2024蒙商金融市场固收投研框架

资料来源：wind，蒙商金市研究 2022 蒙商金融市场固收投研框架 2024投研框架研究概览 基本财政部 二、政策展望 人民银行 ↓ 金融监管局 四、机构行为 资金情绪 面 一、宏观经济 ↓ 财政政策 货币政策 7 本币市场 ↓ 金融监管政策 政策面 面供求面 资产面负债 商业银行 政府 资产负债 企业 资产负债 居民 1 利率债 2 企业债券 信贷市场5 票据 市场 债券市场 4 非银借款 8外汇 五、资产回顾及配置展望 3 金融债存单 6公募基金（货基、债基） 国有银行 股份制银行 三、城商行资负分析 城商行 农商行 证券公司理财子公司保险公司 信托养老金等机构境外机构 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 资产负债 及贵金属市场 资产资金 资料来源：wind，蒙商金市研究 1 资料来源：wind，蒙商金市研究 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 宏观经济展望：2024延续修复态势，关注居民端扩表及化债 2024年经济延续修复态势，居民端扩表+化债进度值得重点关注 居民信贷“双弱”特征明显，预计2024年消费+地产销售将延续弱复苏态势。短期消费方面，低基数下2023年Q4居民短贷整体表现为同比少增，反映出社会需求有待进一步修复。地产销售方面，供需关系改变下，短期销售表现难以改善将继续遏制地产企业投资意愿。 2018年特殊再融资债发行后，高风险化债省份固投规模占全国比重出现明显下滑，化债或对部分省份投资增速形成拖累。截至2023年12个化债省份固投规模在全国占比已下降至19.21%，较2022年末下行1.21pct。 地产销售表现低迷掣肘2024年经济修复弹性化债省份固定投资规模占全国比重呈现下降态势 2 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 投资：化债严禁新增，部分高风险省份经济或驶入“慢车道” 化债背景下，暂停新增项目投资或使部分高风险省份经济驶入“慢车道”。 前几轮化债对GDP影响较小原因：1）15-17年、20-21年地产发力拉动经济增长，15年6月棚改货币化安置，16年首付比例下调至20%；2）化债对新增影响相对有限。本轮化债新增“偿还企业拖欠款”、“不得新增隐债”等要求，预计对化债省份固投影响将进一步扩大。 2020年以来，高风险省份有息负债余额年增速下行3%左右。一揽子化债政策严控新增项目将严格限制重点省份新增项目投资，假设12个重点省份基建增速下行10pct，则化债对全国经济增速的中性影响为-10%*15%（基建/GDP）*25%（12省基建/全国基建）=-0.375%。关注化债背景下，2024年高风险省份基建增速及经济大省Q1“开门红”实际表现。 化债时期，地产拉动经济增长2018年以来化债省份有息负债余额增速出现明显回落 资料来源：wind，蒙商金市研究 3 投资：三大工程+基建“两手抓”，逆周期调节下5%增长可期 基建+地产“两手抓”，刺激+托底“道不同”：基建方面，合理扩大地方政府专项债券用作资本金，叠加增发国债项目加速落地、提前批专项债规模达3.9万亿，基建仍为稳增长主抓手。考虑到化债影响，预计全年基建增速或在6%左右，关注2024年超长期建设国债等补充项目资本金工具的重启使用。地产方面，2023年12月PSL再度重启，政策或仍意在通过“三大工程”托底地产投资，全年投资降幅或将收窄至-5%-0%。 逆周期调节加码下，2024年经济或可实现5%左右增长：2023年Q2&Q3强刺激政策尚未落地，GDP季均贡献约1%增速。按此增速计算，2024年经济在无强刺激政策助力下全年可自然实现4%左右增长（化债掣肘后约为3.6%）。预计增发国债2024年结余+财政稳增长政策或将弥补经济增长缺口，2024年经济实现5%左右增长可期。受基数效应影响，节奏上Q1-Q4经济增速或将先上后下，二季度出现年内同比增速高点，当季节同比或上行至6%左右。 地产与基建投资轮流成为经济增长主要抓手 2024年GDP当季同比或呈现先上后下态势 基础设施建设投资:累计同比（右轴）房地产投资完成额:累计同比（右轴） % 20.0 GDP:不变价:当季同比 GDP:当季环比:季调 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 4 GDP累计同比 GDP:季调环比 %% 20.040.0 15.030.0 10.020.0 5.010.0 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 0.0 -5.0 2014-01 2014-06 2014-11 2015-04 2015-09 2016-02 2016-07 2016-12 2017-05 2017-10 2018-03 2018-08 2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09 -10.0 0.0 -10.0 资料来源：wind，蒙商金市研究 2021-02 2021-07 2021-12 2022-05 2022-10 2023-03 2023-08 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 2023-09 2024-02 2024-07 2024-12 -20.0 资料来源：wind，蒙商金市研究 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 消费：居民端扩表意愿不足，化债或支撑企业信贷表现 居民信贷：居民信贷“双弱”特征明显，预计2024年消费+地产销售将延续弱复苏态势。短期消费方面，低基数下，2023年Q4居民短贷整体表现为同比少增，反映出社会需求有待进一步修复。地产销售方面，供需关系改变下，短期销售表现难以改善，将继续遏制地产企业投资意愿。 企业信贷：生产逐渐进入补库阶段叠加化债背景下银行置换贷款增量，预计企业信贷仍是信贷主要贡献项，关注同比高基数对数据呈现的影响。 地产销售表现低迷，居民扩表意愿不足历年企业信贷规模表现（亿元） 5 资料来源：wind，蒙商金市研究 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 通胀&出口：价格翘尾呈现“倒V”走势，出口表现或将回暖 翘尾呈现“倒V”走势：受低基数及经济逐步修复影响，预计2024年CPI、PPI同比或将回正，同比表现将强于环比。CPI方面，猪肉价格目前处于周期底部，2024年CPI翘尾因素整体呈现“倒V”走势，一季度为翘尾低点，预计2024年CPI中枢将会逐步回升至正增长，全年中枢1%-1.5%，Q1-Q4呈现逐步抬升趋势。PPI方面，从周期表现来看，本轮PPI同比已于2023年6月触底，同比低基数、财政继续发力叠加企业进入补库周期，预计PPI全年中枢将有所抬升，Q1-Q4呈现逐步上行态势，全年中枢1.0%左右。 汇率压力缓解+低基数效应，2024年出口表现或将回暖：四季度海外加息停止，2024年海外降息预期提升、企业进入补库周期引导消费市场回暖。其次，低基数效应将进一步助力明年进出口表现。2024年或将实现5%经济增速目标。 2024年翘尾因素整体呈现“倒V”走势，中枢或逐季抬升美联储加息结束有利于出口回升 6 资料来源：wind，蒙商金市研究 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 货币政策：宽财政需宽货币配合，汇率压力缓解打开总量空间 宽信用仍需宽货币配合：2023年央行已实行2次降准、2次降息，2024年2月年内首次降准即将落地，预计2024年将继续发挥货币政策工具的总量功能配合宽信用发力，保持流动性合理充裕。此外，2024年或将继续加大结构货币政策工具支持力度，持续推动降低民营小微企业融资成本等，12月存款利率开启新一轮调降，2024年降准降息仍有空间。 海内外货币政策周期接轨，汇率压力边际走弱。2022年开始美联储持续加息后，人民币汇率贬值上行至7.34。2023年11月央行货币执行报告中表示，要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，坚决防范汇率超调风险。海外加息阶段性暂停后，汇率对于国内货币政策调整压力将边际减弱，人民币宽松空间或随着海外加息停止后进一步打开。 7 海外加息停止，汇率压力对于国内货币政策调整影响减弱 资料来源：wind，蒙商金市研究 MS投研框架 一、宏观经济展望 -投资 -消费 -通胀&出口二、宏观政策展望 -货币 -财政 -金融 三、城商行资产负债及案例分析 -资负分析 -案例分析四、2023年机构行为回顾及展望 五、大类资产行情回顾及投资展望 -利率债 -信用债 -金融债 -本币交易 -同业存单 -票据 -非银 -ABS -公募基金 -外汇 -贵金属 六、2024年投资建议与风险提示 货币政策：LowerforLonger，名义&存款利率仍存调降空间 CPI同比转负，名义利率仍有下调空间：2023年CPI同比转负，虽然名义利率在下降，但按CPI计算的实际利率反而有所上升。对比海外高利率高通胀实际利率走低下，2024年国内名义利率仍有下调空间。 化债条件下，仍需宽松及低利率环境：政策性银行及