金融市场研究140期（24.01）

2024年1月VOL.140目录 金融发展 FinancialDevelopment 1以“建设金融强国”推动国家竞争力提升 FinancialOpening-up 金融开放 80外国投资者行为与东道国债券市场风险 ——基于投资者动机视角 陈雳冯文倩马骏 12防范和化解系统性金融风险面临新课题 黄志凌 宏观经济 Macroeconomics 18央地之间：债务结构问题优化研究 白彦锋蒋思宇 31民生性财政支出比例为何偏低：基于税收分成视角的解释 陈程利张同斌 资本市场 CapitalMarket 48基于AI+EI的长期资产定价模型 王德东聂挺进罗戈查晓磊 55资本市场开放对股价同步性的影响： ETF纳入互联互通的视角 周荣喜何建飞孙榛 95东道国数字经济发展促进中国对外直接投资了吗？——基于RCEP成员国的实证分析 杨文静付韶军 金融评论 FinancialReview 109 终止净额结算机制的法律效力陶修明张红刘笑宇 116 硅谷银行破产后的美国债券基金尼古拉·切托雷利 120 盲从理论在金融安全领域中的应用张雪花陈捷周彤由晓玮 绿色金融 GreenFinance 125控制能源消费的降碳减污协同效应 姜楠张彩云夏勇 王春袁晓婷丁林甜 71北向资金是A股的风向标吗？ 陈健曾世强 134因“波动性”制宜：银行参与碳交易的风险资本计量 缪仁龙戴新竹 140新闻聚焦 NewsFocus 以“建设金融强国”推动国家竞争力提升 陈雳冯文倩马骏 摘要中央金融工作会议首次提出“加快建设金融强国”，这对满足人民美好生活需求、社会高质量发展和国家竞争力提升具有重要意义。当前我国已建立起较为完善的金融体系，成为金融大国，但还存在着金融服务实体经济质效不高、资本市场投融资结构急需改善、金融领域风险隐患较多、金融监管和治理能力有待提高等问题，与金融强国仍有距离，需要从坚持党管金融、做好五篇大文章、加强金融监管、提高资本市场发展质量、坚持对外开放五个方面探索建设金融强国的有效路径。 关键词金融强国竞争力五篇大文章资本市场 一、引言 2023年10月底举行的中央金融工作会议提出：“金融是国民经济的血脉，是国家核心竞争力的重要组成部分，要加快建设金融强国。”这是“金融强国”概念的首提。在全面建成社会主义现代化强国的征程中，社会发展中的众多问题都需要金融的保障和支持。我国经过长期努力已建立起较为完善的金融体系、成为金融大国，但金融领域仍存在许多问题。为了更好满足人民对美好生活的需求、社会高质量发展的要求和国家竞争力提升的必要，必须全力以赴做优做强金融业，做好五篇大文章，加快建设金融强国。 二、建设金融强国的重要意义 中央金融工作会议指出，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任 务，金融要为经济社会发展提供高质量服务。由此可见，建设金融强国是建成社会主义现代化强国的必然要求，是推进中国式现代化的重要抓手，是为人民谋福祉、为社会增效益、为国家提实力的必要措施。 （一）建设金融强国能够满足人民日益增长的生活需求 金融工作同样具有政治性、人民性，要将服务人民作为工作开展的中心。推动金融强国的建设，能够为人民提供更多切实有效的服务，对满足人民日益增长的美好生活需求具有重要意义。 通过将更多金融资源用于重点领域和薄弱环节，能够优化相应企业的服务水平，从而惠及人民群众的生活。建设金融强国将进一步提升服务实体经济的质效，对各类企业特别是民营企业提供更多支持，鼓励支持银行等金融机构将信贷资金提供给 陈雳，川财证券有限责任公司首席经济学家；冯文倩，川财证券有限责任公司研究所总量研究员；马骏，川财证券有限责任公司研究所宏观研究员。 科技创新、先进制造、绿色发展等领域的民营企业，提升民营企业的社会地位和认可度，能够助力民营经济向好发展。当民营企业的经营得到保障，能够创造更多岗位，在多领域推出高质量的产品，人民的收入水平就会得到提高，享受到的日常生活服务也将更加多样。建设金融强国将更好服务乡村振兴战略和农业经济，对农村产业发展、粮食安全、农民增收提供相应支持，这将惠及更多弱势群体。建设金融强国将重视银发经济，大力发展养老金融，培育多元化养老金融服务，让老年群体享受到相应的民生保障。 建设金融强国意味着提高金融服务质量，健全资本市场功能，更好发挥资本市场枢纽功能，为广大个人投资者创造更好的投资环境。从上市公司角度，资本市场通过链接投资和融资，有效分配资源，风险共担、利益共享的机制能够促进高质量上市公司完善公司质量，提高经营效益，获得融资支持，从而畅通股份流转，为实施股权激励等创新机制创造便利条件。当上市公司经营可观时，基于主业发展类型，可以为社会提供相应服务，无论是提高各类产品质量满足居民多样消费需求，还是通过技术更新保障教育、医疗、旅游等生活需求，都将惠及人民群众。从市场投资者角度，资本市场的发展，能够提高投资效率，通过信息披露制度的不断完善、市场退出准入机制的严格强化、回购与增持的定期开展、交易成本的降低，市场将成为高质量上市公司竞争的良性市场，最大限度地保障投资者权益，这让投资者真正 获得回报，成为居民财产性收入增加的又一来源。从中介机构角度，证券公司、会计师事务所和律师事务所等是高质量公司进入资本市场的重要帮手，也是让上市公司经营效益提升、资产保值增值的专业服务机构，资本市场的发展需要证券公司等机构充分发挥功能。培育一流投资银行和投资机构，有利于服务机构做大做强，有利于行业更好地帮助居民家庭做好财富管理。 有效防范化解金融风险，可以切实保障人民群众的权益不受侵害。建设金融强国将全面加强金融监管，防范化解金融风险，营造一个稳定健康的市场。由于金融企业和金融资本的逐利性，不可避免地会发生风险，若监管不强，金融诈骗等事件都会阻碍金融市场的平稳运行，侵害人民利益。具体来说，金融领域不合理的高风险投资行为、金融投资欺诈行为导致居民财产损失，金融监管缺失可能导致金融市场的混乱和不公平，非法资金流动和洗钱活动严重威胁经济的公平公正，无效的金融产品或工具可能存在不合理的设计或未完全披露的信息从而给投资者带来风险，房地产行业投融资风险损害购房者权益等，这些都是当前金融发展过程中产生的问题。在实现金融监管全覆盖的要求下，督促金融产品和服务的合法合规，健全信息披露机制，完善金融行业消费纠纷多元化解机制，严厉打击虚假宣传和误导消费，在有效的监管环境下，健康的金融生态环境将切实保护居民的合法权益。 （二）建设金融强国能够推动经济社会高质量发展 全面建设社会主义现代化国家的首要任务是高质量发展，主要追求经济发展的质量和效益。它是对社会发展方方面面的总要求，是一种综合式发展，包含科学的发展理念、科技创新的持久动力、合理的经济结构、有效的供给体系、有力的社会保障体系、和谐的社会环境，在经济、政治、文化、社会制度等方面实现社会效益，达到成熟发展。推动金融强国建设是实现经济社会高质量发展的重要途径。 首先，金融政策的有效性提升，可以统领经济全局稳定增长。2023年是我国疫情之后经济恢复常态化运行的首个年份，长期来看，我国经济韧性强、潜力大、活力足，长期向好的基本面不会改变，2023年前三季度的经济数据也说明我国经济呈现企稳回暖的态势，这离不开宏观政策组合拳的持续发力。我国货币政策审时度势，始终保持前瞻性、有效性、可持续性，综合运用总量与结构、数量与价格工具，通过及时调整市场贷款利率、下调金融机构存款准备金率、增加结构性货币政策工具额度等，为经济回升向好创造良好的货币金融环境。在中央金融工作会议的要求下，货币政策要明确施策重点，做好跨周期和逆周期调节，始终保持政策的稳健性，完善总量和结构型货币政策工具箱，保持流动性合理充裕，指引资金投向科技制造、绿色发展和小微企业等重点领域和薄弱环节，把握好金融服务的主要方向。 其次，金融可以为产业升级、动能转换和效率提升提供支持，为社会高水平发展培育新动能。高质量发展需要贯彻创新、协调、绿色、开放、共享的新发展理念，在这一战略引导下，做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章正是培育新动能的重要举措。具体来说，数字金融、科技金融将引领科技进步和金融创新，绿色金融将推动经济社会的低碳、可持续发展，普惠金融将助力金融服务普及、均等，养老金融有望在我国老龄化程度加深的背景下满足居民养老需求，最终实现经济社会的高质量发展。建设金融强国将通过盘活存量贷款、提升存量贷款使用效率、优化新增贷款投向等方式方法，为重大战略、重点领域和薄弱环节提供有效支撑。 最后，金融领域的地方政府债务化解、房地产风险防范化解，能够推动经济社会平稳运行。高质量发展需要对金融风险形成有效防控，当前做好地方政府债务和房地产领域两个方面的工作极为重要。形式多样的金融服务可为地方政府化解债务提供方案（张晓晶，2022）。债务管理需要建立起更加长期、系统化的机制，来逐步化解存量债务。中央政府可通过发行特殊再融资债券、新一轮债务置换、直接转移支付、直接债务减记等方式，支持地方政府。要做好金融支持地方债务风险化解工作，推动建立防范化解风险长效机制。金融机构通过债务展期、重组、核减，资产和负债重组，债务重定价等方式进行化债，商业银行可通过调降融资成本、债务展期等 方式，进一步辅助化债。金融与房地产良性循环可帮助房地产市场健康发展。房地产行业下行压力对经济复苏产生拖累，在行业供求关系发生变化的背景下，必须加快推动房地产行业的转型升级。金融支持层面，房贷利率仍有可能下调，住房公积金仍有政策空间，在居民收入预期偏弱的情况下，宽松的房地产政策能够降低居民购房成本。金融资源可向保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施、城中村改造这“三大工程”建设倾斜。 （三）建设金融强国能够提高国家竞争力和影响力 金融实力的提升有助于增强我国自立自强、自主创新水平。在逆全球化导向、“脱钩断链”倾向愈发明显的背景下，大国之间科技竞争愈演愈烈，我国自主创新的能力要求进一步加强，高端制造业的发展愈加迫切。目前，我国先进技术产业在政策支持和国内外需求推动的背景下呈现蓬勃发展的态势，新能源汽车、电动汽车的市场份额持续扩大，工业机器人应用广度和深度进一步提升，航空航天及军工领域的高端装备和零部件的制造研发为重点发力方向，智能化发展为产业升级创造价值的空间无限广阔。这些领域的发展是我国提升经济实力和竞争力、实现技术自主的重要抓手。金融作为资源配置的枢纽，建设好金融支持科技创新的机制制度，构建起活跃的金融市场和畅通的融资渠道，能够将更多资金引入到科技创新领域，激励其发展壮大成为国家实力的重要支撑。金融机构提升服务的覆盖面，围绕初创期、成 长期、成熟期等科技企业建立起全生命周期服务，通过股债融资、并购重组、REITs等产品创新来提升科技创新企业的研发投入力度，都将在实现高水平科技自立自强方面做出贡献。 金融高水平开放可以提升国家影响力，增强国际市场中的话语权。中央金融工作会议提出，要坚持“引进来”和“走出去”并重，稳步扩大金融领域制度型开放，提升跨境投融资便利化，吸引更多外资金融机构和长期资本来华展业兴业。对金融行业来说，金融高水平开放将促进资本的内外部有序流动，更大力度地吸引和引用外资，有利于我国金融机构和国际先进机构进行交流和合作，汲取先进的管理经验，提高自身的服务水平，从而形成金融行业的良性竞争（范从来和吴曈，2023），不断创新产品和服务，为我国经济发展注入新活力，有利于我国在全球市场中获得更大的竞争优势。对其他各类行业来说，金融开放有助于我国经济国际化发展，推动我国先进产业走向更大舞台，积极对接国际高标准，让世界看到中国优势产业，增强在全球发展中的影响力。 三、我国金融发展的薄弱环节 当前我国金融系统建设稳步推进，多层次资本市场加快构建，金融业对外开放长足进步，金融机构丰富多样，金融产品持续完善，金融规模显著扩大，这都说明我国特色社会主义现代金融体系建设成绩斐然，已然是在全球金融市场中占有一席之地的金融大国，现有的优