赋能金四“以数治税”，把握AIGC助力腾飞

财税信息化探路者：税友前身成立于1999年，深耕行业二十载，是财税信息化探路者。公司G端以“税友”深耕金税工程，B端以“亿企赢”开拓财税SaaS业务，B端收入占比近六成。公司坚定研发投入，2018-2022年研发支出CAGR15.5%，快于同期营收增速，随着社会活动回归正常，2023年前三季度整体呈现逐季改善，曙光已现。 金税四期迎推广，“以数治税”强化企业合规需求：2021年3月，中办、国办印发《关于进一步深化税收征管改革的意见》，金税四期由此始建。公司为税务信息化龙头，覆盖省份和市场份额均排名第一。公司中标金税四期国税总局3个核心项目，精准卡位，后续全国推广市场空间约20亿元。金税四期“云化”、“立体化”、“智能化”三大特点，或将加速催生企业财税合规需求。 AIGC和合规需求双重催化，B端业务有望腾飞：公司处于财税SaaS第一梯队，拥有中小企业、财税代理、创新服务三大业务，截至2023H1，“亿企赢”活跃用户770万户，付费用户490万户。全球财税SaaS龙头Intuit，推出财税AI大模型，全面拥抱AI浪潮，树立标杆。公司结合AIGC开发财税合规咨询服务，与税务师事务所竞争，AI合规服务收入贡献潜力巨大，乐观场景41亿元/年，中性21亿元/年，悲观7亿元/年。 政策加速，财税数据要素潜力巨大：数据要素政策加速出台，据头豹研究院测算，2030年金融、政务数据要素市场规模有望达1761亿元、258亿元。 公司深挖财税数据“金矿”。在G端，基于税收数据生成区域经济分析报告，辅助政府高效决策；在B端，基于数百万用户及数据基础，为金融、电商等行业提供精准营销、风险信用评估等解决方案，前景广阔。 投资建议：公司G端业务奠定税务Know-how优势，B端AI合规服务打开未来成长空间。我们预计公司2023-2025年实现收入19.05/23.50/29.55亿元，实现归母净利润1.71/2.60/4.11亿元，对应PS估值为6.0x/4.8x/3.9x，考虑到公司SaaS收入占比持续提升，把握AIGC技术赋能B端业务，维持“增持”评级。 风险提示：金税四期推广不及预期风险、创新失败风险、G端客户回款不及预期、市场竞争加剧风险 1财税信息化探路者 1.1深耕二十载，引领财税信息化发展 深耕行业二十载，财税信息化探路者。公司前身成立于1999年，始终专注财税信息化，2009年更名为税友股份；2010年，中标金税三期2个核心项目，成为G端税务信息化核心供应商；2016年，公司成立子公司“亿企赢”，专注B端中小微企业财税SaaS服务，开启双品牌战略；2021年公司IPO成功，正式登陆A股；2022年起，公司接连中标金税四期3个核心项目，市场地位日益凸显。 图1.税友股份发展历程 核心团队保持稳定，引入蚂蚁科技参股。截至2023年Q3，公司实控人为创始人及董事长张镇潮，持股比例约54.74%。2019年，公司引入云鑫创投（蚂蚁科技100%持股）、磐茂投资（由中信产业基金100%持股的上海磐诺出任执行事务合伙人）作为重要股东。2023年5月，公司股东大会审议通过股权激励计划，主要面向中层管理人员及核心技术业务骨干，激发团队战斗力。 图2.税友股份股权结构图（截至2023年三季报） 图3.公司股权激励要求下净利润测算（单位：亿元） 图4.公司股权激励考核下净利润数据（单位：亿元） 1.2双品牌战略，“税友”深耕G端，“亿企赢”开拓B端 公司执行双品牌战略，G端以“税友”品牌深耕，B端以“亿企赢”品牌开拓。 G端：以“税友”品牌深耕。作为国内领先的税务信息化承建商，提供税务系统开发与运维服务，深入参与金税三期、金税四期建设，以提高税收征管效率，减少税源流失，实现智慧征管和决策。2022年营收贡献9.53亿元，占公司整体收入比例为56%，为公司深耕财税赛道奠定坚实基础。 B端：以“亿企赢”品牌开拓。国内领先的财税SaaS服务商，围绕中小微企业的财税、人事等管理需求，利用大数据、云计算、人工智能等技术，提供财务管理、税务管理等服务，帮助纳税人规范管理、降本增效。2022年营收7.38亿元，占公司整体收入比例为43%；截至 2023H1，公司“亿企赢”平台活跃用户770万户，其中付费用户490万户，付费率达到63.6%。 图5.税友股份主要业务构成 B端业务收入占比近60%，毛利率稳步提升，G端毛利率阶段性承压。从B端看，该业务收入占比在60%左右，近三年受疫情等因素扰动，但是毛利率随着用户数量增加而持续提升，2023H1达到73%。从G端看，近年来国家加大税务信息化建设力度，2018-2020年G端收入快速攀升后保持稳定，2022年来G端毛利率降幅较大，主要系公司中标国税总局金税四期项目毛利率较低所致。 图6.公司分业务收入占比数据（2018-2023H1） 图7.公司分业务毛利率数据（2018-2023H1） 1.3坚定研发投入，业绩改善曙光已现 营收和归母净利增速呈现改善曙光。2021-2022年，受疫情冲击B端业务开展、国税总局金税四期项目利润率较低等影响，公司营收和归母净利增速维持低位。 2023年随着社会活动回归正常，前三个季度整体呈现逐季改善态势，2023Q1-3营收增速10.8%，归母净利增速13%，整体业绩改善曙光已现。 图8.公司营业收入数据（2019-2023Q1-3，单位：亿元）图9.公司归母净利润数据（2019-2023Q1-3，单位：亿元） 费率结构整体呈现优化态势，阶段性强化销售投入，未来有望看到产出成效。 2019-2023Q1-3，公司的管理费用率和财务费用率呈下降趋势，与2019年相比，分别下降0.9个pct和1.0个pct，营运效率不断优化；销售费用率持续上升，主要系公司为提高对广大B端企业的服务能力，快速响应需求，强化线上线下融合的销售网络和服务体系建设。 图10.公司三大费用率数据（2019-2023Q1-3） 厚积薄发，坚定研发投入。公司高度重视研发投入，聚焦人工智能、大数据、知识图谱等技术，依托庞大财税专业知识和案例，有望在2024年实现GPT等 AIGC在企业端落地智能数字化财税管理辅助服务；同时加大对税务业务前瞻性研究，拥有300多人业务研究团队，深挖财税数字化护城河。2022年公司研发支出达4.6亿元（其中资本化比例7.0%），占营业收入27.3%，2018-2022年研发支出复合增长率15.5%，快于同期营收复合增长率6.9%，体现了公司坚定研发支出的决心。 图11.公司研发支出数据（2018-2022） 现金流呈现改善态势。2021-2022年，公司经营活动产生的现金流量净额呈现下降态势，但是随着公司B端收入稳步回升，2023Q1-3经营性现金流净流出同比减少0.29亿元，呈现改善态势。 图12.公司经营活动产生的现金流量净额数据（2019-2023Q1-3） 2金税四期迎推广，“以数治税”强化企业合规需求 2.1迈向“智慧税务”新阶段，金税四期实现“以数治税” 金税工程三十载，迈向“智慧税务”新阶段。1994年分税制改革，我国确立了以增值税为主体的流转税体系，税务信息化（“金税工程”）同期起步。 金税一期：聚焦增值税专用发票，部署应用增值税专用发票交叉稽核系统，探索“以票管税”新做法； 金税二期：聚焦增值税发票开票、认证、报税和稽核等，探索实施全链条监管体系，构建增值税“以票管税”新机制； 金税三期：构建覆盖所有税费种类的税收征管新体系，期间为落实机构改革将国税局和地税局合并的要求，推动实现国税地税两套系统流程统一、数据合流和功能升级； 金税四期：2021年3月，中办、国办印发《关于进一步深化税收征管改革的意见》，要求以数电票为突破口，以税收大数据为驱动，实现从“以票管税”向“以数治税”分类精准监管，到2025年基本建成功能强大的智慧税务。 图13.金税工程发展历程 税务信息化向智能化演进。税务部门的信息化建设关系到国家财政收入的颗粒归仓，是新时代各项工作开展的重要基础，国家持续出台相关政策指导其发展。 2018年6月，国税地税机构合并，实行以国家税务总局为主与省（区、市）人民政府双重领导体制，税务系统的人事权及财权主要由上级税务部门管理，加强了中央对税收工作的管理力度。 图14.税务信息化相关政策（2011-2021年） 图15.我国税务系统行政体制 一张蓝图绘到底，强调精细化管理，建设智慧税务。2021年3月，中办、国办印发《关于进一步深化税收征管改革的意见》，为税务信息化发展指明了新方向，金税四期由此始建，政策中以下内容值得关注： 对于指导思想：深入推进精确执法、精细服务、精准监管、精诚共治，大幅提高税法遵从度和社会满意度，明显降低征纳成本。 对于主要目标：2025年基本建成功能强大的智慧税务，形成国内一流的智能化行政应用系统，全方位提高税务执法、服务、监管能力。 对于税务执法：严格规范税务执法行为，坚持依法依规征税收费，做到应收尽收。 图16.《关于进一步深化税收征管改革的意见》政策示意图 “以数治税”，金税四期功能强大。金税四期和金税三期不是替代关系，而是在其基础上进行升级和新增模块，主要新增四大模块： 全国统一的电子发票平台：无需借助“税控盘”，便可开具数电票。 全国统一规范的电子税务局：可基于企业数据自动生成企业应纳税金额，为企业提供线上高效办税服务。 应用支撑平台：建设全统一应用支撑平台、数字能力开发平台、内外部数据统一管理平台，支撑总局和各省分局业务协同和跨省数据处理。 税务人端：为税务系统干部提供系统管理、业务办理等功能。 图17.金税四期和金税三期的区别 图18.全面数字化电子发票的特点 2.2金税工程需求延续性强，公司卡位优势明显 金税三期具有持续建设升级需求。金税三期旨在建成现代化税收管理信息化系统，实现税务数据大集中。在国税总局层面，公司中标了自然人税收管理模块、管理决策模块、社保费管理模块、云平台模块、税务审计模块，国税总局每年均会安排预算对金税三期各模块进行升级、完善及运维，可持续创收；在地方税局层面，公司除了复制建设上述系统并提供运维服务外，还会参与各地智慧电子税务局项目建设，截至2022年底，已覆盖河北、广东、深圳等10个省市，使用该系统的纳税企业超过800万，处于行业领先水平。 图19.金税三期主要模块构成 图20.税友股份中标国税总局金税三期项目（2021-2023） 图21.智慧电子税务局产品示意图 公司为税务信息化龙头，覆盖省份和市场份额均排名第一。从覆盖省份看，税务信息化建设需求丰富，除金税三期外，还存在税收风险监管、信用评价、稽查实务分析等各类项目，业务覆盖全国31个省（自治区、直辖市）及5个计划单列市，排名第一。从市场份额看，根据IDC发布的《2022年数字政府应用IT解决方案市场份额》，税友股份排名第一，中国软件、神州信息紧随其后。 图22.金税三期各供应商省级区域覆盖数据 图23.2022年数字政府税务行业解决方案市场份额 图24.税务信息化相关供应商对比 金税四期竞争格局聚拢，公司精准卡位。金税四期四个核心项目均已完成招标并开始建设推广，中标厂商较为集中，其中税友股份参与中标了电子发票服务平台（二期）项目、应用支撑平台项目第2包以及税务人端项目，卡位优势显著。 图25.国家税务总局层面金税四期核心项目 2.3金税四期推广在即，进一步强化企业合规需求 金税四期向省市推广，短期市场空间约20亿元。2021年3月，中办、国办印发《关于进一步深化税收征管改革的意见》，要求到2025年基本建成功能强大的智慧税务，开启金税四期建设。2023年，金税四期在广东、山东、河南、山西、内蒙古、重庆六地试点，2024年有望开始全面推广。保守估计，假设短期金税四期省级建设费约2000万，地市级约400万，市场规模约20亿元，推广上线后，预计每年仍存在大量升级改造需求，公司有望延续在国税总局的卡位优势。 图26.北