本报告聚焦于债券市场的“等不到的调整与极致逼空”现象，主要探讨了三个关键矛盾：
矛盾之一：尾段特征与低等级拉久期共存
- 背景：当前债券市场呈现出一种独特的局面，即在收益率曲线处于牛平状态、临近春节假期、以及地产政策有再度发力迹象的情况下，市场对拉长投资久期持保守态度。
- 具体表现：
- 3年到5年的AA及AA(2)等级城投债交易活跃，4年到5年区间成交笔数显著上升。
- AA-等级城投债也出现了久期轮动的迹象，特别是在2年到3年区间，成交活跃度提升。
- 区域偏好上，不同地区对于久期的偏好有所区分，但总体趋势是寻求更高的安全边际。
矛盾之二：性价比越低，买入力度越大
- 现象：基金成为推动久期策略的主要力量，1月开始基金周度净买入1年以上信用债规模激增，尤其是3年到5年信用债，净买入力度达到历史新高。
- 原因：
- 基金追求相对收益，负债端成本稳定，能够承受更高久期带来的收益。
- 理财产品、保险等机构的负债端成本稳定，鼓励管理人拉长久期，提高静态收益。
- 影响：这反映出市场在收益率快速下降背景下，各类资产管理机构寻求增加收益空间的趋势。
矛盾之三：扰动因素不少，市场反应却钝化
- 关注点：
- 资金面与流动性分层问题，以及纯固收类理财的募集难度，都是短期债市的重要考量。
- 增量配置资金的稳定能力，以及城投主体债务逾期的增加，影响市场预期和定价稳定性。
- 现象：尽管存在诸多潜在负面因素，市场对此的反应相对平淡，显示了一种对已有策略执行的坚定态度。
结论与策略建议
- 策略：在当前环境下，建议维持城投债在2年内的布局，重点关注财政稳健的地级市平台的2.5年至3年AA(2)个券；关注头部城商行在4.5年附近银行次级债的机会，以及国股行二永债的交易窗口，适当缩短久期以平衡风险与收益。
- 风险提示：包括测算误差、策略执行风险、超预期信用事件、以及机构负债端可能面临的压力。
整体而言，报告强调了当前债券市场在追求票息收益过程中面临的复杂性和挑战，以及不同参与者在策略执行上的独特视角。
