12月工业企业利润解读：库存增速底部波动

研究所 固收点评 证券研究报告：固定收益报告 2024年1月28日 分析师:梁伟超 SAC登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com分析师:崔超 SAC登记编号:S1340523120001 主要数据 库存增速底部波动 ——12月工业企业利润解读20240128 近期研究报告 Email:cuichao@cnpsec.com 《降准落地后，债市交易什么？20240124》-2024.01.24 2023年全年，全国规模以上工业企业实现利润总额7.69万亿元同比下降2.3%；实现营业收入133.44万亿元，同比增长1.1%；发生营业成本113.10万亿元，同比增长1.2%；营业收入利润率5.76%，同比下降0.20pct。 核心观点 12月工业生产量价齐升，推动规模以上工业企业利润总额降幅 继续收窄，产销回款加速，工业企业经营情况延续向好趋势。但12月营收增幅收窄、营运能力同比近五年偏弱、营收利润率边际下降、全年营收及利润同比下降的行业偏多，映射经济复苏斜率偏缓。库存方面，企业库存边际回升，呈现阶段性主动补库迹象，但企业补库意愿偏弱，补库持续性或不强，库存增速短期或仍将窄幅震荡。分行业看不同行业营收、利润增速差异较大，多数行业同比增长，汽车、船舶新能源等工业新动能逐步发展壮大，但同比下降的行业仍偏多。短期看，物价偏低负面影响仍在，基建投资、房地产行业支持政策发力或将推动原材料行业景气改善，叠加工业新动能、消费回暖总需求回升工业企业经营情况预期将延续改善趋势。 营收、利润、营运能力边际改善 12月工业企业利润总额累计同比下降2.3%，较上月收窄2.1pct 营业收入累计同比增长1.1%，较上月提升0.1pct。单独看12月，利润总额同比增长16.8%，连续5个月正增长，经营情况持续边际改善。12月企业账款回收、存货出清季节性加速，但周转天数较2020- 2022年同期仍偏高，营运能力改善偏缓。 量价回升推动12月利润总额降幅收窄 拆解工业企业利润，12月工业增加值同比增速较上月+0.2pct，PPI同比增速+0.3pct，营收利润率下降0.06pct。营收利润率下降主要受采矿、公用事业企业拖累，制造业企业营收利润率持续上升。 主动补库迹象再现，持续性或不强 12月工业企业营收、产成品存货增速同步提升，呈现阶段性主动补库迹象，但12月制造业PMI降至下半年新低，企业营收改善动能减弱；库存增速暂未脱离底部波动区间，补库意愿整体偏谨慎，主动补库持续性或不强。 分行业：新动能亮眼，同比下降行业偏多 行业间营收、利润增速差异较大，同比下降行业仍偏多。装备制造业利润增长加快，汽车、船舶、新能源等工业新动能逐步发展壮大原材料、消费品行业利润降幅收窄，电气水行业利润快速增长。 风险提示： 政策效果不及预期，流动性超预期收紧。 目录 1营收增速小幅改善，利润降幅持续收窄4 2主动补库迹象再现，持续性或不强7 3分行业：新动能亮眼，同比下降行业偏多8 4风险提示10 图表目录 图表1：利润总额同比降幅持续收窄4 图表2：营收利润率微降，仍为近五年同期最低4 图表3：量价回升是12月工业企业利润总额降幅收窄的主要原因5 图表4：采矿业利润率降幅较大，制造业升高6 图表5：国有控股企业利润率降幅较大6 图表6：12月资产负债率季节性回落7 图表7：不同类型企业资产负债率均下降7 图表8：规上工业企业12月呈现主动补库迹象8 图表9：全年利润总额同比下降行业偏多，装备制造业增长加快，原材料、消费品边际改善10 1营收增速小幅改善，利润降幅持续收窄 规模以上工业企业经营利润延续改善趋势。2023年全国规模以上工业企业实现利润总额7.69万亿元，同比下降2.3%，降幅较上月收窄2.1pct；实现营 业收入133.44万亿元，同比增长1.1%，较上月提升0.1pct；发生营业成本 113.10万亿元，同比增长1.2%；营业收入利润率5.76%，同比下降0.20pct，较上月下降0.06pct。单独看2023年12月份，利润总额同比增长16.8%，虽然较上月下降12.7pct，但连续5个月同比实现正增长，经营情况持续改善。 规模以上工业企业年底经营速率边际加速，但同比仍偏慢。12月应收账款回款加快，平均回收期60.6天，较上月下降2.4天；产成品存货加速出清，周 转天数19.3天，较上月下降0.6天。年底企业账款回收、存货出清季节性加速， 但周转天数较2020-2022年同期仍偏高，企业营运能力改善偏缓。 12月工业生产量价齐升，推动规模以上工业企业利润总额降幅继续收窄， 产销回款加速，工业企业经营情况延续向好趋势。但12月营收增幅收窄、营运能力同比近五年偏弱、营收利润率边际下降、全年营收及利润下降的行业偏多，映射经济复苏斜率偏缓。短期看，物价偏低负面影响仍在，基建投资、房地产行业支持政策发力或将推动原材料行业景气改善，叠加消费回暖总需求回升，工业企业经营情况预期将延续改善趋势。 图表1：利润总额同比降幅持续收窄图表2：营收利润率微降，仍为近五年同期最低 资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所 拆解工业企业利润，12月累计同比增速降幅收窄主要受量价回升影响，营业收入利润率微降成为拖累。12月工业增加值同比增长6.8%，较上月升高0.2pct；PPI当月同比-2.7%，降幅较上月收窄0.3pct；规上工业企业营业收入利润率5.76%，较上月下降0.06pct，营收利润率处于近五年同期最低水平。 图表3：量价回升是12月工业企业利润总额降幅收窄的主要原因 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 营收利润率下降主要受采矿、公用事业企业拖累，制造业企业营收利润率持续上升。分行业看，12月采矿业营业收入利润率20.22%，较上月下降1.98pct；电力、热力、燃气及水生产和供应业营收利润率5.7%，较上月下降0.48pct。采矿业营收利润率降幅较大，主要受12月能源、矿物原料价格下降影响。12月在PPI降幅继续收窄背景下，PPI采掘指数环比下降1.1%，PPI原料指数环比下降0.5%；焦煤、布伦特原油日均价格分别较11月下降1.8%和5.7%。此外，冬季工程施工放缓，需求减少，也是采矿业营收利润率下降的原因之一。制造业受益于上游原料和能源价格下降，营收利润率升至5.0%，为2023年内最高值。分企业类型看，国有企业营收利润率6.16%，较上月下降0.61pct，这也与采矿业企业多为国有控股相一致；私营企业营收利润率提升0.22pct至4.8%，涨幅最大；股份制企业、外资及港澳台企营收利润率变动分别为-0.06pct和0.02pct。 图表4：采矿业利润率降幅较大，制造业升高图表5：国有控股企业利润率降幅较大 资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所 每百元营业收入成本整体下降，国有企业升高。12月规模以上工业企业每百元营业收入成本84.76元，较上月下降0.16元，营业成本率整体下降，其中私营企业降幅较大。变动幅度排序，国有企业（+0.36元）>外商及港澳台投资企业（-0.09元）>股份制企业（-0.20元）>私营企业（-0.47元）。从绝对值上看，国有企业每百元营业收入成本83.57元，为最低；私营企业为85.93元，为最高；国有企业与私营企业之间的成本差异逐步收窄。 企业杠杆率年底季节性下降。12月规上工业企业资产负债率为57.1%，较前一个月下降0.5pct，此前连续六个月为57.6%。分企业类型看，私营企业资产负债率较去年同期提升最大。12月国有及控股企业、股份制企业、外商及港澳台投资企业、私营企业资产负债率分别为57.1%、57.8%、53.5%和59.7%，分别较上月-0.5pct、-0.5pct、-0.1pct和-0.5pct。12月企业资产负债率回落，或主要与年底偿还到期债务本金及利息、给付应付账款等有关。 资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所 2主动补库迹象再现，持续性或不强 企业库存边际回升，呈现阶段性主动补库迹象。12月规上工业企业营业收入累计同比增长1.1%，较上月提升0.1pct，营收增速连续五个月回升；产成品存货同比增长2.1%，较上月提升0.4pct，12月主动补库迹象再现。 主动补库持续性或不强，短期库存增速大概率底部区间波动。2023年7-9 月，规上工业企业阶段性主动补库，但10-11月库存回落，下半年库存水平窄幅震荡，制约库存回升的主要因素或是经济恢复整体偏缓。此外，12月制造业PMI降至下半年新低，规上企业营收累计同比增速改善幅度收窄，改善动能有所减弱；产成品库存经历连续两个月下降后回升，暂未脱离底部波动区间，补库意愿整体仍偏谨慎，主动补库持续性或不强。 图表8：规上工业企业12月呈现主动补库迹象 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 3分行业：新动能亮眼，同比下降行业偏多 分行业看，不同行业营收、利润增速差异较大，多数行业同比增长，但同比下降的行业仍偏多。汽车、船舶、新能源等工业新动能逐步发展壮大，但经济整体复苏斜率仍然偏缓。 营业收入：12月多数行业营收增速边际改善，全年营收增长行业覆盖面偏小，中游设备制造业、必需品消费、汽车、公用事业等行业营收同比增幅较大。统计局公布的36个主要行业中，12月累计营收增速较上月提升的有23个，持 平的有2个，下降的有11个，超六成行业营收增速边际改善；全年营收正增长 的行业有19个，负增长的有17个，各行业企业营收恢复速度整体偏慢。与上月相比，营收增速提升幅度较大的行业为：化学纤维制造业（+1.5pct）、家具制造业（+1.1pct）、石油天然气开采业（+0.8pct）、黑色金属矿采选业（+0.8pct）、酒饮料茶制造业（+0.8pct）；营收增速降幅较大的行业为开采专业及辅助性活动（-4.0pct）、金属制品机械和设备修理业（-2.2pct）、农副食品加工业（- 1.0pct）。与2022年相比，营收恢复程度较高的行业集中于金属采矿、中游设备制造业、食品饮料等必需品行业、汽车制造业以及公用事业，其中汽车制造业 （+11.9%）、金属制品机械和设备修理业（+10.4%）、电气机械和器材制造业（+9.6%） 营收增幅较高；营收降幅较大的行业集中于煤炭石油开采及下游产业链、非必需消费品等。 利润总额：增速整体边际改善，全年制造业利润增速较快，原材料、消费品降幅收窄。统计局公布的36个主要行业中，12月利润总额累计增速较上月提升的有27个行业，增速下降的有9个行业，超七成行业利润总额增速边际回升； 全年利润总额较2022年增长的有26个行业，利润下降的有10个。分行业看利润总额恢复情况好于营收。第一，装备制造业利润增长加快。全年增速4.1%，较上年提升2.4pct，拉动工业利润增长1.4pct。其中，受益于造船订单较快增长、汽车产量创历史新高等因素，铁路船舶航空航天运输设备、汽车行业利润比上年分别增长22.0%、5.9%；电气机械行业受光伏、锂离子电池等新能源产业带动，利润增长15.7%；通用设备行业受产业链持续恢复带动，利润增长10.3%。第二，原材料、消费品行业利润降幅收窄。固定资产投资平稳增长，下游需求持续恢复，原材料制造业降幅较2022年收窄17.8pct，钢铁、有色、石油加工业利润同比分别+157%、+28.0%、+26.9%。内需逐步回暖，消费品行业盈利改善，消费品制造业利润较2022年下降1.1%，降幅收窄10.0pct。第三，电气水行业利润快速增长。电力、热力、燃气及水生产和供应业利润同比增长54.7%，拉动规上工业利润增长3.1个百分点，其中电力热力生产和供应业利润增长71.9%。 12月工业生产量价齐升，推动规模以上工业企业利润总额降幅继续收窄， 产销回款加速，工业企业经营情况延续向好趋势。但12月营收增幅收窄、营运