国防军工周报：关联交易、基金持仓、两融变动专题

国防军工周报(1.22-1.28)：关联交易、基金持仓、两 融变动专题 国联证券国防军工研究团队 证券研究报告 2024年1月28日 军工两融及ETF申赎目前情况 第三部分 军工板块持仓分析 第二部分 目 录 第一部分 2024重点公司已公告关联交易解读 第四部分 1、2024重点公司已公告关联交易解读 ◥重点数据：航发体系内预计销售关联交易2024年同比增长50%；航发体系内预计采购关联交易2024年同比增长15%；航发体系内预计借款关 联交易2024年同比59.2%增长（220亿→350亿）。 航发动力整体营收、成本与关联交易相关披露项的关系测算（亿元） ◥核心解读：航发体系内销售主要为向商发、606/608等集团内研究院所等的销售，增速50%说明新机型的研发状态需求较大；航发体系内采购主要为向621、哈轴、航发控制等集团内主体的采购，15%的增速中规中矩但因为现在发动机产业外协率有望显著提升，整体需求会好于15%；阶段性融资需求高增或表明有航发产业进一步扩产、研发等需求。 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 发动机及衍生产品收入 176.33 189.49 197.12 220.25 261.63 318.85 346.04 yoy 7% 4% 12% 19% 22% 9% 航发系统内销售商品+提供劳务数额 11.50 10.96 9.46 14.16 15.86 23.95 21.60 20.60 31.00 Yoy -5% -14% 50% 12% 51% -10% -5% 50% 中航系统内销售商品+提供劳务数额 57.46 56.10 74.83 71.54 99.69 140.70 180.15 发动机及衍生产品成本 138.97 150.96 160.94 183.25 222.90 280.73 310.89 航发系统内采购商品+接受劳务数额 40.25 40.83 42.33 52.98 61.30 83.54 119.10 140.00 161.00 Yoy 1% 4% 25% 16% 36% 43% 18% 15% 中航系统内采购商品+接受劳务实数额 42.82 43.88 46.31 61.65 56.87 71.24 97.50 测算外协采购额 55.90 66.25 72.30 68.63 104.72 125.96 94.29 4 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 ◥重点数据：由于中航西飞已实现整体上市，因此在集团内的销售关联交易不能作为需求端的指引；核心看购买商品/接受劳务关联交易这 一项目，2024年预计额度相较于2023年同比增长22.50%，2023年该增速为25.55%。 ◥核心解读：中航西飞整体新型大飞机的需求相较于歼击机的需求落地晚一年，在2022年中报公司落地大额合同负债，整体需求端落地牵引公司开始实现快速增长。2023年关联交易采购额同比增长25.55%，2024年再度增长22.50%，预示着公司在需求端的景气比较优势。大飞机产业军民共进，当前新型军用大飞机的快速上量趋势凸显，后续核心关注公司在量增的背景下利润率提升的潜力。 300 30% 250 25.55% 25% 22.50% 20% 200 15.21% 15% 150 10% 100 5% 50 -0.43% 0% -1.97% 0 -5% 2019202020212,0212023E2024E 购买商品/接受劳务关联交易预计额（亿元） 增速% 中航西飞购买商品/接受劳务关联交易历史统计 5 资料来源：公司公告，国联证券研究所 ◥重点数据：中航光电预计销售关联交易2024年同比2023年预计值增长3.51%；中航光电预计采购关联交易2024年同比-6.14%。 ◥核心解读：中航光电2023年前11月向关联人销售产品、商品总计33.85亿元；假设12月单月关联交易额与前11月平均关联交易额相同，则2023年全年向关联人销售产品、商品总计36.93亿元；2024年预计关联交易额相较于2023年实际发生额增长19.15%，增长率维持较为稳定水平，且明显高于2024年关联交易销售额预期值同比增长率。 中航光电关联交易相关披露项的增长测算（亿元） 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 向关联人销售产品、商品10.40 11.50 14.50 14.05 16.89 22.50 31.75 42.51 44.00 yoy/ 10.58% 26.09% -3.07% 20.20% 33.16% 41.12% 33.91% 3.51% 向关联人销售产品、商品9.05 10.65 11.25 12.66 16.85 19.44 26.65 / / yoy/ 17.62% 5.65% 12.57% 33.01% 15.43% 37.04% / / 向关联人采购原材料及接1.98 1.40 1.78 2.28 3.14 5.48 6.26 7.98 7.49 yoy/ -29.29% 27.29% 28.10% 37.75% 74.11% 14.28% 27.54% -6.14% 向关联人采购原材料及接1.17 0.87 1.61 2.19 2.40 4.98 11.37 / / yoy/ -25.44% 84.60% 36.65% 9.53% 107.35% 128.13% / / 6 及提供劳务（预计值） 及提供劳务（实际值） 受劳务（预计值） 受劳务（实际值） 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 ◥重点数据：航天电器预计销售关联交易2024年同比2023年预计值增长4.55%，预计采购关联交易2024年同比34.46%。2024年预计关联交易 销售额较2023年实际值增长118.29%，涨幅较大。 ◥核心解读：航天电器2023年受市场需求波动影响，部分客户订货低于预期，导致实际关联交易销售额同比下降29.35%。由于2023年实际关联交易销售额仅10.54亿，2024年预计关联交易销售额较2023年实际值增长幅度较大，表明公司对2024年关联交易销售额增长有较高信心。 航天电器关联交易相关披露项的增长测算（亿元） 2019 2020 2021 2022 2023 2024 向关联人销售产品、商品及提供劳7.88 8.38 14.50 16.00 22.00 23.00 yoy/ 6.35% 73.03% 10.34% 37.50% 4.55% 向关联人销售产品、商品及提供劳6.80 7.83 10.78 14.91 10.54 / yoy/ 15.27% 37.60% 38.35% -29.35% / 向关联人采购原材料及接受劳务4.90 4.70 4.42 3.15 1.77 2.38 yoy/ -4.08% -5.96% -28.73% -43.81% 34.46% 向关联人采购原材料及接受劳务3.04 3.39 4.30 1.08 1.24 / yoy/ 11.65% 26.91% -74.82% 14.54% / 7 务（预计值） 务（实际值） （预计值） （实际值） 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 中国船舶关联交易金额（亿元） 2024e （单 位：亿元） 2023年1-11月(单位：亿元) 同比增速 位置 研究所主营业务 对应需求分析 中船物资公司 199 153.2 29.92% 中国动力 46 35.3 30.46% 北京 中船704所（上海船舶设备研究所） 15 9.6 55.60% 上海 主要从事船舶特辅机电设备与系统的应用研究、设计开发和总成。现以形成特种装置、船舶综合供电系统、船舶特辅机电设备、特种测试及环境条件与可靠性实验研究五大船舶专业板块。 水面舰建设 中船709所（武汉数字工程研究所） 12.3 2.0 511.94% 武汉 大型系统集成与控制、计算机加固技术、容错技术、并行处理技术以及网络技术与软件工程、图形图像处理、工业过程控制、印制电路等专业的研究和开发工作。 船厂的数字化改造 中船系统工程院 11 5.5 101.47% 北京 主要承担了舰船发展战略研究、舰艇作战系统、武器电子系统等研究与开发。 水面舰、UUV等先研装备 中船725所(洛阳船舶材料研究所) 8.3 1.2 591.67% 洛阳 专业从事舰船材料与工艺及应用性研究，涉及船体结构材料、有色金属材料、非金属材料、腐蚀与防护技术、特种材料、焊接工艺、自然环境试验等多个重点领域。 船用钛合金（水面水下都包括） 中船711所（上海船用柴油机研究所） 7.4 2.4 208.33% 上海 拥有柴油机及气体发动机、热气机及特种动力系统、动力系统解决方案及相关产品、电气及自动化系统、能源装备及工程、环保装备及工程、电站工程等七大战略业务，服务于机械、石化、能源、交通运输等20多个行业和领域 水面舰建设 中船719所（武汉第二船舶设计研究所） 7.3 1.0 630.00% 武汉 以舰船总体研究、设计为主，兼顾民用开发的多学科、多专业的大型总体研究所，中国唯一的核动力舰船总体设计研究所。 核装备建设 中船722研究所（武汉船舶通信研究所） 6.5 1.9 242.11% 武汉 专门从事综合通信系统和通信设备研究、制造及通信电子工程开发和设计，集科研、生产、经营为一体的高科技工程技术研究所，也是国内唯一专业从事舰船综合通信和配套设备研制的研究 水面舰建设 中国舰船研究设计中心（701所） 6.1 3.3 84.85% 武汉 主要从事舰船武器装备发展战略研究、舰船系统顶层技术研究、系统集成及系统工程管理、军民两用技术的开发研究，承担研究生培养和学位管理工作。与各研究所有机构成完整的舰船系统研究和科技开发的技术体系。 水面舰建设 中船集团下属其他成员单位 57 26.2 117.56% / 各种配套 配套装备 小计 385 247.2 55.74% 资料来源：公司公告，国联证券研究所 ◥重点数据：中国船舶2024年预计向关联人采购商品的关联交易额为385亿元，同比增加55.7%；预计向关联人销售的关联交易额为92亿元，同比增加35.5%。 中国船舶2024预计购买商品关联交易统计（主要部分） ◥核心解读：由于生产提速，预计材料、设备采购增加导致公司预计2024年关联交易额同比显著增加，其中代表民船主机需求的中国动力关联交易同比增加30%，符合预期；代表军船增速的各军工研究所关联交易额增速普遍翻倍，725所关联交易同比增速为591.67%，从公开数据上佐证了伴随 003下水的海军装备水面及水下装备 的建设提速。 ◥重点数据：中国海防2024年预计向关联人销售商品的关联交易额为23亿元，同比下滑25.8%；预计向关联人采购的关联交易额为10亿元，同比下滑23.1%；2024年预计向关联人销售商品的关联交易额同比2023年实际完成情况增加148.7%。 ◥核心解读：2024年预计商品销售及商品购买的关联交易额均预计同比显著降低，但关联人的交易额占比有显著变化：采购方新增723研究所，销售方新增中船重工海洋装备研究院及大船重工；在715所及726所占比变化不大的情况下，集团其他公司的预计销售额占比从2023年的15%显著增加到26.76%，上述变化或表明公司正逐渐承接多种新的军品需求，而2024年或为建设的元年，后续放量值得期待。 中国海防2023及2024预计购买商品/销售商品关联交易统计 资料来源：公司公告，国联证券研究所 ◥中国海防作为中上游配套公司，销售商品的关联交易对其业绩指引更为重要，但历史上其销售关联交易预计额并不能完全反应其年度营收 情况，主要原因在于其预计值与实际值存在较大偏差，而我们认为，关联交易的完成度与行业的景气度是相关的。 中国海防及中国船舶历史销售关联交易的完成率情况统计 ◥2