重卡复苏进行时，公司业绩高速增长

投资要点 事件：公司发布]2023年度业绩预告，全年实现归母净利润10.1-11.1亿元，同比增长370%-420%，实现扣非净利润10.0-10.9亿元，同比增长440%-490%，基本每股收益约0.86-0.95元/股。单季度来看，Q4归母净利润3.5-4.6亿元，中值同比+381.4%，环比+152.8%；Q4扣非归母净利润3.6-4.5亿元，中值同比+371.8，环比+177.4%。 行业持续复苏，利好公司业绩增长。2023年商用车市场复苏明显，中汽协数据显示，全年商用车累计销售403.1万辆，同比增长22%，其中，重卡累计销售91.1万辆，同比增长35.6%。在行业复苏背景下，集团销量保持快速增长，全年累计销售23.4万辆，同比+47.5%，市场占有率达25.7%，居于行业首位。公司作为集团旗下重要的重卡业务单元，预计其业绩将充分受益于集团品牌力与市占率的提升而得到稳固增长。 气价持续回落，天然气重卡迎来机遇。2023年天然气重卡市场爆发，行业累计销量15.2万辆，同比增长307%，其中，重汽集团销售2.7万辆，同比增长287%，利好公司利润增长。本次爆发主要受气价回落、气源充足以及加气站日渐完善等因素影响，具有一定可持续性。截止2024年1月10日，液化天然气市场价为5596.4元/吨，同比下降18.2%，环比下降3.7%，临近北方供暖季结束，天然气价或继续回落，利好公司后续业绩增长。 内需有望得到改善，海外市场成重要支撑。2023年底，万亿国债项目开始落地，预计实物工作量主要在今年形成，基建投资增速将得到回升，行业内需有望在此背景下得到一定改善。海外方面，海关总署数据显示，全年重卡出口29.5万辆，同比+79.3%。当前，“一带一路”战略稳步推进，依托海外市场有力支撑，叠加集团深耕海外市场多年，品牌力得到有效提升，公司出口销量有望继续走高。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年公司归母净利润分别10.6、13.1、15.5亿元，未来三年归母净利润年复合增速93.7%，对应PE为17、14、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业复苏不及预期风险；汇率波动风险；出口景气度不可持续风险；原材料价格波动风险；产能扩张不及预期的风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：重卡行业持续复苏，假设24-25年行业销量分别105.1、120. 8万辆（参考外发报告《汽车行业2024年投资策略：智能化赋能，行业加速进化升级》），公司重卡市占率稳定在13%；同时基于公司研发投入加大，产品结构有望优化，假设23-25年销售均价分别为26.0、26.5、27.0万元。 假设2：考虑宏观经济持续向好，下游需求有所回升，故假设23-25年公司汽配业务收入增长45%/25%/25%。 假设3：随着产能利用率提升和产品结构优化，公司毛利率将显著改善，假设23-25年公司整车毛利率分别7.5%、8.0%、8.5%，汽配毛利率分别13.5%、13.7%、13.9%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入如下表： 表1：分业务收入及毛利率 根据上述假设，我们测算出公司2023-2025年营业收入分别为419.4亿元、483.0亿元和570.4亿元，同比增速分别为45.5%、15.2%、18.1%，归母净利润分别为10.6亿元、13.1亿元和15.5亿元，同比增速分别为395.2%、23.9%和18.4%。 相对估值 我们选取潍柴动力、福田汽车、奥福环保作为可比公司，其中，奥福环保的产品主要应用于重卡尾气处理，与公司业务具有相关性，2024年3家公司平均PE为12倍。考虑重卡行业持续复苏以及公司在重卡行业的领先地位，给予公司2024年17倍PE，对应目标价19.04元，维持“买入”评级。 表2：可比公司PE估值（2024年1月25日）