盈利低于预期，但低估值水平上攻守兼备，重申买入

交银国际研究 公司更新 证券 收盘价 港元15.54 目标价 港元21.50 潜在涨幅 +38.4% 2024年1月24日 中信证券(6030HK) 盈利低于预期，但低估值水平上攻守兼备，重申买入 盈利低于预期。公司发布业绩快报，预计2023年归母净利润同比下降 7.65%，低于我们预期6.7%，低于彭博一致预期12%。4季度单季盈利为 32.7亿元人民币（下同），为2020年4季度以来的新低，同比下降31%，降幅较前三季度显著扩大。盈利低于我们预期，主要由于营业收入低于预期，估计主要由于4季度市场跌幅扩大，以及投行收入同比降幅扩大；营业支出同比下降6.5%，符合预期。加权平均ROE7.8%，同比下降0.87个百分点。 公司投行业务保持牢固领先地位。2023年A股市场IPO募资额为3565亿元，同比下降39%，其中4季度同比下降68%；股权募资额1.13万亿元，同比下降33%。从市场排名来看，中信证券在股权承销金额和IPO承销金额排名上均保持第一位。 资产增速高于预期，估计4季度增长主要来自融资业务。2023年末资产较年初增长11.17%，环比3季末增长3%，增速高于我们预期3%，估计增速高于可比同业。我们估计资产增长主要来自融资业务。随着监管推出活跃资本市场的举措，降低融资保证金比例，9月以来市场融资余额呈回升趋势，但自12月下旬有所回落。 维持买入评级。我们根据业绩快报调整盈利预测，预计公司2024年盈利同比增长3%。从外部环境来看，由于美联储降息进程可能低于此前市场预期，市场波动性将加大，但目前A股和港股市场估值处于历史性低位，市场情绪可能已经过度悲观。我们认为业务结构均衡的头部券商攻守兼备，看好市场在目前低位上的估值修复空间，同时头部券商仍将受益于监 管支持头部券商的政策和行业向头部集中的趋势。维持中信证券买入评级 和目标价21.5港元。 个股评级 买入 1年股价表现 6030HK恒生指数 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 1/235/239/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)19.04 52周低位(港元)13.62 市值(百万港元)285,981.78 日均成交量(百万)13.15 年初至今变化(%)(2.51) 200天平均价(港元)15.69 资料来源:FactSet 万丽,CFA,FRM wanli@bocomgroup.com (86)1088009788-8051 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 76,524 65,109 60,048 62,248 66,009 净利润(百万人民币) 24,005 22,169 20,470 21,134 22,938 每股盈利(人民币) 1.79 1.44 1.33 1.37 1.49 同比增长(%) 55.0 -19.5 -7.7 3.2 8.5 前EPS预测值(人民币) 1.42 1.54 1.66 调整幅度(%) -6.7 -10.7 -10.6 市盈率(倍) 8.0 9.9 10.7 10.4 9.6 每股账面净值(人民币) 16.18 17.08 18.14 19.05 20.06 市账率(倍) 0.88 0.83 0.79 0.75 0.71 股息率(%) 4.3 3.4 3.3 3.4 3.7 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1：主要财务指标预测 (百万元人民币) 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 总资产 791,722 1,052,962 1,278,665 1,308,603 1,454,802 1,558,934 1,659,892 总资产增速 21.2% 33.0% 21.4% 2.3% 11.2% 7.2% 6.5% 营业收入 43,140 54,383 76,524 65,109 60,047 62,248 66,009 同比增速 15.9% 26.1% 40.7% -14.9% -7.8% 3.7% 6.0% 营业利润 17,011 20,638 32,425 28,810 26,101 26,945 29,263 同比增速 41.3% 21.3% 57.1% -11.1% -9.4% 3.2% 8.6% 归母净利润 12,229 14,902 23,100 21,317 19,686 20,322 22,057 同比增速 30.2% 21.9% 55.0% -7.7% -7.7% 3.2% 8.5% ROAA 1.69% 1.62% 1.98% 1.65% 1.42% 1.35% 1.37% ROAE 7.8% 8.7% 11.8% 9.2% 7.5% 7.4% 7.6% 资料来源：交银国际预测 图表2：盈利预测调整 (%) 原预测 23E 更新 23E 变动百分点 原预测更新 24E24E 变动百分点 代理买卖证券业务收入增速 -8.6 -8.6 - 9.99.1 -0.8 证券承销业务收入增速 -16.9 -23.8 -6.9 8.03.0 -5.0 受托客户资产管理业务收入增速 -7.5 -11.0 -3.5 3.4-7.0 -10.4 投资收益增速 18.4 15.7 -2.7 9.310.8 1.5 营业收入增速 -5.3 -7.8 -2.5 5.93.7 -2.2 营业利润增速 -2.6 -9.4 -6.9 7.93.2 -4.7 归母净利增速 -1.0 -7.7 -6.6 7.93.2 -4.7 RoAA 1.6 1.4 -0.1 1.61.3 -0.2 RoAE 8.1 7.5 -0.6 8.37.4 -0.9 资料来源：交银国际预测 图表3:沪深300指数TTM市盈率已达到过去10年负1倍标准差 沪深300市盈率TTM +1SD -1SD 21.0 19.0 17.0 15.0 13.0 11.0 9.0 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 7.0 资料来源:万得，交银国际 图表4:恒生指数TTM市盈率已低于过去10年负1倍标准差 恒生指数市盈率TTM +1SD -1SD 19.0 17.0 15.0 13.0 11.0 9.0 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 7.0 资料来源:万得，交银国际 图表5：中信证券(6030HK)目标价及评级 HK$ 23.47 21.52 19.56 25.30 23.00 21.50 30.00 25.00 股价目标价买入中性沽出 20.00 15.00 10.00 5.00 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 0.00 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表6：交银国际证券行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3908HK中金公司买入 9.37 17.80 90.0% 2023年11月03日 内地综合性证券公司 6066HK中信建投买入 5.87 10.00 70.4% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6886HK华泰证券买入 9.35 12.50 33.7% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6030HK中信证券买入 15.54 21.50 38.4% 2022年04月29日 内地综合性证券公司 6837HK海通证券中性 3.68 5.00 35.9% 2023年11月03日 内地综合性证券公司 FUTUUS富途控股买入 47.39 70.00 47.7% 2023年08月02日 港美股互联网券商 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年1月23日 财务数据 损益表(百万元人民币) 主要指标 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 76,524 65,109 60,048 62,248 66,009 资产负债表主要科目增长(%) 手续费及佣金净收入 34,554 31,943 27,523 28,110 30,148 融出资金 11 (17) 9 9 8 -经纪业务手续费净收入 13,963 11,169 10,207 11,137 12,128 金融投资 26 (2) 7 8 7 -投资银行业务手续费净收入 8,156 8,654 6,594 6,792 7,335 总资产 21 2 11 7 6 -资产管理业务手续费净收入 11,702 10,940 9,736 9,059 9,436 卖出回购金融资产款 19 (9) 20 10 9 -其他手续费及佣金净收入 734 1,180 986 1,122 1,249 代理买卖证券款 24 11 10 9 8 利息净收入 5,337 5,806 4,451 4,493 4,674 应付债券 5 (30) 0 3 3 投资收益 18,266 31,970 19,187 20,966 22,826 总负债 23 (1) 12 8 7 公允价值变动收益 5,307 (13,660) 2,000 2,500 2,500 其他营业收入 13,060 9,050 6,888 6,180 5,862 营业支出 44,098 36,298 33,946 35,303 36,746 业务及管理费 28,129 28,655 29,687 30,666 31,740 信用减值损失 899 (698) 130 134 138 其他资产减值损失 2,605 514 45 50 50 其他营业成本 12,466 7,827 4,084 4,453 4,819 营业利润 32,425 28,810 26,103 26,945 29,263 利润总额 31,894 28,950 26,172 27,025 29,333 净利润 24,005 22,169 20,470 21,134 22,938 归属于母公司所有者的净利润 23,100 21,317 19,686 20,322 22,057 损益表主要科目增长（%）营业收入 41 (15) (8) 4 6 手续费及佣金净收入 29 (8) (14) 2 7 投资收益 (27) 75 (40) 9 9 营业支出 31 (18) (6) 4 4 业务及管理费 40 2 4 3 4 营业利润 57 (11) (9) 3 9 利润总额 56 (9) (10) 3 9 净利润 55 (8) (8) 3 9 归属于母公司所有者的净利润 55 (8) (8) 3 9 盈利能力和资产质量ROAA 1.98 1.65 1.42 1.35 1.37 ROAE 11.82 9.22 7.54 7.37 7.61 A/E 6.0 5.1 5.3 5.4 5.5 资产负债表(百万元人民币) 截至12月31日202120222023E2024E2025E 货币资金 279,551 316,234 347,858 379,165 409,498 融出资金 129,119 106,976 116,069 126,516 136,637 成本收入比 36.76 44.01