深耕分子诊断领域，平台化可期，步入高增长轨道

圣湘生物（688289） 公司研究/公司深度 深耕分子诊断领域，平台化可期，步入高增长轨道 2024-01-24 报告日期： 投资评级：买入（首次） 收盘价（元）17.86 近12个月最高/最低（元）23.47/14.68 公司价格与沪深300走势比较 1/234/237/2310/23 15% 0% -15% -29% -44% 圣湘生物沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李婵 执业证书号：S0010523120002邮箱：lichan@hazq.com 相关报告 主要观点： 分子诊断行业在新冠疫情后迎来高速发展 在基础建设方面，新冠疫情三年，分子诊断技术成为防疫工作中的重要力量，实现了全国范围内的快速普及。PCR实验室从疫情前的2000 总股本（百万股） 588 流通股本（百万股） 588 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 105 流通市值（亿元） 105 多家，最高增长到1.4万家，目前活跃的实验室还有7000多家。PCR 实验室的快速增长为常规分子检测项目开展提供契机。 从需求角度看，分子诊断是当代“精准医学”发展的基础，临床精准用药的理念也在基层医疗机构普及。这种背景下，常规分子检测项目，如病毒性肝炎、生殖道感染检测、HPV检测有望提高渗透率，实现快速下沉，而新项目也层出不穷，不断增加，如当下由于“免疫负债”而感染传播力度较大的呼吸道感染检测、肿瘤甲基化检测、肿瘤早筛检测等，检测项目会越来越丰富。 从检测技术角度看，PCR、NGS等检测技术不断完善，分子POCT设备、分子全自动一体化设备也在不断迭代，分子检测的时间更短、检测流程更便捷，从而也越来越满足临床需求。 因此，我们预计分子诊断有望迎来高速增长，参考头豹研究院数据，中国分子诊断市场规模从2015年的31亿元增长至2021年的175亿元。未来随着中国传染病、癌症、遗传病等领域分子诊断技术的普及，预计2024年市场规模达到277亿元，2021-2024年CAGR将保持在27%。 圣湘生物：策略+技术+产品+渠道协同，打造先发优势，助推公司成为国内分子诊断行业的头部企业 圣湘生物成立于2008年，深耕分子诊断行业十多年，研发了传染病防控、妇幼健康、血液安全、癌症防控、伴随诊断、农牧科技等一系列性能产品1000余种，可提供各类检测服务2200余项，形成了集试剂、仪器、测序服务、第三方医学检验服务、分子实验室共建等为一体的全产业链系统解决方案。 （1）公司创始人戴立忠先生为国际分子诊断领域领军人物，归国创业后，带领公司在技术上实现突破，在样本处理方面，公司的磁珠法提取技术和一步法核酸提取技术优势突出，灵敏度更高，检测时间更短。 （2）在产品策略上，公司对下游客户的需求深度把握，针对下游客户PCR实验室产能利用率不足、设备采购支付意愿不强等现状，构建更合适的整体解决方案，试剂产品设计更具有兼容性，兼容市场上主流的荧光PCR仪，兼容提取试剂等。 （3）在渠道建设上，公司构建了由经销商服务团队（公司专业培训）、遍布全国各地的一线服务工程师、经验丰富的二线技术工程师、客户服务部下设的技术中心、生命科学研究院组成的“�级”服务体系，组建了一支服务意识强、专业高效的技术服务团队。 圣湘生物：呼吸道检测保持快速增长，带动公司整体业绩高速增长，业绩增长确定性高 公司呼吸道检测解决方案竞争优势大，目前仍保持非常快速的增长趋势，预计2023年实现收入超4亿元（预计占2023年试剂收入50% 以上），较2022年实现数倍增长。我们预计2023-2025年将分别实现 4.20/7.98/11.97亿元，2024-2025年在2023年高增长基础上仍能实现 90%和50%的高增长。 投资建议 我们预计2023-2025收入有望分别实现10.10亿元、15.75亿元和 21.97亿元，同比增速分别约-84.3%、56.0%和39.5%，2023-2025年 归母净利润分别实现3.60亿元、3.24亿元和4.73亿元，同比增速分别约-81.4%、-10.0%和45.9%。由于2023年存在较多的非经常性损益，预计2023-2025年扣非归母净利润分别为0.81亿元、2.84亿元和4.33亿元，同比增长分别为-95.6%、250.1%和52.4%。考虑到公司是深耕国内分子诊断领域多年，公司在整体解决方案设计以及产品性能上有较强的竞争优势，而且新冠疫情期间积累了较多的利润（账上现金类资产约48亿元），疫情后公司常规业务恢复，公司整体进入高速增长阶段，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 呼吸道感染检测试剂销售不及预期风险。 HPV筛查市场增长不及预期风险。分子诊断市场竞争加剧风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 6450 1010 1575 2197 收入同比（%） 42.9% -84.3% 56.0% 39.5% 归属母公司净利润 1937 360 324 473 净利润同比（%） -13.6% -81.4% -10.0% 45.9% 扣非归属母公司净利润 1835 81 284 433 净利润同比（%） -14.7% -95.6% 250.1% 52.4% 毛利率（%） 58.8% 68.3% 69.6% 70.0% ROE（%） 25.8% 4.8% 4.2% 5.7% 每股收益（元） 3.31 0.61 0.55 0.80 P/E 6.63 29.16 32.41 22.21 P/B 1.72 1.41 1.35 1.27 EV/EBITDA 4.19 15.87 17.67 11.92 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1成立15年，深耕分子诊断领域，成为行业领军企业5 1.1技术先进、产品丰富，打造平台型IVD企业5 1.2受益于新冠疫情，盈利能力大增6 1.3公司管理层稳定，经验丰富8 2PCR基础建设疫情间加速，分子诊断快速发展10 2.1PCR实验室数量增多，分子诊断市场空间大10 2.2常规检测项目渗透率提升，特色检测项目层出不穷13 3公司技术优势大，产品丰富，国内外齐发力18 3.1公司技术实力扎实，检测时间短，满足临床需求18 3.2产品丰富，呼吸道产品成为公司核心品种21 3.3在研电化学发光平台预计2025年贡献收入24 4公司盈利预测与估值：头部分子诊断企业，新冠疫情后步入高增长轨道，首次覆盖25 4.1公司盈利预测与估值对比25 4.2公司投资建议27 风险提示：28 财务报表与盈利预测29 图表目录 图表1公司发展历程5 图表2公司产品布局5 图表3公司产品收入结构6 图表42023年上半年公司收入结构6 图表5公司历年收入、净利润及其增速7 图表6公司历年净利率、毛利率情况7 图表7公司2023年4月股权激励草案考核目标7 图表8公司2021年股权激励草案考核目标7 图表9公司股权结构（截至2023年12月20日）9 图表10公司高管团队9 图表11IVD行业的细分领域划分10 图表122018年中国IVD市场结构11 图表132020年中国IVD市场结构11 图表14全球分子诊断市场规模预计12 图表15中国分子诊断市场规模预计12 图表16分子诊断产业链12 图表17分子诊断主要细分领域分类13 图表18分子诊断感染性筛查市场结构（2017年）14 图表19分子诊断感染领域诊断市场规模14 图表20HPV分子诊断安徽联盟报量情况15 图表21HPV分子诊断安徽联盟中标情况15 图表22肿瘤分子诊断及监测市场规模预计（单位：十亿人民币）16 图表23癌症治疗选择诊断市场规模预计（单位：十亿人民币）17 图表24癌症预后及监测市场规模预计（单位：十亿人民币）18 图表25癌症早期筛查市场规模预计（单位：十亿人民币）18 图表26公司主要技术平台19 图表27公司在研项目情况（截至2023年6月30日）20 图表28美团居家检测商业模式22 图表29公司呼吸道核心产品及其检测灵敏度22 图表30公司HPV类产品与同行参数对比23 图表31公司乙肝检测试剂盒产品同行间比较24 图表32公司四款设备比较25 图表33公司收入拆分及预测（单位：亿元）26 图表34可比公司估值情况27 1成立15年，深耕分子诊断领域，成为行业领军 企业 1.1技术先进、产品丰富，打造平台型IVD企业 圣湘生物成立于2008年，公司以推动基因技术高精化、简便化、自动化、移动化、系统化“�化”建设为核心，自主开发了高精度“磁珠法”、快速简便“一步法”、通用型“全自动统一样本处理”“POCT移动分子诊断”等一系列核心技术，构建了荧光定量PCR、多重PCR技术、基因芯片、基因测序、移动分子诊断、核酸质谱、免疫检测、生物信息等一系列技术平台，获国家科技进步二等奖、中国专利奖等国家级重大奖项近60项。 公司全力打造精品工程，研发了传染病防控、妇幼健康、血液安全、癌症防控、伴随诊断、农牧科技等一系列性能赶超国内外先进水平的产品1000余种，可提供各 类检测服务2200余项，形成了集试剂、仪器、测序服务、第三方医学检验服务、分 子实验室共建等为一体的全产业链系统解决方案。 图表1公司发展历程 资料来源：公司官网，iFinD，华安证券研究所 产品布局：公司产品主要分为设备和试剂，也提供第三方检测服务。目前检测项目主要包括乙肝、艾滋、生殖感染、呼吸道感染、儿科感染等，同时配套全自动 核酸提取系统、全自动分杯分液处理系统、POCT分子诊断系统、实时荧光定量PCR 分析系统等。同时，公司也在肿瘤检测、甲基化检测等方面做技术储备。 图表2公司产品布局 资料来源：公司官网，华安证券研究所 收入结构：从公司的收入结构来看，新冠疫情三年对公司的影响较大，疫情前公司收入体量不足5亿，疫情期间新冠病毒核酸检测试剂需求大增，拉动公司收入 体量在2022年达到了64.5亿元。疫情消退后，公司收入结构回归常规业务，2023 年上半年，公司实现收入4.28亿元，其中试剂3.15亿元（其中呼吸道感染试剂1.5 亿元），仪器0.77亿元，服务收入2900万，其他收入700万元。 图表3公司产品收入结构图表42023年上半年公司收入结构 100% 试剂仪器检测服务其他业务 0.05 0.32 0.06 0.32 0.06 0.36 0.66 6.52 1.65 0.98 8.51 1.73 1.47 2.35 0.67 0.72 17.64 0.60 38.80 2.52 33.93 1.27 1.99 43.04 检测服务 7% 其他业务 2% 仪器 18% 80% 60% 40% 20% 试剂 73% 0% 201720182019202020212022 资料来源：iFinD，公司公告，华安证券研究所资料来源：iFinD，公司公告，华安证券研究所 1.2受益于新冠疫情，盈利能力大增 从公司整体收入和利润水平看，公司充分受益于新冠疫情，且疫情结束后，公司常规业务仍保持高速增长，远超2019年水平。公司2022年度实现营业总收入 64.50亿元，同比提升42.88%；实现归母净利润19.37亿元，同比下降13.64%；实现扣非净利润18.35亿元，同比下降14.70%。2023年上半年，公司收入4.28亿元，远超2019年同期水平1.67亿元。 从公司毛利率看，2020年毛利率最高，2020-2022年这三年由于疫情类产品价 格下降而毛利率下降，2023年常规业务恢复后，公司毛利率又继续回升，也高于疫情前的2018年和2019年。 从公司销售净利率看，2020年以来均维持在较高水平，2020-2022年主要是因为疫情产品需求旺，销售费用少，整体的利润率高，而2023年的销售净利率高则主要是由于公司经营外的财务收入（如利息收