原油情绪乍暖还寒 期现资金逐渐回归

中信期货研究所油气及制品组桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容，而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 原油情绪乍暖还寒期现资金逐渐回归 2024/1/21 目录 1 逻辑 原油评论 短期进展 现货贸易 2 需求 中国 美国 欧洲 3 供应 欧佩克 俄罗斯 美国 4 库存 原油 汽油 柴油 5 价量 价格持仓 月间价差 裂解价差 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 *可在PDF阅读器中展开书签栏目，或点击链接直接跳转至对应章节 100 Brent原油期货连续合约 （美元/桶） 800 INESC原油期货连续合约 （元/桶） 95750 700 90 650 85 600 80 550 75 500 07/01 07/15 07/29 08/12 08/26 09/09 09/23 10/07 10/21 11/04 11/18 12/02 12/16 12/30 01/13 07/01 07/15 07/29 08/12 08/26 09/09 09/23 10/07 10/21 11/04 11/18 12/02 12/16 12/30 01/13 70450 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 国际原油价格点评（2024/01/21） 原油价格：1月19日周五收盘，布伦特3月合约78.6美元/桶，周涨跌+0.4%。1.供应方面：1）欧佩克减产开始实施。从高频数据来看，欧佩克及全球原油海运出口逐渐回落。2）美国因寒潮来袭导致原油产量短期下降。2.需求方面：1）中国12月原油进口和加工量回升。1月高频数据显示开工小幅回升。采购回暖推升中国原油现货贴水普遍上行。2）美国炼厂开工量同比大幅增加，但汽柴油需求暂时维持偏弱。3.库存方面：1）近期美国原油商业库存下降，战略库存小幅增加。总油品库存仍处二十年低位。2）四季度中国降低原油采购和炼厂开工。目前原油港口库存和成品油商业库存处于三年低位。4.金融方面：1）美股再创历史新高。降息预期提振经济前景，周度经济指标缓慢回升。2）欧洲消费者信心和经济前景指数连续四个月回升。5.地缘方面：1）伊朗接连向伊拉克、叙利亚、巴基斯坦境内的恐怖组织发动袭击。2）美国再次将胡塞武装列为恐怖组织，红海地区船只袭击及打击行动继续。6.情绪方面：1）从各地原油现货贴水和原油期货月差上行来看，现货市场采购情绪正逐渐回暖。2）从原油期货持仓低位回升来看，期货投机情绪小幅改善。7.价格展望：1）1月以来，原油期货日内价格高点维持横盘震荡，日内价格低点正以极其缓慢的速度逐渐上移。2）由于交易情绪乍暖还寒，如不考虑地缘突发事件影响，一季度初可能维持价格重心缓慢抬升局面。3）目前正处于以时间换空间的过程中。当后期基本面改善程度足够显性化，原油价格上方仍有空间。8.风险提示：1）上行风险：地缘冲突扩大；2）下行风险：金融系统危机。 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 •中国市场：中东、南美、北海等地原油到岸贴水普遍上行。 •中东市场：1）穆尔班原油现货升贴水强劲，VLCC运费上涨导致北美-亚洲的套利窗口关闭，印度、韩国炼厂对轻质油需求支撑穆尔班原油。2）ESPO原油离岸升贴水上涨，委内瑞拉和伊朗等便宜原油资源偏紧，亚洲炼厂转向相对低价的ESFO原油。 美元/桶美元/桶 山东远期到岸原油现货升贴水 亚洲原油现货升贴水 OMANESPODESTupiDjeno 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 DUBAIOMANMurbanESPOFOB(右) 6 5 4 3 2 1 0 -8 -10 基准为Brent原油期货 基准为PlattsDubai /01 23/01 2 -1 期货总持仓（手） 150 基金净多持仓（手） 400000 100 90 80 70 23/01/06 23/02/06 23/03/06 23/04/06 23/05/06 23/06/06 23/07/06 23/08/06 23/09/06 23/10/06 23/11/06 23/12/06 24/01/06 60 期价(美元/桶)总持仓（右轴） 2500000 2300000 2100000 1900000 1700000 100 50 0 期价(美元/桶)基金净多持仓（右轴） 300000 200000 100000 20/11/27 21/01/27 21/03/27 21/05/27 21/07/27 21/09/27 21/11/27 22/01/27 22/03/27 22/05/27 22/07/27 22/09/27 22/11/27 23/01/27 23/03/27 23/05/27 23/07/27 23/09/27 23/11/27 0 500000 400000 300000 200000 100000 20/11/24 21/01/24 21/03/24 21/05/24 21/07/24 21/09/24 21/11/24 22/01/24 22/03/24 22/05/24 22/07/24 22/09/24 22/11/24 23/01/24 23/03/24 23/05/24 23/07/24 23/09/24 23/11/24 0 管理基金持仓（手） 多单空单(右) 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 20/11/24 21/02/24 21/05/24 21/08/24 21/11/24 22/02/24 22/05/24 22/08/24 22/11/24 23/02/24 23/05/24 23/08/24 23/11/24 0 生产/贸易/消费商持仓（手） 多单空单(右) 2000000 1500000 1000000 500000 0 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 数据来源：伦敦洲际交易所中信期货研究所 2024年国际原油价格展望 供应或将维持低位:①2024年一季度，在沙特和俄罗斯目前自愿减产基础上，欧佩克将额外扩大减产范围。2023年以85美元/桶的沙特财政盈亏平衡油价为产量政策参考，2024年或需上移至100美元/桶才能实现财政盈亏平衡。②美国页岩油实际产量从2023年四季度逐渐开始下降，2024年上半年大概率延续回落。需求或暂维持弱稳：2020年上半年疫情导致经济短期衰退后，2020年下半年开始复苏，2021年渐入过热阶段，2022年滞涨特征明显，2023年到达新一轮周期尾部。2024年经济若能从温和筑底向微弱复苏逐渐过渡，则油品需求或维持相对稳定。地缘影响更加复杂：2024年，美国、墨西哥、委内瑞拉、巴拿马、乌拉圭、萨尔瓦多；印度、印度尼西亚、巴基斯坦、中国台湾；俄罗斯、乌克兰、芬兰、欧洲议会等国家或地区、国际组织领导人大选。巴以和俄乌两场战争进行中。若不稳定博弈使冲突扩大，可能导致原油供应中断风险，同时外溢至金融风险升温，因此需持续关注政治事件进展。油价展望：(1)基准预期：经济温和筑底、中美关系稳定下，原油供应增速低于需求，油品库存阶段下降，油价区间或温和上移至80-120美元/桶。(2)上行风险：在地缘冲突扩大、局部供应中断情形下，或升至120-140美元/桶。极端地缘冲突将导致上边界打开。(3)下行风险：在海外深度衰退，经济风险加剧情形下，可能降至60-80美元/桶。全球金融危机将导致下边界坠落。 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 2020H1 疫情爆发美股大跌原油累库共振下行 2020H2 政策托市央行宽松累库放缓跌幅修复 金融↑供需↑ 2021 供需→ 地缘↑↑ 2022 地缘支撑向上供需边际走弱金融压力向下 2023 金融压力仍存地缘减产支撑节奏动态均衡 地缘↑供需→ 2024 能否共振上行？ 地缘局势紧张 供需↓ 金融↓ 疫后复苏美股新高原油去库共振上行 金融↓↓ 金融↓ 美欧渐转降息 减产规模扩大 100 6000 5000 50 WTI原油标普500(右轴) 2020/01 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 2023/09 0 4000 3000 2023/11 2024/01 2000 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z001363 本报告非期货交易咨询业务项下服务，观点和信息仅作参考，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •原油价格与油品库存长期呈现较强相关性，可用来作为供需估值参考。 3300 3200 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2500 OECD商业油品库存(纵轴，百万桶)vsBrent油价(横纵，美元/桶) 2011.1-22014.7-2 014.7016.1 2016.1-2 020.1 2020.1-2 020.6 2020.6-2 022.6 2022.6-2 023.6 2023.6-2 023.11 目前位置 2030405060708090100110120130 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 数据来源：EIA中信期货研究所 单位万桶/日 2019 2020 年度均值 20212022 2023 2024 2020 同比变化 20212022 2023 2024 2020 2021 同比增幅2022 2023 2024 供应OECD 3152 3061 3112 3234 3420 3477 -92 51 123 186 56 -2.9% 1.7% 3.9% 5.8% 1.6% 美国 1953 1863 1897 2029 2188 2226 -90 35 132 158 39 -4.6% 1.9% 7.0% 7.8% 1.8% 加拿大 548 524 554 570 574 587 -24 30 16 4 13 -4.4% 5.7% 3.0% 0.7% 2.3% 墨西哥 192 193 192 190 211 204 2 -1 -2 20 -7 0.9% -0.5% -1.1% 10.7% -3.3% 其他OECD 460 481 468 444 448 459 21 -13 -24 4 11 4.6% -2.7% -5.1% 0.8% 2.5% 非OECD 6877 6330 6455 6764 6752 6757 -548 126 309 -11 4 -8.0% 2.0% 4.8% -0.2% 0.1% OPEC 3461 2938 3045 3293 3220 3196 -523 108 248 -73 -24 -15.1% 3.7% 8.1% -2.2% -0.7% 其中：原油 2927 2436 2516 2752 2690 2663 -490 80 236 -62 -27 -16.8% 3.3% 9.4% -2.3% -1.0% 其中：其他液体 5