建筑行业周观点：全面推进美丽中国建设，生态园林工程能否受益？

《全面建设美丽中国意见》出台，首次提出美丽中国建设中长期目标。1月11日，中国中央、国务院发布《关于全面推进美丽中国建设的意见》（以下简称《意见》），强调“必须把美丽中国建设摆在强国建设、民族复兴的突出位置”，明确目标为：到2027年美丽中国建设成效显著，到2035年美丽中国目标基本实现，展望本世纪中叶，美丽中国全面建成。《意见》对“美丽中国”的政策定调为“摆在强国建设、民族复兴的突出位置”，基本继承了2012年党的十八大“把生态文明建设放在突出地位”的表述，首次提出了美丽中国建设的中长期目标，并细化了若干行动方案的量化指标。作为指导性纲领，《意见》暂未涉及具体的建设方案和资金支持举措。 受限于单一的回报机制，生态园林项目融资困难。在PPP模式快速发展的时期，财政支出投向生态保护的金额亦呈现快速增长趋势，并于2019年达到最高水平，随着PPP模式退潮，财政和准财政资金对生态园林项目的投资力度明显缩减。由于生态园林公共属性较强，项目的收益回报高度依赖政府付费和可行性缺口补助，在地方隐性债务的强监管压力下，无论是采用PPP模式还是申请专项债，项目融资都更加困难。 政策明确建设目标，静待基本面拐点。《全面建设美丽中国意见》系统性地明确了“建设美丽中国”的战略定位、规划目标和具体举措，随着后续政策的细化落实，有望为以生态治理和市政园林为代表的建筑细分领域带来投资机会。但《意见》并未涉及相关项目的融资方式和回报机制，是否能直接推动行业困境反转仍然有待观察。当前园林工程企业盈利能力有触底迹象，行业持续出清，但行业基本面尚未出现明确拐点，当前已反映部分行业出清后的业绩修复预期，仍需较长时间消化。 投资建议：经历2023年下半年持续回调后，建筑股估值水平已经回落至历史低位，若考虑到建筑央企港股更低的估值水平，部分建筑蓝筹标的股息吸引力显著提升；城中村改造政策支持力度大，2024年订单释放确定性强，建议关注相关标的的布局机会；电子行业周期拐点出现，洁净室工程有望充分受益于行业资本开支回暖，洁净室工程工艺技术复杂，竞争壁垒高，盈利空间大，建议布局设计和洁净室系统集成龙头。重点推荐：中国交建、太极实业、安徽建工、建科院、德才股份。 风险提示：宏观经济下行风险；政策落地不及预期的风险；改造类项目审批进度不及预期；地方财政压力持续增大。 本周核心观点 全面推进美丽中国建设，生态园林工程能否受益？ 《全面建设美丽中国意见》出台，首次提出美丽中国建设中长期目标。1月11日，中国中央、国务院发布《关于全面推进美丽中国建设的意见》（以下简称《意见》），强调“必须把美丽中国建设摆在强国建设、民族复兴的突出位置”，明确目标为：到2027年美丽中国建设成效显著，到2035年美丽中国目标基本实现，展望本世纪中叶，美丽中国全面建成。《意见》对“美丽中国”的政策定调为“摆在强国建设、民族复兴的突出位置”，基本继承了2012年党的十八大“把生态文明建设放在突出地位”的表述，首次提出了美丽中国建设的中长期目标，并细化了若干行动方案的量化指标。作为指导性纲领，《意见》暂未涉及具体的建设方案和资金支持举措。 表1：“美丽中国”相关重要政策表述梳理 全面建设美丽中国可为建筑细分行业带来投资机会。《意见》提出优化国土空间开发保护格局、持续深入打好蓝天、碧水、净土保卫战、强化固废和新污染物治理等行动方案，涉及建筑行业中国土空间规划、污水处理、水环境治理、固废处理、生态园林、美丽乡村等多个领域。《意见》提出到2027年，全国地表水水质、近岸海域水质优良比例分别达到90%、83%左右；“无废城市”建设比例达到60%，固体废物产生强度明显下降；国家公园体系基本建成，生态系统格局更加稳定，展现美丽山川勃勃生机……明确量化的建设目标有利于后续地方考核目标的逐级深化，进而推动生态环保类固定资产投资持续增长。 表2：《意见》中的细分政策方向、行动举措和发展目标 2019年后生态园林投资持续下行。生态环保方面，自2012年党的十八大提出“努力建设美丽中国”后，生态环保投资高速增长，2013-2019年生态环保固定资产投资复合增长率达到31.6%，投资额于2019年达到顶峰8144亿元。2015-2017年PPP模式快速发展，PPP成为生态环保类项目的主流投资模式，2017年净新增生态环保PPP项目377个，涉及投资额4621亿元，而彼时生态环保固定资产投资完成额仅3822亿元。2018年，PPP模式迎来“退库潮”，生态环保类PPP新入库项目减少，存量项目集中于2019年形成实物工作量后，投资额开始持续下行。市政园林方面，其投资规模2012年后持续保持高位，于2019年投资额达到高峰（1845亿元），随着城市建成区绿化覆盖率快速提升至40%以上，投资需求亦逐年下滑，2022年完成投资额1348亿元，同比-17.8%。 图1：生态环保固定资产投资及增速（单位：亿元，%） 图2：市政园林绿化投资及增速（单位：亿元，%） 图3：生态环保PPP净新增投资额和项目数（单位：亿元，%） 图4：城市建成区绿化覆盖率（单位：%） 受限于单一的回报机制，生态园林项目融资困难。在PPP模式快速发展的时期，财政支出投向生态保护的金额亦呈现快速增长趋势，并于2019年达到最高水平，随着PPP模式退潮，财政和准财政资金对生态园林项目的投资力度明显缩减。由于生态园林公共属性较强，项目的收益回报高度依赖政府付费和可行性缺口补助，在地方隐性债务的强监管压力下，无论是采用PPP模式还是申请专项债，项目融资都更加困难。2023年使用专项债的生态环保项目总投资1505亿元，较2020年下降了88%。 图5：财政投向生态保护的投资额及增速（单位：亿元，%） 图6：专项债项目中生态环保类投资额及占比（单位：亿元，%） 园林工程企业盈利能力快速下滑，现金流和债务压力持续增大。随着下游投资力度快速下行，园林工程企业盈利能力快速下滑，申万园林工程板块2022年实现营业收入279.6亿元，2017-2022年复合增长率-14.6%，2023年前三季度营业收入同比继续-12.0%。2019年起，园林工程企业开始出现亏损，而后亏损幅度加大，2023年前三季度亏损32.3亿元，同比多亏约10亿元。由于市场增速下行，竞争加剧，园林工程毛利率持续下行，PPP退库和回款周期拉长导致现金流持续恶化，偿债压力持续提升。 图7：园林工程板块营业收入及增速（单位：亿元，%） 图8：园林工程板块归母净利润（单位：亿元） 图9：园林工程板块毛利率及净利率变化（单位：%） 图10：园林工程板块经营性现金流净额（单位：亿元，%） 图11：园林工程板块资产负债率变化（单位：%） 图12：园林工程板块非流动负债占比变化（单位：%） 园林工程板块估值水平较高，已反映部分行业出清后的业绩修复预期。从估值上看，由于EPS快速下滑，园林工程板块市盈率达到历史高位，约为150x左右，PB估值较2015-2016年的高位明显下滑，但仍处于1.8x左右的水平。当前园林工程企业的盈利水平已经下降至大部分企业难以持续经营的水平，园林工程板块当前的估值反映了一部分企业持续亏损、行业出清后的业绩修复预期，在行业事实性回暖之前，估值仍需较长时间消化。 图13：园林工程板块市盈率变化 图14：园林工程板块市净率变化 政策明确建设目标，静待基本面拐点。总结而言，《全面建设美丽中国意见》系统性地明确了“建设美丽中国”的战略定位、规划目标和具体举措，随着后续政策的细化落实，有望为以生态治理和市政园林为代表的建筑细分领域带来投资机会。但《意见》并未涉及相关项目的融资方式和回报机制，是否能直接推动行业困境反转仍然有待观察。当前园林工程企业盈利能力有触底迹象，行业持续出清，但行业基本面尚未出现明确拐点，当前已反映部分行业出清后的业绩修复预期，仍需较长时间消化。 市场表现回顾 板块：下跌0.86%，跑赢上证指数0.75个百分点 2024.1.8-1.12期间，上证指数下跌1.61%，建筑装饰指数（申万）下跌0.86%，建筑装饰板块跑赢上证指数0.75个百分点，位居所有31个行业中第14位。年初至今，上证指数下跌3.12%，建筑装饰指数（申万）下跌1.49%。 图15：年初至今建筑装饰板块与上证指数走势比较（单位：%） 图16：近期建筑装饰板块与上证指数走势比较（单位：%） 图17：A股各行业过去一期涨跌排名（单位：%） 个股：39%个股上涨 2024.1.8-1.12期间，申万建筑装饰指数成分股中，66支个股上涨，98支个股下跌，占比分别为39%、58%，市值不小于30亿元的个股中涨跌幅居前5位的为：节能铁汉（+18.18%）、美丽生态（+11.36%）、东方园林（+11.29%）、宏盛华源（+9.40%）、东华科技（+8.35%），居后5位的个股为利柏特（-17.92%）、鸿路钢构（-8.65%）、深桑达A（-7.78%）、雅博股份（-7.60%）、罗曼股份（-6.13%）。 图18：最近一期建筑装饰板块涨跌结构（单位：%） 图19：最近一期30亿市值以上涨跌幅排名（单位：%） 行业政策要闻 表3：近期行业政策一览 公司公告要闻 表4：近期公司公告一览 免责声明