新能源材料行业：估值有吸引力，下行风险有限

►锂股跑赢大市将持续 ►锂化合物价格接近生产成本水平 ►行业估值有吸引力，天齐锂业(9696HK)是首选 锂 估值有吸引力，下行风险有限 新能源材料|2024年1月10日 刘晓慧 (852)39118025 helenlau@ccbintl.com 锂股表现优于大市。2023年12月初以来，锂化合物价格下 跌了25%，目前处于2021年12月以来的最低水平。在此期间，中国两大锂生产商赣锋锂业（1772HK，优于大市）和天齐锂业（9696HK，优于大市）的表现均跑赢大市，分别上涨19%和14%，并且相对于恒生指数分别上涨21%和15%。由于碳酸锂的价格（9.6万元人民币/吨）正在接近8.5万元人民币/吨的行业平均生产成本水平，我们认为，随着锂化合物和电池生产商开始减产（主要是通过关闭亏损业务），碳 酸锂价格的进一步下行空间是有限的。我们认为行业周期已接近触底。 相对于赣锋看好天齐。随着锂化合物价格的整合，锂股也已修正至接近我们认为具有吸引力的水平。在这种环境下，我们所覆盖的两家锂业公司特别有吸引力：目前处于2024财年 盈利7-8倍市盈率和0.9-1.0倍市净率，天齐锂业和赣锋锂业与其自身历史估值及与中国上市和全球锂业股份相比，估值均具有吸引力。我们继续相对于赣锋锂业看好天齐锂业，因为天齐锂业在上游资源供应方面自给率为100%，高于赣锋的56%。天齐锂业更强大的资产负债表能帮助其从锂化合物 的价格复苏中受益。 锂化合物价格有望在2025财年回升。自2023年初以来，碳 酸锂价格下跌了81%，目前处于2021年12月以来的最低水平。然而，快速的行业整合带来了锂化合物和电池产量的下降。同时，许多小型电池生产商正在关闭。市场已经重新平衡，整个供应链库存风险较低。我们预计，在全球电动汽车 锂和电池行业估值 股票代码 公司 现(%) 现(%) 元) (倍)(倍) 锂9696HK 天齐锂业 15.5 14.2 12,326 7.80.9 1772HK 赣锋锂业 20.6 19.2 10,909 7.40.9 香港上市平均 18.0 16.7 – 7.60.9 002466CH 天齐锂业 15.0 10.4 12,325 9.81.4 002460CH 赣锋锂业 12.2 7.7 10,909 10.01.4 000792CH 盐湖股份 2.7 (1.4) 11,984 9.12.0 002756CH 永兴材料 23.0 18.1 3,921 9.11.7 002497CH 雅化集团 7.2 3.0 2,075 7.91.0 002738CH 中矿资源 8.3 4.0 3,771 7.41.7 000408CH 藏格矿业 14.1 9.5 5,789 10.22.6 中国上市平均 10.8 6.9 – 12.32.2 ALBUS 雅寶公司 12.8 16.4 17,238 11.61.5 FMCUS 富美实 12.7 16.3 8,089 14.52.3 SQMUS 智利化工礦業 6.6 10.1 16,813 10.22.9 MINAU 矿产资源公司 7.6 14.5 9,153 18.33.3 PLSAU 皮尔巴拉矿业 2.4 8.9 7,996 16.73.0 LTHMUS LiventCorp 22.1 26.0 3,248 9.1N/A 全球平均 10.7 15.4 – 13.42.6 电池和电动汽车300750CH宁德时代(1.2) (5.9) 95,927 12.62.7 6752JP 松下电器产业 (6.8) (7.4) 24,072 8.70.8 051910KS LG化学 (5.1) (1.2) 25,940 11.11.0 006400KS 三星SDI (4.0) (0.1) 23,480 14.01.5 2238HK 广汽集团 1.2 – 10,371 5.30.3 489HK 东风集团股份 (1.6) (2.8) 4,091 6.00.2 1211HK 比亚迪股份 3.5 2.3 78,646 13.63.1 TSLAUS 特斯拉 0.8 4.0 789,708 64.312.3 全球平均 (1.7) (1.4) – 17.02.7 资料来源：彭博，建银国际证券 市值2024F2024F 1个月相对表1个月绝对表(百万美市盈率市净率 市场-特别是中国市场乐观前景的支撑下，锂化合物价格将 在下半年逐步走出困境。基于这一点，我们预测2024财年全球电动汽车销量将增长至140万辆，同比增长约35%，渗透率将提高至18%。在强劲的国内和出口需求的推动下，中国电动汽车销量同比增长将超过30%。2024年下半年，碳酸锂价格预测将大约高于2024年上半年27.5%。也就是说，由于锂化合物市场吸收了过剩供给，我们预计2024财年锂化合物 的平均价格将低于2023年的平均价格（约11.4万元人民币/ 吨）55%。我们预测2025财年锂化合物价格将同比增长23% 至14万元人民币/吨，因为2024财年基数较低。 下行风险：（1）中国和全球电动汽车销量和电池安装低于预 碳酸锂价格预测 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023F 2024F 2025F 2026F 0 期；（2）锂化合物产量强于预期；（3）由于市场情绪疲软，Chinabatterygradelithiumcarbonateprice 去库存时间延长。 资料来源：彭博，建银国际证券 评级定义： 优于大市─于未来12个月预期回报为高于10%中性─于未来12个月预期回报在-10%至10%之间弱于大市─于未来12个月预期回报低于-10% 分析师证明： 本文作者谨此声明：（i）本文发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，目前或将来会直接或间接与本文发表的特定建议或观点有关；及（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。本文作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本文发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本文所提述的股票，或在本文发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》 （香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本文提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 免责声明： 本文由建银国际证券有限公司编写。建银国际证券有限公司为建银国际（控股）有限公司（「建银国际控股」）和中国建设银行股份有限公司（「建行」）全资附属公司。本文内容之信息相信从可靠之来源所得，但建银国际证券有限公司，其关联公司及／或附属公司（统称「建银国际证券」）不对任何人士或任何用途就本文信息的完整性或准确性或适切性作出任何形式担保、陈述及保证（不论明示或默示）。当中的意见及预测为我们于本文日的判断，并可更改，而无需事前通知。建银国际会酌情更新其研究报告，但可能会受到不同监管的阻碍。除个别行业报告为定期出版，大多数报告均根据分析师的判断视情况不定期出版。预测、预期及估值在本质上是推理性的，且可能以一系列偶发事件为基础。读者不应将本文中的任何预测、预期及估值视作为建银国际证券或以其名义作出的陈述或担保，或认为该等预测、预期或估值，或基本假设将实现。投资涉及风险，过去的表现并不反映未来业绩。本文的信息并非旨在对任何有意投资者构成或被视为法律、财务、会计、商业、投资、税务或任何专业意见，因此不应因而作为依据。本文仅作参考资讯用途，在任何司法管辖权下的地方均不应被视为购买或销售任何产品、投资、证券、交易策略或任何类别的金融工具的要约或招揽。建银国际不对收件人就本报告中涉及的证券的可用性（或相关投资）做任何陈述。本文中提及的证券并非适合在所有司法管辖权下的地方或对某些类别的投资者进行销售。建银国际证券及其它任何人仕对使用本文或其内容或任何与此相关产生的任何其它情况所引发的任何损害或损失（不论直接的、间接的、偶然的、示范性的、补偿性的、惩罚性的、特殊的或相应发生的）概不负上任何形式的责任。本文所提及的证券、金融工具或策略并不一定适合所有投资者。本文作出的意见及建议并没有考虑有意投资者的财政情况、投资目标或特殊需要，亦非拟向有意投资者作出特定证券、金融工具及策略的建议。本文的收件人应仅将本文作为其做出投资决定时的其中一个考虑因素，并应自行对本文所提及的公司之业务、财务状况及前景作出独立的调查。读者应审慎注意（i）本文所提及的证券的价格和价值以及来自该等证券的收益可能有所波动；（ii）过去表现不反应未来业绩；（iii）本文中的任何分析、评级及建议为长期性质的（至少12个月），且与有关证券或公司可能出现的表现的短期评估无关联。在任何情况下，未来实际业绩可能与本文所作的任何前瞻性声明存在重大分歧；（iv）未来回报不受保证，且本金可能受到损失；以及（v）汇率波动可能对本文提及的证券或相关工具的价值、价格或收益产生不利影响。应注意的是，本文仅覆盖此处特定的证券或公司，且不会延伸至此外的衍生工具，该等衍生工具的价值可能受到诸多因素的影响，且可能与相关证券的价值无关。该等工具的交易存在风险，并不适合所有投资者。尽管建银国际证券已采取合理的谨慎措施确保本文内容提及的事实属正确、而前瞻性声明、意见及预期均基于公正合理的假设上，建银国际证券不能对该等事实及假设作独立的复核，且建银国际证券概不对其准确性、完整性或正确性负责，亦不作任何陈述或保证（不论明示或默示）。除非特别声明，本文提及的证券价格均为当地市场收盘价及仅供参考而已。没有情况表明任何交易可以或可能依照上述价格进行，且任何价格并不须反映建银国际证券的内部账簿及记录或理论性模型基础的估值，且可能基于某些假设。不同假设可能导致显著不同的结果。任何此处归于第三方的声明均代表了建银国际对由该第三方公开或通过认购服务提供的数据、信息以及/或意见的阐释，且此用途及阐释未被第三方审阅或核准。除获得所涉及到的第三方书面同意外，禁止以任何形式复制及分发该等第三方的资料内容。收件人须对本文所载之信息的相关性、准确性及足够性作其各自的判断，并在认为有需要或适当时就此作出独立调查。收件人如对本文内容有任何疑问，应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。 使用超链接至本文提及的其它网站或资源（如有）的风险由使用者自负。这些链接仅以方便和提供信息为目的，且该等网站内容或资源不构成本文的一部分。该等网站提供的内容、精确性、意见以及其它链接未经过建银国际证券的调查、核实、监测或核准。建银国际证券明确拒绝为该等网站出现的信息承担任何责任，且不对其完整性、准确性、适当性、可用性及安全性作任何担保、陈述及保证（不论明示或默示）。在进行任何线上或线下访问或与这些第三方进行交易前，使用者須对该等网站全权负责查询、调查和作风险评估。使用者对自身通过或在该等网站上进行的活动自负风险。建银国际证券对使用者可能转发或被要求通过该等网站向第三方提供的任何信息的安全性不做担保。使用者已被认为不可不撤销地放弃就访问或在该等网站上进行互动所造成的损失向建银国际证券索赔。 与在不同时间或在不同市场环境下覆盖的其它证券相比，建银国际根据要求可能向个别客户提供专注于特定证券前景的专门的研究产品或服务。虽然在此情况下表达的观点可能不总是与分析师出版的研究报告中的长期观点一致，但建银国际证券有防止选择性披露的程序，并在观点改变时向相关读者更新。建银国际证券亦有辨别和管理与研究业务及服务有关联的潜在利益冲突的程序，亦有中国墙的程序确保任何机密及/或