Q4订单有承压，运维新签超预期

2024年01月11日 Q4订单有承压，运维新签超预期 中材国际(600970) 评级： 买入 股票代码： 600970 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 15.1/8.83 目标价格： 总市值(亿) 262.65 最新收盘价： 9.94 自由流通市值(亿) 173.21 自由流通股数(百万) 1,742.60 事件概述：公司发布经营数据公告：2023年公司全年新签合同额616亿元，同比+18%；其中工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务分别为390.67/74.20/135.86亿元，同比+21%/14%/14%；境内/境外分别为283.37/333.07亿元，同比-8%/55%；全年看公司工程技术服务逆势增长；境外同比高增，公司出海拓展表现优异，境内业务短期承压。单Q4看，新签合同额94.11亿元，同比- 51%。其中，工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务分别为33.38/20.80/39.39亿元，同比- 76%/15%/52%；境内/境外分别为45.18/48.93亿元，同比-45%/-55%；23Q4整体看新签同比有一定压力。截止2023年底，公司在手订单为593.25亿元，同比-5.48%，为2022年收入的1.5倍，在行业下行背景下实属难得；在手订单覆盖率高，为稳健、高质量发展注入强心剂。 ►工程技术短期承压，运维订单增长表现可观。工程技术服务全年/Q4的同比增速为+21%/-76%，单Q4工程技术服务新签承压，我们认为一是因去年同期基数较高，另外叠加地产端需求承压造成；高端装备制造全年/Q4同比增速为+14%/+15%，订单保持稳增，公司完成合肥院收购，我们预计后续将会有更大的突破；生产运营服务全年/Q4同比增速为+14%/+52%，其中矿山运维和水泥运维全年/Q4增速分别为+7%/+45%、+61%/+41%，水泥运维订单超市场预期，我们认为公司在运维方面新签亮眼一是公司在水泥产业链延伸或获得客户认可，前端的水泥工程项目有效转化为运维的订单；二是出海拓展或取得顺利进展；运维订单的高增加速确定公司业务的三足鼎立之势。 ►加码国内外水泥产业链，并购优质同业资产做大做强，拟增资中材水泥海外业务强强联动。根据公司年报，公司在水泥技术装备与工程主业全球市场占有率连续15年保持世界第一。我们测算国内水泥工程市场规模超270亿元（其中技改规模超130亿元），国外受益于“一带一路”基建需求新增+老线技改市场空间较大。公司多业务板块在中建材的支持下得到跨越式发展，2021-23年密集收购集团同业资产：①2021年收购北京凯盛、南京凯盛强化水泥工程技术业务纵深；②2022年收购智慧工业、安睿智达完善运维服务；③2023年顺利收购合肥院，装备制造能力再上新台阶；④2023年12月公司拟与天山水泥按照4：6的比例共同增资中材水泥，强强联合下我们预计可显著拉动公司境外对应的水泥工程、装备、运维三大业务需求，未来境外业绩的成长确定性高。 ►预计股息率高达5%，股权激励业绩确定性高。2023年12月公司发布分红计划即2024-26年承诺股利支付率将不低于40%；2020-22年公司分红比率分别为35.3%/28.8%/36.1%。我们测算按照2024年预计归母净利润33.03亿元、股息支付率取最低比例40%、总股本取2022年股本26.42亿股为基数计算，2024年股息率超5%，股息率较2022年提升超150pct。公司2021年发布股权激励方案，22-24年考核目标为以2020年为基数归母净利润年复合增长率不低于15.5%，加权ROE分别不低于14.9%/15.4%/16.2%，未来经营业绩的确定性高。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资建议 我们维持盈利预测，预计2023-25年，公司实现收入439.70/511.44/585.42亿元，同比增速 13.3%/16.3%/14.5%，预计归母净利润26.59/33.03/38.35亿元，同比增速 21.2%/24.2%/16.1%，预计EPS1.01/1.25/1.45元，对应1月10日9.94元收盘价 9.88/7.95/6.85xPE。维持“买入”评级。风险提示 海外市场推动不及预期；中材水泥增资不及预期；政策推动不及预期；成本高于预期；系统性风险等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 36,535 38,819 43,970 51,144 58,542 YoY（%） 19.6% 6.3% 13.3% 16.3% 14.5% 归母净利润(百万元) 1,812 2,194 2,659 3,303 3,835 YoY（%） 19.1% 21.1% 21.2% 24.2% 16.1% 毛利率（%） 17.3% 17.0% 18.0% 17.9% 17.9% 每股收益（元） 0.82 0.98 1.01 1.25 1.45 ROE 13.7% 15.1% 13.7% 14.5% 14.4% 市盈率 12.12 10.14 9.88 7.95 6.85 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：戚舒扬研究助理：金兵 邮箱：qisy1@hx168.com.cn邮箱：jinbing@hx168.com.cnSACNO：S1120523020003SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 38,819 43,970 51,144 58,542 净利润 2,333 2,906 3,596 4,164 YoY(%) 6.3% 13.3% 16.3% 14.5% 折旧和摊销 453 851 873 891 营业成本 32,233 36,043 41,970 48,046 营运资金变动 -2,360 1,381 5,065 -3,645 营业税金及附加 166 200 230 262 经营活动现金流 918 5,297 9,756 1,653 销售费用 478 569 638 753 资本开支 -773 -471 -473 -469 管理费用 1,904 2,264 2,565 3,025 投资 -523 -811 -373 -578 财务费用 -94 -77 -250 -501 投资活动现金流 -986 -1,221 -796 -997 研发费用 1,363 1,621 1,817 2,142 股权募资 283 3,100 0 0 资产减值损失 -81 -84 -80 -78 债务募资 686 399 485 546 投资收益 -11 95 89 91 筹资活动现金流 -445 2,434 304 340 营业利润 2,655 3,376 4,164 4,825 现金净流量 -390 6,511 9,265 996 营业外收支 31 33 35 34 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 2,686 3,409 4,199 4,859 成长能力 所得税 353 504 603 695 营业收入增长率 6.3% 13.3% 16.3% 14.5% 净利润 2,333 2,906 3,596 4,164 净利润增长率 21.1% 21.2% 24.2% 16.1% 归属于母公司净利润 2,194 2,659 3,303 3,835 盈利能力 YoY(%) 21.1% 21.2% 24.2% 16.1% 毛利率 17.0% 18.0% 17.9% 17.9% 每股收益 0.98 1.01 1.25 1.45 净利润率 5.7% 6.0% 6.5% 6.6% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 5.0% 5.2% 5.3% 5.7% 货币资金 7,809 14,320 23,585 24,581 净资产收益率ROE 15.1% 13.7% 14.5% 14.4% 预付款项 5,281 6,681 7,494 8,570 偿债能力 存货 2,445 2,794 3,450 3,657 流动比率 1.31 1.46 1.46 1.55 其他流动资产 16,244 14,335 14,876 17,481 速动比率 0.75 0.86 0.94 0.99 流动资产合计 31,778 38,130 49,406 54,289 现金比率 0.32 0.55 0.70 0.70 长期股权投资 658 743 822 895 资产负债率 64.7% 59.4% 61.0% 57.9% 固定资产 3,536 3,102 2,650 2,180 经营效率 无形资产 833 912 991 1,069 总资产周转率 0.91 0.93 0.91 0.91 非流动资产合计 12,007 12,539 12,645 12,965 每股指标（元） 资产合计 43,786 50,669 62,050 67,254 每股收益 0.98 1.01 1.25 1.45 短期借款 2,053 2,457 2,947 3,498 每股净资产 6.42 7.35 8.60 10.05 应付账款及票据 11,515 10,969 16,192 14,791 每股经营现金流 0.41 2.00 3.69 0.63 其他流动负债 10,756 12,682 14,754 16,644 每股股利 0.30 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 24,325 26,109 33,893 34,933 估值分析 长期借款 1,811 1,811 1,811 1,811 PE 10.14 9.88 7.95 6.85 其他长期负债 2,175 2,176 2,176 2,176 PB 1.33 1.35 1.16 0.99 非流动负债合计 3,986 3,986 3,987 3,987 负债合计 28,310 30,095 37,880 38,920 股本 2,266 2,633 2,633 2,633 少数股东权益 919 1,166 1,459 1,788 股东权益合计 15,476 20,575 24,171 28,335 负债和股东权益合计 43,786 50,669 62,050 67,254 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准投资说明评级 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 华西证券研究所： 买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之