首次覆盖报告：长期增长逻辑清晰，估值底部弹性凸显

——宁波银行首次覆盖报告 核心观点 ⚫立足区域禀赋，打造业务特色。浙江民营经济发达，居民富裕程度高，宁波港出口数据边际改善，在出口地区多元化和产品结构优化的支持下，预计中长期保持较强韧性。宁波银行贷款投向主要为制造业、商贸业和消费贷，契合当地资源禀赋。 ⚫股权结构稳定多元，治理机制高度市场化。宁波银行前十大股东涵盖国资、外资和民间资本，较早建立现代公司治理机制，经营决策拥有较高自主性，管理层均拥有多年行内工作经历，持股市值居A股上市城商行之首，利好战略的长期稳定执行。 ⚫ROE领先同业，盈利能力兼具高水平和稳健性。宁波银行长期保持行业领先的ROE水平，2022年、2023Q3年化ROE在A股上市城商行中排名第二、第四位，盈利能力历经周期检验，核心驱动因素有望保持，继续支撑高估值溢价。 ⚫贯彻差异化打法，造就城商行标杆。1）对公深耕中小企业，产品体系完备，客户粘性高、议价能力强带来了稳定的低成本负债；2）零售贷款以消费贷为主，支撑高收益率，需求回暖和消金公司业务开展有望带动增速回升，经营贷、按揭贷具备增长空间；3）息差优势仍存，存款成本率为行业最低，负债成本优势牢固。资产端或受益于消费贷增速的改善，且受存量按揭重定价影响较小；4）零售AUM持续扩张，强渠道能力和中高端客群优势凸显，财富管理潜力大，中收修复态势有望延续。 ⚫风控模范，资产质量穿越周期。低成本负债的保障、强大的风控能力和资产风险定价能力，塑造了稳健优异的资产质量，上市以来宁波银行不良率始终低于1%，2023Q3为A股上市城商行次低水平，不良前瞻指标维持低位。拨备覆盖率领先行业，信用成本低位下行，反哺利润空间充足。 屈俊qujun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523060001 于博文yubowen1@orientsec.com.cn王霄鸿wangxiaohong@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 ⚫预计公司2023/24/25年归母净利润同比增速分别为13.9%/15.0%/16.8%，BVPS为26.61/30.61/35.30元，当前A股股价对应0.74/0.64/0.56倍PB。宁波银行在公司治理、差异化竞争力、风控和资产质量、ROE等方面的优势稳固，估值有望受益于实体经济修复进程，采用历史估值法，参考近三年PB（FY1）中枢1.4倍给予35%折价，对应24年0.90倍PB，目标价27.55元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 ⚫经济复苏及居民收入修复不及预期；资本市场波动超预期；假设条件变化影响测算结果。 目录 一、立足区域禀赋，打造业务特色.................................................................5 1.1民营经济发达，居民财富水平领先...............................................................................51.2地区和产业结构支撑下，出口具备较强韧性.................................................................71.3立足浙江布局全国，业务特色契合地方禀赋.................................................................9 二、股权结构稳定多元，治理机制高度市场化.............................................10 2.1国资、外资、民间资本三方持股，主要股东多次增持.................................................102.2较早形成现代公司治理机制，管理层稳定且经验丰富.................................................11 三、ROE领先同业，盈利能力兼具高水平和稳健性.....................................12 四、贯彻差异化打法，造就城商行标杆........................................................14 4.1对公：深耕中小企业，形成稳定的低成本存款来源....................................................144.2零售：抢先布局消费贷支撑高收益，后续增长仍可期.................................................164.3高收益资产、低成本负债共助力，息差优势仍存........................................................184.4财富管理潜力巨大，AUM总量结构持续向好.............................................................20 五、风控模范，资产质量穿越周期...............................................................23 六、盈利预测与投资建议.............................................................................24 6.1盈利预测....................................................................................................................246.2投资建议....................................................................................................................26 七、风险提示...............................................................................................27 图表目录 图1：截至2023年11月，浙江注册资本在1000万以下的企业占比约85%（单位：万家）......5图2：浙江居民富裕程度较高，2022年人均可支配收入超6万元................................................6图3：2022年以来浙江消费修复情况整体好于全国水平..............................................................6图4：2022年以来浙江住户贷款同比增速多快于全国水平...........................................................6图5：宁波舟山港为全国货物吞吐量第一大港..............................................................................7图6：宁波港货物和集装箱吞吐量同比持续改善...........................................................................7图7：我国对部分国家和地区出口金额占比..................................................................................8图8：2023年1-11月宁波港对部分国家和地区累计出口金额......................................................8图9：2023年1-11月宁波港累计出口金额前十大商品.................................................................8图10：宁波银行分支机构区域分布..............................................................................................9图11：宁波银行贷款投向区域分布..............................................................................................9图12：宁波银行对公贷款主要投向制造业和商贸业...................................................................10图13：宁波银行零售贷款以消费贷为主.....................................................................................10图14：宁波出口表现与宁波银行营收存在一定相关性，与归母净利润相关性较低.....................10图15：2023Q3十大股东涵盖国资、外资和民间资本................................................................11图16：上市以来宁波银行大股东多次增持.................................................................................11图17：截至2023年6月底，宁波银行高管持股市值高于其余上市城商行................................12图18：宁波银行ROE保持可比同业较高水平............................................................................12图19：宁波银行估值溢价处于上市银行前列..............................................................................13图20：宁波银行ROE长期稳定在较高水平...............................................................................13图21：宁波银行对公业务立足中小企业，客户数量持续增长.....................................................14图22：宁波银行零售公司业务存贷款余额及同比增速................................................................14图23：宁波银行公司银行业务存贷款余额及同比增速................................................................14图24：宁波银行对公贷款余额占比及同比增速..........................................................................15图25：宁波银行对公活期和定期存款余额占比..........................................................................15图26：宁波银行对公存款及计息负债成本率整体呈下降走势......