豆粕期货年报：供应趋松，豆粕易跌难涨

豆粕期货年报 国元期货研究咨询部2023年12月28日 投资咨询业务资格：京证监许可【2012】76号 刘金鹭 电话：010-84555100 邮箱yjzx@guoyuanqh.com期货从业资格号F03086822 投资咨询资格号 Z0019372 供应趋松，豆粕易跌难涨 【摘要】 对于2024年上半年豆粕单边行情，我维持偏弱看待。技术面来看，豆粕 主力2023年度整体走出“M”顶形状，验证4200关口压力缺乏突破动能。基本面来看，2024年全球大豆维持供需两强的预期。2023年度美豆新作产量连续第二年同比回落，且受到生柴政策驱动，美豆国内消费预计增长，出口预期随之下调，预计在美豆上市周期全球大豆供应相对偏紧。当前正处于南美大豆定价周期，市场交易重心将转移到南美大豆种植期天气状况上，气象机构预测厄尔尼诺现象将持续至2024年二季度，据统计可能造成南美天气北旱南涝，对巴西部分产区有不利影响，而对巴西南部产区及阿根廷主产区影响偏乐观，预计后续短期天气炒作将与中长期丰产预期相博弈，不过整体全球大豆供应趋松格局难以出现翻转性变化。 国内2023年度以供强需弱格局为主，据统计11月至明年1月国内进口大 豆到港量预计将超2700万吨，供应预期宽松，国内油厂维持周压榨量180万吨以上，豆粕供应压力将继续加大，下游养殖企业亏损现状短期难变，豆粕需求依然不容乐观。预计2024年上半年豆粕主要风险因素在于宏观经济压力、南美大豆产区天气情况、阿根廷出口政策调整情况以及国内生猪养殖的利润恢 复情况等。 【目录】 一、行情回顾3 二、全球大豆基本面分析4 2.1全球大豆基本面概览——美豆减产VS巴西大豆丰产，全球大豆供应宽松预期未变4 2.2美豆基本面分析6 2.2.1美豆供应情况——种植期故事跌宕起伏，新作以减产收尾6 2.2.2美豆需求情况——内外需求均表现旺盛，主要采购方中国后市需求存在增长预期8 2.3巴西大豆基本面分析——新作种植面积激增，中长期丰产与短期干旱天气相博弈9 2.4阿根廷基本面分析——市场维持丰产基调，变数在于出口优惠政策是否缓解惜售情绪11 三、国内大豆及豆粕基本面分析12 3.1中国进口大豆供需情况12 3.1.1中国大豆供需平衡表12 3.1.2国内大豆进口情况——同比大幅增长，后续大豆到港可期13 3.2国内豆粕供需情况14 3.2.1中国豆粕供需平衡表——较2022年大幅同比趋松14 3.2.2国内豆粕供应情况——大豆到港量、油厂压榨量均处于历年高位14 3.2.3国内豆粕需求情况——饲料用量有所回落，生猪去产能进度仍有待观察15 3.2.4国内豆粕库存情况——国内大豆及豆粕库存位于同期高位17 四、行情展望17 4.1单边行情展望及投资策略17 4.2套利机会提示18 一、行情回顾 图表12023年豆粕指数走势 数据来源：Wind、国元期货 2023年连粕受利空共振带动，自年初起持续高位回调至3400附近，交易重点从加息、金融机构暴雷、南美丰产，到美豆新作周期的天气炒作问题，再到新一轮南美大豆种植周期开始，期间国内供应端整体呈现周期性变化，需求端驱动有限。整体来看，2023年连粕运行经历了四个阶段： 第一阶段：年初-6月初，盘面震荡回落至历史性低位3300附近。一季度受美联储加息预期、各大金融机构暴雷等系统性风险影响，大宗商品市场集体高位下挫，全球主要农产品也受到冲击。同时，南美大豆基本定产，巴西大豆贴水深跌、美豆旧作出口表现不佳、新作种植进度良好等基本面利空因素持续发酵，美豆加速下挫，于成本端拖累豆粕，USDA5月报告首次公布2023/24年度美豆新作产量达45.1亿蒲，期末库存也预期至3.35亿蒲，提前打足了新作丰产预期，不过新作优良率偏低、产地干旱加剧等问题仍引起了市场忧虑。国内豆粕相对美豆坚挺，基本面开始转向紧现实松预期格局。4月初海关检疫政策变化，导致进口大豆到港延迟1-2周，到港数量少于压榨量，现货供应压力延后，支撑国内现货价格走高。4月下旬至5月初，该问题有所缓解。5月中下旬检疫政策的影响边际减弱，6-7月国内大豆到港达峰值前，国内进口大豆以及豆粕的底部拐点均已出现。需求端来看，国内生猪价格弱势运行、养殖利润疲软、豆粕竞品替代效应凸显等问题将继续发酵，供强需弱预期之下，豆粕价格中枢回落至近年历史性低位3300附近； 第二阶段：6月初-8月中旬，盘面触及年内低点后反弹至4200关口附近。本轮价格上扬主因在于全球定价转向美豆种植季供需预期。美豆产区受干旱影响范围扩大，新作优良率持续下滑至近10年历史最低水平，关键性降水姗姗来迟，新作产量忧虑开始发酵。随着月末种植面积报告对新作 种植面积大幅调低400万英亩，市场预计新作产量大概率不及此前乐观，种植面积的压缩大大降低 了新作的天气容错率，即使在保持52蒲/英亩的高单产水平下，新作产量预估也仅在43.4亿蒲水平左右，远不及此前USDA供需报告显示的丰产预期，报告点燃盘面情绪，内盘豆粕时隔一年半再迎涨停。国内豆粕基本面仍维持供强需弱格局，不过生猪价格的反弹使得豆粕需求端预期回暖，同时受到二季度大豆到港延后影响，豆粕库存拐点将有所延迟，价格存在单边上行驱动； 第三阶段：8月中旬-10月上旬，内外豆系市场整体震荡走弱，盘面落回至3700-3800区间内。密西西比河水位偏低问题对美豆升贴水有所支撑，同时限制美豆出口销售部分，另外USDA9月报告并未如PF调研报告公布的数据大幅调整美豆新作单产及产量数据，预期落空美豆供应端利多出尽，CBOT大豆持续回落至1300关口之下，同时南美大豆进入种植季，此前预期显示巴西大豆种植面积同比增长，加之未来天气预期良好，市场提前预热巴西大豆新作丰产基调。国内豆粕表现整体较美豆坚挺，上半月盘面整体在4000-4200高位震荡，主因在于国内进口大豆到港有所下降，但油厂压榨保持高位，同时节前备货提振下游需求，国内进口大豆以及豆粕库存阶段性见顶支撑盘面； 第四阶段：10月初至今，盘面缺乏单边指引，高位震荡为主。双节期间，USDA数据显示美豆期末库存超市场此前预期，利空盘面，同时南美开始进入种植期，各机构发布丰产预期，全球大豆供应趋松预期之下，美豆在国内双节期间连续走弱。连粕缺乏支撑跌破3800支撑关口。不过随着USDA发布10月供需报告，超预期下调美豆单产及产量，豆系盘面获支撑，同时南美天气干旱对早期种植存在不利影响，美豆盘面注入部分天气升水，表现较为坚挺，从成本端支撑内盘豆系品种。本月国内基本面变化有限，节后大豆库存止降回升，国内油厂恢复开机，压榨量陆续回升，不过受现货反弹下游补库提振需求，国内豆粕库存小幅下降，预计随着11-12月国内大豆到港增加，国内供应端压力仍限制盘面上方空间； 二、全球大豆基本面分析 2.1全球大豆基本面概览——美豆减产VS巴西大豆丰产，全球大豆供应宽松预期未变 美国、巴西、阿根廷是全球主要三大大豆主产国，截至11月末，美豆新作基本定产，南美大豆陆续进入种植期，其中巴西大豆种植受干旱天气影响，进度不及往年同期。根据11月USDA报告数据显示，美豆新作单产及产量有所修高，巴西大豆种植面积连续增长，市场对其产量仍维持乐观估计。不过，根据四季度监测，巴西部分产区遭遇干旱，尽管进入11月部分地区迎来较丰沛降水，但在南美种植定价周期中，天气炒作的影响仍可能随时卷土重来。近年全球气候变化较为剧烈，在连续三年拉尼娜之后，根据气象机构监测，自2023年下半年开始，已出现厄尔尼诺现象特征。据历年统计，厄尔尼诺现象可能给南美带来北旱南涝的异常气象影响。在全球海温偏暖与印度洋偶极子的共同影响下，2023/2024年厄尔尼诺的影响可能表现出一定特殊性，巴西中北部产区的降雨量可能持续偏少。根据巴西大豆主产区分布，后续受影响区域可能相对有限，因而后续种植季的逻辑主要在短期天气炒作在中长期丰产之间相博弈。 据11月USDA报告显示，2022/23年度中，全球大豆产量从10月的3.995亿吨上调至4.0042 亿吨，同比增长0.1181亿吨。尽管美豆产量同比下降，但因巴西、阿根廷新作大豆均维持大幅增产预期，因此全球大豆产量同比增加。同样，虽然美国大豆调低了预估出口数据，但同时也调增了 国内消费数据，所以最终期末库存维持在1.1451亿吨，同比增长。 另据《油世界》月报显示，2023/24年度(9月至次年8月)全球大豆产量比需求高出1100万吨，低于上月预期的1760万吨，因为巴西大豆产量调低到了1.52亿吨，低于10月份预测的1.60 亿吨。2023年9月到2024年2月份期间，全球大豆压榨量估计接近去年同期的1.502亿吨。但是 2024年3月到8月份期间，全球大豆压榨量将同比提高至少700万吨，其中阿根廷增幅预计领先， 美国、巴西和中国以及其他少数国家的压榨量将温和增长。2023年10月到12月份全球豆粕产量 预计为6140万吨，同比降低80万吨，因为阿根廷大豆压榨量急剧下降，仅仅部分被巴西、美国和中国的压榨量提高所抵消。 图表2全球大豆供需平衡表 图表3全球大豆产量国别占比 2023年全球大豆产量占比 数据来源：USDA、国元期货 其它国家 14% 阿根廷 12% 巴西 41% 美国 28% 美国中国巴西阿根廷 其它国家 中国 5% 数据来源：USDA、国元期货 图表4全球大豆产量（单位：百万吨）图表5全球大豆期末库存情况（单位：百万吨） 数据来源：USDA、国元期货数据来源：USDA、国元期货 2.2美豆基本面分析 2.2.1美豆供应情况——种植期故事跌宕起伏，新作以减产收尾 相较2022/23年度美豆生长周期的稳步丰产，2023/24年度美豆新作种植期故事相对跌宕起伏。 3月底USDA种植意向报吿利多，报告显示2023年美国农户计划播种8751万英亩大豆，略高于去 年的8745万英亩，但低于市场分析师平均预期的8824万英亩。与此前2月展望论坛预测基本持平。然而，6月种植面积报告几乎完全推翻此前剧本，据USDA数据显示，2023年美国大豆种植面积为8350.5万英亩，远低于路透预期的8767.3万英亩，同比减少5%。与去年相比，29个预测州中有21个州的种植面积减少或持平。此前3月种植意向报告预测为8750.5万英亩，此次6月种植 面积报告较3月种植意向报告调低幅度为400.5万英亩，在近8年历史中也处于幅度较大的调整。该报告定下美豆偏紧供应的基调，大大降低美豆种植期天气容错率。ProFarmer调研结果将美 豆新作单产下调至49.7蒲/英亩、产量下调至41.1亿蒲预期，该报告预支了市场的恐慌情绪，给予了USDA报告的调整空间，后续调整节奏较为平缓，对市场冲击效应边际递减。截至11月中旬，USDA报告较前月上调美豆2023/2024年度大豆单产、产量及期末库存预期环比上调，未调整大豆种植面积、收获面积、压榨量、出口预期，基本为美豆本轮种植季定调。 整体来看，美豆2023/24年度产量同比下降，而国内消费同比增长，同时调低了后续出口预期，缩窄了其国内库存的下降空间，较去年同期调低62万吨至668万吨。 图表6美豆供需平衡表（单位：百万吨） 数据来源：USDA、国元期货图表7美国大豆产量（单位：百万吨）图表8美国大豆国内消费情况（单位：百万吨） 数据来源：USDA、国元期货数据来源：USDA、国元期货图表9美国大豆�口（单位：百万吨）图表10美国大豆期末库存情况（单位：百万吨） 数据来源：USDA、国元期货数据来源：USDA、国元期货 2.2.2美豆需求情况——内外需求均表现旺盛，主要采购方中国后市需求存在增长预期 据USDA11月供需报告显示，美豆2023/24年度内需同比增长，出口销售预期同比回落。从四季度机构公布数据来看，美豆近期内外需求均较为旺盛。美国全国油籽加工商协会(NOPA)11月15 日周三发布的月度报告显示，美国10月大豆压榨量创纪录高位，月末豆油库存降至近九年低位。 NOPA报告显示，美国会员单位10月共压榨大豆1.897