利率及流动性周报：政策宽松预期延续，票据利率上行

分析师房铎 SAC证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1.《第四轮化债的现状与展望》 2023-12-25 2.《变局的十字路口：枕戈待旦，破而新生——2024年固收多资产策略》2023-12-21 3.《本轮城投债提前兑付最新数据及趋势》2023-12-18 证券研究报告 固收定期报告/2024.01.06 政策宽松预期延续，票据利率上行——利率及流 动性周报 核心观点 本周债市跟踪：债市收益率下行，票据利率上行。本周跨年后，宽松预期延续，叠加降准预期发酵，大额回笼对资金面影响显中性，大行或对中小行收紧信用敞口的市场消息也未对资金面构成较大干扰，国内债市收益率下行，周五10年国债活跃券报2.52%，周均值较上周下行2.46bp，10年国开债活跃券周五报2.7025%，周均值较上周下行0.37bp，后续国开债收益率相对而言仍有下探空间。当前基本面情绪尚在修复中，30年国债交易情绪延续，同时，国债期货交易情绪延续。海外方面，美国市场通胀预期有所回潮，美债利率上行，10年期国债周均值较上周上行12.5bp，其中通胀预期上行7.5bp。 本周流动性跟踪：资金面宽松，票据利率上行，但未对信贷投放形成有效指引。1）跨年后资金面延续宽松。本周跨年，七天期限品种利率较上周大幅下行，随央行连续大量净回笼操作，隔夜资金价格小幅上升。1月2日央行官宣去年12月新增3500亿PSL，市场已有完整预期，并未对资金面造成过多干扰。资金分层明显，非银机构资金拆借价格小幅升高。2）票据利率大幅上行。去年年末承兑汇票到期多增，票据利率相对走低，给当前票据利率抬升提供较低的基数。此外，当前实体融资需求，尤其是中长期融资需求仍然较弱，但在平滑信贷的要求下，银行以票充贷动力有所减弱，当前票据贴现规模不高，票据供给较多。3）银行间杠杆率上行，质押式回购成交量大幅回升。本周为新年第一周，资金面宽裕，质押式回购成交量延续往年开门红。截至本周 五，质押式回购成交量大幅上升，周均值上行至7.93万亿元（上周均值5.05万亿元）。银行间杠杆率周二迅速攀升至110.34%。4）资金大量净回笼。本周公开市场操作中，货币净回笼24230亿元。 风险提示：政策不确定性，流动性超预期变化，海外区域事件扰动 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1本周债市跟踪：宽松预期延续，票据利率上行3 2本周流动性跟踪：资金面宽松，加杠杆交易增多5 图表目录 图1.本周债市延续走强3 图2.美债利率上行4 图3.国股转贴6M具有一定季节性（%）4 图4.近三年票据利率呈现年底低位冲高至年初高位态势（%）5 图5.本周资金面延续宽松（%）5 图6.本周资金面延续宽松（%）6 图7.票据利率大幅上行（%）6 图8.票据3M-shibor3M（%）7 图9.质押式回购交易量（亿元）7 图10.债市日度杠杆率（%），蓝线为10日均线8 图11.本周及下周公开市场操作表（亿元）8 图12.近一年以来公开市场操作（亿元）9 图13.本周及下周债券发行情况（亿元）9 图14.同业存单净融资额及加权利率（亿元，%）10 图15.分银行类型同业存单发行量（亿元）10 图16.分期限同业存单发行量（亿元）11 图17.1YMLF-1Y存单收益率利差（bp）11 图18.1Y-3M存单收益率利差（bp）12 图19.1Y中票-存单收益率利差（bp）12 图20.利率债潜在性价比指数（%）13 图21.信用债潜在性价比指数（%）13 1本周债市跟踪：宽松预期延续，票据利率上行 宽松预期延续，国内债市收益率下行，国开债收益率仍有下探空间。本周跨年后，宽松预期延续，叠加降准预期发酵，大额回笼对资金面影响显中性，大行或对中小行收紧信用敞口的市场消息也未对资金面构成较大干扰，国内债市收益率下行，后续国开债收益率相对而言仍有下探空间。当前基本面情绪尚在修复中，30年国债交易情绪延续。周五10年国债活跃券报2.52%，周均值较上周下行2.46bp，10年国开债活跃券周五报2.7025%，周均值较上周下行0.37bp。国债期货交易情绪延续，周五国债期货10年期主力合约较周四上行0.135%，录得102.95元，5年期主力合约上行0.080%，2年期主力合约上行0.038%。 图1.本周债市延续走强 3.3 国开活跃券10Y收益率（%）国债活跃券10Y收益率（%） 2y国债期货主力合约收盘价（元，右轴） 10y国债期货主力合约收盘价（元，右轴）5y国债期货主力合约收盘价（元，右轴）104 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 103 102 101 100 1.9 23/1 99 23/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/1123/1224/1 数据来源：WIND、财通证券研究所 通胀预期有所回潮，美债利率上行。本周10年美债收益率上行，周均值较上周上 行12.5bp，其中通胀预期上行7.5bp，5年美债收益率周均值较上周上行12.0bp， 2年期美债收益率周均值较上周上行12.25bp。短端上行幅度更大，10y-2y美债收 益率利差较上周均值走阔0.25bp，10y-3m较上周走阔8.75bp。 图2.美债利率上行 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 10y国债收益率（%）5y国债收益率（%） 10y-2y国债利差（bp，右轴） 2y国债收益率（%） 3m国债收益率（%） 10y-3m国债利差（bp，右轴） 23/123/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/1123/1224/1 0 -20 -40 -60 -80 -100 -120 -140 -160 -180 -200 数据来源：WIND、财通证券研究所 票据利率季节性回升明显。开年以来，票据利率大幅冲高，从季节性来看，国股转贴6M利率在每年的一季度往往达全年高点，且1月月内的票据利率通常也呈现直线上行走势，主因往年年初“信贷开门红”，集中进行信贷投放。 图3.国股转贴6M具有一定季节性（%） 2019年 2020年 2021年 2023年 2024年 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 数据来源：WIND、普兰金服、财通证券研究所 票据供给较多，“信贷开门红”尚在预期之内。去年年末承兑汇票到期多增，票据利率相对走低，给当前票据利率抬升提供较低的基数。当前实体融资需求，尤其是中长期融资需求仍然较弱，但在平滑信贷的要求下，银行以票充贷动力有所减弱，当前票据贴现规模不高，票据供给较多，参考往年12月至来年1月的票据利率变动情况，今年以来票据利率的走势依然在季节性波动范围内，并未对信贷开门红形成有效指引，信贷总体或许仍然偏弱。 图4.近三年票据利率呈现年底低位冲高至年初高位态势（%） 21年12月-22年1月 22年12月-23年1月 23年12月-24年1月 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 12/11/1 数据来源：WIND、普兰金服、财通证券研究所 2本周流动性跟踪：资金面宽松，加杠杆交易增多 资金面整体宽松，净回笼对资金面影响偏中性。本周资金面保持宽松，周五R001录得1.73%（本周均值较上周上行6.96bp），R007录得2.18%（本周均值较上周下行130.85bp），周五DR001录得1.58%（本周均值较上周上行7.62bp），DR007录得1.78%（本周均值较上周下行13.09bp）。本周跨年，七天期限品种利率较上周大幅下行，随央行连续大量净回笼操作，隔夜资金价格小幅上升。1月2日央行官宣去年12月新增3500亿PSL，市场已有完整预期，并未对资金面造成过多干扰。资金分层明显，非银机构资金拆借价格小幅升高。 图5.本周资金面延续宽松（%） R001 R007 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 23/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/1123/1224/1 数据来源：iFinD、财通证券研究所 图6.本周资金面延续宽松（%） DR001 DR007 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 23/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/1123/1224/1 数据来源：iFinD、财通证券研究所 6M、3M大幅上行。本周转贴市场6M国股（无三农）转贴利率均值取得2.06%，较上周均值上行86.05bp，3M国股（无三农）转贴利率均值取得2.16%，较上周均值上行167.50bp。月初资金宽松，买方清淡，卖方积极，推高票价。大行出票多，利率上涨。周中市场冷静，中小机构进场，利率小幅上涨。周末市场趋于稳定，资金维持平稳，交投一般，工票使短期价格略有下降。 图7.票据利率大幅上行（%） 6M 3M 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 23/423/523/623/723/823/923/1023/1123/1224/1 数据来源：WIND、普兰金服、财通证券研究所 图8.票据3M-shibor3M（%） 06/0507/0508/0509/0510/0511/0512/0501/05 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 数据来源：WIND、普兰金服、财通证券研究所 银行间杠杆率上行，质押式回购成交量大幅回升。截至本周五，质押式回购成交量大幅上升，周均值上行至7.93万亿元（上周均值5.05万亿元）。本周为新年第一周，资金面宽裕，质押式回购成交量延续往年开门红。银行间杠杆率周二迅速攀升至110.34%，后于周五回落至109.70%。 图9.质押式回购交易量（亿元） 2022年 2023年 2024年 100000 80000 60000 40000 20000 0 数据来源：iFinD、财通证券研究所 图10.债市日度杠杆率（%），蓝线为10日均线 113 111 109 107 105 22/122/322/522/722/922/1123/123/323/523/723/923/1124/1 数据来源：WIND、中国债券信息网、上海清算所、财通证券研究所 新年资金面宽松，央行开展大量净回笼。本周公开市场操作中，央行7天逆回购 投放2410亿元、7天逆回购到期17540亿元、14天逆回购到期9100亿元、货币 净回笼24230亿元。下周将有2410亿元7天逆回购到期和1750亿元14天逆回购到期，逆回购到期的情况从周一至周五分别为900亿元、2220亿元、140亿元、150亿元、750亿元。年初资金面宽裕，央行顺势开展大量净回笼操作。 图11.本周及下周公开市场操作表（亿元） 7天逆回购投放 7天逆回购到期 14天逆回购到期 净投放（回笼） 2024/1/5 750 1950 2910 (4110) 2024/1/4 150 3740 2260 (5850) 2024/1/3 140 4210 1510 (5580) 2024/1/2 1370 7640 2420 (8690) 本周合计 2410 17540 9100 (24230) 下周合计 -- 2410 1750 -- 数据来源：Choice、财通证券研究所 图12.近一年以来公开市场操作（亿元） 25000 20000 15000 10000 5000 0 MLF投放逆回购投放货币净投放 -500023/123/323/523/723/923/1124/1 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 数据来源：WIND、财通证券研究所 国债、地方债未发行。本周国债净发行0亿元，地方债净发