近期期货行业监管政策点评：期货产业整合或将加剧

事项： 根据财联社1月4日的报道，市场关注交易所给期货公司返费政策调整的可能性，担心返费政策调整对行业冲击。 国信非银观点：交易所返还减收手续费是期货公司经纪业务乃至营业总收入的重要来源，其对上市期货公司营业收入的贡献程度均值约在25%以上。在实际执行中，交易所返还减收手续费标准每年不同，返还减收规模受到期货交易所确定的当年返还政策和公司经纪业务手续费收入规模影响。考虑到近年来交易所返还减收手续费比例整体呈现下降态势，叠加政策引导期货公司向综合金融服务商转型，短期来看，若调降相关返还比例，过度依赖经纪业务特别是交易所手续费返还的中小型期货公司或将出清；长期来看，期货市场格局或将向多元化业务优势显著的头部期货公司集中，建议关注多元业务优势突出的头部期货公司永安期货。 评论： 交易所返还减收手续费占上市期货公司营业收入均值约在25%以上 交易所返还减收手续费是期货公司经纪业务重要收入来源。期货经纪业务收入包括纯经纪业务收入和衍生收入两部分，其中纯经纪业务收入包括手续费净收入和交易所返还减收手续费，衍生收入为客户保证金存款利息收入。交易所返还减收手续费标准每年不同，返还减收规模受到期货交易所确定的当年返还政策和公司经纪业务手续费收入规模影响。考虑到大部分上市期货公司在2020年以后未对交易所返还减收手续费进行披露，我们选取2020年经纪业务收入数据进行分析。2020年，上市期货公司（不含瑞达期货）交易所返还减收手续费占经纪业务比例的均值为45%，占营业收入（剔除其他业务成本）比例的均值为29%。 图1：期货公司经纪业务收入构成 图2：2020年上市期货公司交易所返还减收手续费占比情况 交易所手续费返还减少或对期货经纪业务产生冲击 交易所手续费返是期货公司及部分期货策略的重要收入来源，做市业务以及高频交易等策略或将受到明显影响。期货交易所手续费返还政策可以降低交易者的交易成本，提高交易效率，促进期货市场的交易活跃和稳定发展。交易所手续费返还主要分为基础性的交易减收和奖励性的持仓减收两部分，2023年主要期货交易所交易减收比例在15%-30%，持仓减收在0%-25%。若基础性的交易减收比例调降，有可能会对期货做市和高频交易等交易频率较高的业务产生明显影响；若奖励性的持仓减收比例调降，则有可能会对持仓返还等持仓时间较长的产品明显影响。所谓持仓返还业务，是指为满足相关品种手续费返还要求，期货公司引导资管机构长期持仓部分品种，并通过保证金利息返还的形式返给客户收益。 图3：交易所返还减收手续费分类 经纪业务依赖型的尾部中小机构或将加速出清 政策引导期货公司向综合金融服务商转型，过度依赖经纪业务特别是交易所手续费返还的中小型期货公司或将出清。2023年3月，证监会就《期货公司监督管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，首次明确期货公司可以从事期货自营和期货保证金融资业务，同时规定期货风险管理子公司衍生品、做市等职能移入母公司。期货公司正在经历由经纪业务本源向资产管理、风险管理、衍生品服务、跨境服务的综合金融服务商转型，头部期货公司收入结构较为多元，对经纪业务依赖程度较低。从上市期货公司来看，2023年前三季度，永安期货经纪业务手续费净收入占营业收入（剔除其他业务成本）占比为32%，低于其他上市期货公司。考虑到近年来交易所返还减收手续费比例呈现降低态势，未来对此类收入依赖程度较高的中小期货公司或将出清，行业格局或将进一步集中。 图4：上市期货公司对经纪业务依赖程度对比 投资建议 考虑到近年来交易所返还减收手续费比例整体呈现下降态势，叠加政策引导期货公司向综合金融服务商转型，短期来看，若调降相关返还比例，过度依赖经纪业务特别是交易所手续费返还的中小型期货公司或将出清；长期来看，期货市场格局或将向多元化业务优势显著的头部期货公司集中。建议关注多元业务优势突出的头部期货公司永安期货。 风险提示 经济复苏不及预期；期货市场周期波动风险；创新业务开展不及预期；交易所返还减收手续费不确定的风险；利息收入的归属风险。