重大事项点评：激励计划超市场预期，重组嘉宝莉助力“两翼齐飞”

公司研究 证券研究报告 其他装饰材料2024年01月02日 北新建材（000786）重大事项点评 激励计划超市场预期，重组嘉宝莉助力“两翼齐飞” 强推维持） 目标价区间：34.3-39.6元 当前价：24.70元 华创证券研究所 证券分析师：�彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com执业编号：S0360519060002 证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com执业编号：S0360520120001 证券分析师：郭亚新邮箱：guoyaxin@hcyjs.com执业编号：S0360522070002 公司基本数据 总股本(万股)168,950.78 已上市流通股(万股)163,245.06 总市值(亿元)417.31 流通市值(亿元)403.22 资产负债率(%)23.89 每股净资产(元)13.38 12个月内最高/最低价31.90/22.18 市场表现对比图(近12个月) 2023-01-03~2024-01-02 27% 13% -1% -15%23/0123/0323/0523/08 北新建材 23/1023/12 沪深300 相关研究报告 《北新建材（000786）2023年三季报点评：Q3业绩稳健增长，防水、涂料布局再推进》 2023-10-30 《北新建材（000786）2023年中报点评：Q2业绩超预期，盈利显著提升，多元化快速推进》 2023-08-22 《北新建材（000786）2022年报点评：主业石膏板韧性较强，23年多元化业务盈利有望触底回升 2023-03-24 事项： 北新建材于2023年12月29日晚发布2023年限制性股票激励计划（草案）以及联合重组嘉宝莉两大重要事项，这是公司上市以来首次推行激励计划，距离新董事长上任尚未满一个月。至此，北新正式完成“一体两翼”全品类布局石膏板+、防水、涂料（工业涂料+建筑涂料），成为消费建材中率先走向平台型建材公司的领先企业之一。 评论： 首次发布激励计划，业绩考核目标超出市场预期：公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟授予限制性股票不超过1290万股，约占总股本的0.764%，首次授予的激励对象包括公司董事、高级管理人员、核心骨干人员，总人数不超过347人，授予价格为13.96元/股。业绩考核周期为 2024-2026年，考核目标为：1）2024-2026年归母扣非净利润较2022年的复合增速分别不低于27.7%、33.08%、25.43%，且高于对标企业75分位值或同行业平均水平；2）2024-2026年扣非净资产收益率不低于17%、18%、19%，且高于对标企业75分位值或同行业平均水平；3）2024-2026年经济增加值改善值△EVA＞0。我们测算2024-2026年归母扣非净利润考核指标各为42.64亿、61.63亿、64.73亿元。公司当前PE（TTM）、PS（2023/12/29收盘价）分别处于近三年2.5%分位、3.2%分位，均为历史估值底部，我们认为市场对于地产的悲观情绪已有所体现，此次激励的目标业绩超出市场预期，多元化业务的发展有望重塑估值。 联合重组嘉宝莉，“一体两翼”布局再完善：公司近期签署了《关于嘉宝莉化工集团股份有限公司的股份转让协议》，约定受让嘉宝莉78.34%股份（以下简称标的股份），转让价格为40.74亿元，以人民币现金支付。嘉宝莉2022年实 现收入36.09亿，净利润2.68亿元，资产负债率为46%。原始股东做出业绩承诺：2024年、2024-2025年、2024-2026年的税后净利润不得低于4.13亿元、 8.75亿元、13.94亿元。根据公告，公司涂料业务板块目前年产能10.3万吨，主要集中在华北地区，本次联合重组是公司扩大涂料行业布局、实现“两翼齐飞”的重大战略举措。嘉宝莉为国内建筑涂料10强企业，在零售端具备一定市场影响力，此次联合重组标志着北新正式完成“一体两翼”全品类布局：石膏板+、防水、涂料（工业涂料+建筑涂料），成为消费建材中率先走向平台型建材公司的领先企业之一。 盈利预测、估值及投资评级：考虑公司主业石膏板业务韧性较强，多元化战略进展顺利，我们维持公司2023-2025年EPS预测各为2.31元/2.64元/3.02元/ 股，对应PE各为10x/9x/8x，根据历史估值法，综合考虑24年预期竣工情况以及多元化业务拓展情况，给予2024年13~15x估值，目标价34.3~39.6元/股，维持“强推”评级。 风险提示：房地产销售面积超预期下滑，原材料价格剧烈波动，协同效应不达预期。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 19,934 23,514 27,011 31,602 同比增速(%) -5.5% 18.0% 14.9% 17.0% 归母净利润(百万) 3,137 3,906 4,457 5,105 同比增速(%) -10.6% 24.5% 14.1% 14.6% 每股盈利(元) 1.86 2.31 2.64 3.02 市盈率(倍) 13 10 9 8 市净率(倍) 1.9 1.7 1.5 1.3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年1月2日收盘价 北新建材（000786）重大事项点评 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 556 2,864 5,586 8,141 营业总收入 19,934 23,514 27,011 31,602 应收票据 189 235 270 319 营业成本 14,106 16,266 18,755 22,067 应收账款 1,991 2,675 3,282 4,078 税金及附加 221 260 294 343 预付账款 303 364 364 446 销售费用 760 870 999 1,169 存货 2,727 2,890 3,333 4,038 管理费用 1,025 988 1,107 1,296 合同资产 237 242 317 368 研发费用 861 941 1,080 1,264 其他流动资产 4,970 5,125 5,079 5,347 财务费用 106 111 120 129 流动资产合计 10,973 14,395 18,231 22,737 信用减值损失 -107 -50 -50 -50 其他长期投资 76 76 76 76 资产减值损失 -55 -10 -10 -10 长期股权投资 265 265 265 265 公允价值变动收益 -5 -5 -5 -5 固定资产 12,459 13,323 14,317 15,218 投资收益 34 34 34 34 在建工程 1,257 1,328 1,181 864 其他收益 112 20 20 20 无形资产 2,502 2,485 2,495 2,478营业利润3,3114,1174,6935,373 其他非流动资产 1,073 1,080 1,085 1,094 营业外收入 30 30 30 30 非流动资产合计 17,632 18,557 19,419 19,995 营业外支出 58 58 58 58 资产合计28,605 32,952 37,650 42,732 利润总额 3,283 4,089 4,665 5,345 短期借款168 568 868 1,068 所得税 139 174 198 228 应付票据 179 149 152 206净利润3,1443,9154,4675,117 应付账款 1,684 1,627 1,688 1,765 少数股东损益 7 9 10 12 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,137 3,906 4,457 5,105 合同负债 466 550 632 739 NOPLAT 3,245 4,022 4,582 5,241 其他应付款 625 625 625 625 EPS(摊薄)（元） 1.86 2.31 2.64 3.02 一年内到期的非流动负债116 116 116 116 其他流动负债 2,032 2,346 2,695 3,154 主要财务比率 流动负债合计 5,270 5,981 6,776 7,673 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 490 1,285 2,073 2,764 成长能力 应付债券 1,000 1,000 1,000 1,000 营业收入增长率 -5.5% 18.0% 14.9% 17.0% 其他非流动负债 401 401 401 401 EBIT增长率 -12.6% 23.9% 13.9% 14.4% 非流动负债合计 1,891 2,686 3,474 4,165 归母净利润增长率 -10.6% 24.5% 14.1% 14.6% 负债合计7,161 8,667 10,250 11,838获利能力 归属母公司所有者权益 20,956 23,755 26,833 30,366 毛利率 29.2% 30.8% 30.6% 30.2% 少数股东权益 488 530 567 528 净利率 15.8% 16.6% 16.5% 16.2% 所有者权益合计 21,444 24,285 27,400 30,894 ROE 15.0% 16.4% 16.6% 16.8% 负债和股东权益 28,605 32,952 37,650 42,732 ROIC 18.7% 18.9% 18.1% 17.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 25.0% 26.3% 27.2% 27.7% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 10.1% 13.9% 16.3% 17.3% 经营活动现金流3,664 4,157 4,976 5,062 流动比率 2.1 2.4 2.7 3.0 现金收益4,046 5,009 5,619 6,338 速动比率 1.6 1.9 2.2 2.4 存货影响 -94 -164 -443 -704营运能力 经营性应收影响-75 -781 -632 -918 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 经营性应付影响97 -88 64 132 应收账款周转天数 35 36 40 42 其他影响-309 179 367 215 应付账款周转天数 43 37 32 28 投资活动现金流-2,257 -1,859 -1,851 -1,699 存货周转天数 68 62 60 60 资本支出 -1,186 -1,902 -1,888 -1,658每股指标(元) 股权投资-24 0 0 0 每股收益 1.86 2.31 2.64 3.02 其他长期资产变化-1,047 43 37 -41 每股经营现金流 2.17 2.46 2.95 3.00 融资活动现金流-1,422 10 -403 -808 每股净资产 12.40 14.06 15.88 17.97 借款增加 -1,579 1,195 1,088 891估值比率 股利及利息支付 -1,202 -1,501 -1,706 -1,945 P/E 13 10 9 8 股东融资 52 52 52 52 P/B 2 2 2 1 其他影响 1,307 264 163 194 EV/EBITDA 10 8 7 6 资料来源：公司公告，华创证券预测