全年圆满收官，Q4收入提速

2024年01月02日贵州茅台(600519.SH) 全年圆满收官，Q4收入提速 公司快报 证券研究报告白酒投资评级买入-A维持评级 6个月目标价2400元股价(2023-12-29)1,726.00元 事件：公司发布2023年年度生产经营情况公告，预计2023年 实现总收入1495亿元（其中茅台酒营业收入约1258亿元，系列 酒约204亿元），同比约+17.2%；归母净利润约735亿元，同比约 交易数据总市值(百万元) 2,168,197.40 流通市值(百万元) 2,168,197.40 总股本(百万股) 1,256.20 流通股本(百万股) 1,256.20 12个月价格区间1628.9/1912.9元 +17.2%。 公司超额完成全年收入目标，2023年圆满收官。2023Q4公司实现营收/归母净利约442/206亿元，同+17.0%/12.6%，收入环比提速。其中茅台酒/系列酒分别实现收入385.3/48.1亿元，同比 贵州茅台沪深300 15% 5% -5% -15% 2023-012023-042023-082023-12 股价表现 +15.24%/41.43%，茅台酒增长稳健，系列酒增长提速主要系去年基数较低。我们认为Q4增长一方面来源于11月1日起飞天及五星茅台出厂价提高直接增厚收入利润，另一方面，产品及渠道结构优化带来新增量，非标投放增加、茅台1935超过百亿营收、i茅台上线以来累计实现443亿交易额。2023年茅台酒/系列酒生产基酒5.72/4.29万吨左右，茅台酒基酒生产同比较稳定（2022年5.68万吨），系列酒同比增长22%，为系列酒销量提升提供产量基础。 茅台业绩工具箱充足，龙头经营定力强。11月以来公司连续发布利好信息，飞天五星提价20%，有望直接增厚公司收入利润，同时更体现其价格重归市场化运作，涨价机制重归正常。特别分红计划彰显其对公司价值的看重和对资本市场的重视。在市场整体业绩确定性不足的状态下，其确定性成为市场少有的优质资产。当前估值对应24年在25倍左右，具备较高性价比，继续推荐。 投资建议： 维持买入-A评级，预计公司2023-2025年的收入增速分别为16.5%/16.5%/15.0%，每股收益为58.8/69.9/81.2元，6个月目标价为2,400元，相当于2024年35x市盈率。 风险提示：政策和消费税风险，宏观经济不及预期，行业政策发生变化 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 -1.1 3.0 11.4 绝对收益 -2.7 -4.0 0.4 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 王尧分析师 SAC执业证书编号：S1450523110002 相关报告再次实施特别分红计划，重 2023-11-21 视股东回报稳健增长，公司具备强需求 2023-10-22 韧性和业绩确定性23H1超业绩预告，直销占比 2023-08-03 迈上新台阶23H1为完成全年目标奠定 2023-07-14 坚实基础23Q1开门红，为全年奠定良 2023-04-25 wangyao2@essence.com.cn (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 好基础 主营收入 109,464.3 127,554.0 149,810.8 175,479.4 201,580.4 净利润 52,460.1 62,716.4 73,858.1 87,904.0 102,034.1 每股收益(元) 41.76 49.93 58.79 69.98 81.22 每股净资产(元) 150.88 157.23 184.61 218.20 257.19 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 41.3 34.6 29.4 24.7 21.2 市净率(倍) 11.4 11.0 9.3 7.9 6.7 净利润率 47.9% 49.2% 49.3% 50.1% 50.6% 净资产收益率 27.7% 31.8% 31.8% 32.1% 31.6% 股息收益率 1.3% 1.1% 1.8% 2.1% 2.4% ROIC 43.3% 47.1% 58.6% 67.6% 63.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总利润表 财务指标 （百万元）2021A2022A2023E2024E2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入109,464.3127,554.0149,810.8175,479.4201,580.4 成长性 减:营业成本 8,983.4 10,093.5 11,718.3 13,046.5 14,208.0 营业收入增长率 11.7% 16.5% 17.4% 17.1% 14.9% 营业税费 15,304.5 18,495.8 20,606.3 24,144.2 27,749.5 营业利润增长率 12.2% 17.6% 18.7% 18.1% 15.7% 销售费用 2,737.4 3,297.7 3,914.7 4,581.4 5,079.3 净利润增长率 12.3% 19.6% 17.8% 19.0% 16.1% 管理费用 8,450.3 9,012.2 10,403.1 11,726.2 13,122.6 EBITDA增长率 11.2% 17.0% 19.0% 18.1% 15.8% 研发费用 61.9 135.2 141.9 149.0 156.5 EBIT增长率 11.1% 17.1% 19.0% 18.2% 15.9% 财务费用 (934.5)(1,391.8)(1,188.6)(1,268.8)(1,156.2) NOPLAT增长率 11.1% 16.8% 19.9% 18.2% 15.9% 资产减值损失 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 7.4% -3.6% 2.5% 23.2% 1.2% 加:公允价值变动收益 (2.2) 0.0 0.0 0.0 0.0 净资产增长率 17.4% 4.1% 18.7% 19.0% 18.4% 投资和汇兑收益 58.3 63.8 0.0 0.0 0.0 营业利润 74,750.9 87,879.5104,356.9123,249.9142,577.2 加:营业外净收支 (222.8) (178.0)(229.1)(229.1)(229.1) 利润率 利润总额 74,528.0 87,701.5104,127.8123,020.8142,348.0 毛利率 91.8% 92.1% 92.2% 92.6% 93.0% 减:所得税 18,807.5 22,326.4 26,136.1 30,878.235,729.4 营业利润率 68.3% 68.9% 69.7% 70.2% 70.7% 净利润 52,460.1 62,716.4 73,858.1 87,904.0102,034.1 净利润率 47.9% 49.2% 49.3% 50.1% 50.6% EBITDA/营业收入 69.0% 69.2% 70.1% 70.7% 71.3% 资产负债表 EBIT/营业收入 67.6% 68.0% 68.9% 69.5% 70.2% （百万元） 2021A 2022A 2023E2024E2025E 运营效率 货币资金51,810.258,274.399,066.9112,312.6162,809.7固定资产周转天数5546373228交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动营业资本周转天数 354 308 261 258 254 应收帐款 33.2 52.8 68.3 54.5 92.1 流动资产周转天数 668 617 585 588 598 应收票据 0.0 105.5 1,664.6 1,949.8 2,239.8 应收帐款周转天数 0 0 0 0 0 预付帐款 389.1 897.4 2,032.2 1,229.4 2,322.6 存货周转天数 102 102 93 86 79 存货 33,394.4 38,824.4 38,646.7 45,431.0 42,974.5 总资产周转天数 770 719 671 658 661 其他流动资产135,138.8118,457.2128,674.8141,707.4156,098.4 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本周转天数 434 379 321 309 299 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 投资性房地产 5.2 5.3 5.3 5.3 5.3 ROE 27.7% 31.8% 31.8% 32.1% 31.6% 固定资产 17,472.2 15,144.2 15,653.6 15,790.3 15,774.6 ROA 21.8% 25.7% 25.7% 27.3% 26.5% 在建工程 2,322.0 2,518.9 2,463.3 2,597.4 2,698.1 ROIC 43.3% 47.1% 58.6% 67.6% 63.6% 无形资产 6,208.4 7,273.7 7,105.4 6,937.0 6,768.7 费用率 其他非流动资产 4,969.6 8,676.5 4,972.5 6,188.9 6,589.1 销售费用率 2.5% 2.6% 2.6% 2.6% 2.5% 资产总额 255,168.2254,364.8303,857.8337,891.7402,148.5 管理费用率 7.7% 7.1% 6.9% 6.7% 6.5% 短期债务 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 研发费用率 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 应付帐款 6,134.2 5,665.6 7,680.2 6,091.1 8,906.3 财务费用率 -0.9% -1.1% -0.8% -0.7% -0.6% 应付票据 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 三费/营业收入 10.3% 9.8% 9.7% 9.4% 9.1% 其他流动负债 51,780.0 43,400.0 52,674.1 42,006.7 50,119.0 偿债能力 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产负债率 22.8% 19.4% 19.9% 14.3% 14.7% 其他非流动负债 296.5 334.4 210.8 280.6 275.3 负债权益比 29.6% 24.1% 24.9% 16.7% 17.3% 负债总额 58,210.7 49,400.1 60,565.1 48,378.4 59,300.5 流动比率 3.81 4.41 4.48 6.29 6.21 少数股东权益 7,418.1 7,458.0 11,384.9 15,411.5 19,767.9 速动比率 3.24 3.62 3.84 5.35 5.48 股本 1,256.2 1,256.2 1,256.2 1,256.2 1,256.2 利息保障倍数 (79.23) (62.31) (86.80) (96.14) (122.32) 留存收益 187,234.7195,199.7230,651.6272,845.6321,822.9 分红指标 股东权益 196,957.5204,964.7243,292.7289,513.3342,847.0 DPS(元) 21.68 19.03 30.57 36.39 42.24 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润