国君：​春季主线展望-国君周期论剑周观点20240101

策略核心观点 超跌反弹后，仍是震荡 超跌反弹行情已现，高度不高仍是震荡。国泰君安策略团队在12月24日《冬日里的回温：超跌反弹行情有望出现》提出超跌反弹行情将出现。但区别于市场共识的春季躁动，我们认为本轮反弹更多来自于交易维度推动，而并非预期维度的上修推动，这与7月末与10月末的反弹有所不同，因此我们判断“高度不高仍是震荡”：1）股市12月调整后的超卖状态、权重指数（沪深300、创业板指）低位估值，以及保险跨年配置、权重指数ETF流入、基金年末风格回摆等因素共同助推市场反弹，也是我们预判反弹的关键。2）存款利率下降打开了国内降息的预期，叠加美元与美元利率下降，助推了低位大盘股的表现。3）超跌反弹已经出现，行情要往上走需要盈利预期的推动，这仍需要时间。尤其是与地产相关的水泥发运率与螺纹钢表观消费量不振；与基建相关的石油沥青开工率弱于往期；新兴与传统PMI库存动力边际放缓。因此，对于指数的判断我们认为高度不高仍是震荡。 中美利差的收窄与历史低位的估值，正在为中大盘股票提供缓冲垫。我们认为风格切换正在悄然发生，小盘股行情逐步走向尾声；而另一方面以大盘价值（红利高股息）和中盘成长股（电子、医药为代表）的组合正在成为超额收益的新来源。自我们12月初提出以上看法以来，以国证2000为代表的小盘股出现跑输。从估值角度看，沪深300为代表的大盘股与电子、医药等板块的估值水平已经处于历史相对低位，隐含其计入了较多的悲观预期。历史经验也表明，在中美利差收窄、海外金融压力减小的时期中大盘的股票往往表现更好的超额收益。而小盘题材股在估值与交易优势下降、乐观预期难以兑现、风险偏好逐级下台阶的定价环境下，仍要警惕行情退潮。 行业比较：重点在低风险特征的股票，灵活选择成长股做超跌反弹。现阶段周期认识和价值发现的思维和策略仍难以奏效，股票风格和个股的选择并不在分子端盈利，而是在估值和风险溢价。由于缺乏新的预期，市场整体ROE改善难度较大，当前选股底仓重点在低风险特征的股票，关键在低估值与稳定现金流 。推荐：1）红利高股息与资源品：电力与公用/运营商/高速公路/焦煤等；2）具有安全边际，估值十年以来最低，竞争优势稳健，受益性价比消费：食品/乳制品。3）除大盘价值股外，超跌反弹看好受益于全球金融条件改善或行业周期逐步回升的电子/医药及军工。 投资主题与个股推荐：数据要素/AI智能终端/产能出海。1）数据要素：数据资产入表会计标准实施，数据乘数效应有望加速显现。推荐1、公共数据供给和授权运营商；2、具备数字资产重估潜力的公司；3、数据确权和流通交易服务商。2）AI智能终端：CES2024大会召开在即，AIforAll成为重要主题，AI处理器和端侧大模型迭代加速，终端设备迎新产品周期。推荐AIPC等终端设备和量产加速的苹果MR产业链；3）产能出海：依托国内产业链和产能优势开拓海外增量市场。推荐手工具/汽零等高端装备和跨境电商等出口优势产业。 风险提示：海外高利率持续时间超预期，全球地缘政治的不确定性。煤炭核心观点 煤价震荡，24Q1长协焦煤价格上涨 投资建议：煤价震荡有支撑，值得重视的是煤炭板块在业绩有保障叠加高股息下配置价值凸显，本周兰花科创公告前三季度利润分配方案，现金分红比例达62%，超市场预期，煤炭板块高分红价值再次彰显。短期焦煤弹性优于动力煤 ，24Q1焦煤长协价上涨，拉动长协焦煤公司业绩上涨，推荐：1）长协焦煤：恒源煤电、淮北矿业、平煤股份、山西焦煤；2）高股息动力煤：中国神华、陕西煤业、兖矿能源、山煤国际；3）估值偏低，具备修复空间：华阳股份、中煤能源、新集能源、兰花科创；4）成长&转型：电投能源、甘肃能化等。 气温回暖，煤价震荡偏弱，后续关注港口及电厂去库节奏。12月最后一周，动力煤方面，北方港Q5500平仓价为930元/吨(-23元)，本周寒潮褪去，各地气温回暖，以及元旦假期的临近，沿海市场氛围冷清，煤价震荡下跌。展望后市 ，年终岁末，部分煤矿完成年度生产计划任务等，主产区产能利用率下降，供给呈收缩趋势。需求端，目前全国统调电厂存煤保持在2亿吨以上的历史高位水平，叠加买涨不买跌心态影响，下游采购并不急迫，供需两弱，预计煤价呈震荡走势。后续需关注港口及电厂去库节奏，截至12.29日，环渤海港库存周环比下降215万吨（-7.7%），沿海八省电厂库存周环比下降24万吨（-0.7%） 。 供需两弱，焦煤价格震荡维稳。12月最后一周，炼焦煤方面，京唐港主焦煤(山西)价格为2770元/吨(+0元)，年末供给延续偏紧，而需求端铁水产量下降，前期钢焦企已完成补库，当前以刚需采购为主，供需两弱，煤价震荡维稳。需求端，下游焦炭第四轮提涨尚未落地，对高价煤资源的采购偏谨慎，预计煤价进一步上涨存压力，整体看，焦煤涨跌两难，偏稳运行。24Q1焦煤长协价上调，拉动长协焦煤公司业绩上涨。近期，主要焦煤2024Q1长协价落地，上涨后价格在2200-2300元/吨左右：1）平顶山主流大矿一季度长协价上涨，主焦煤2320元/吨涨200元/吨，1/3焦煤2020元/吨涨150元/吨；2）山西炼焦煤：主导大矿2024Q1长协价上涨100-200元，焦煤、肥煤、1/3焦煤涨200元；瘦煤涨100-200元；气煤、贫瘦煤涨100元；3）淮北矿业2024Q1长协价上涨100-20 0元。 行业回顾：1）截至2023年12月22日，秦皇岛港库存为579.0万吨（-9.1%） ，炼焦煤库存三港合计148.8万吨（-13.3%），200万吨以上的焦企开工率为79.58%（-1.20PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌1美元/吨（-0.6 %），北方港（Q5500）下水煤较澳洲进口煤成本高3元/吨；澳洲焦煤到岸价340美元/吨，较上周上涨1美元/吨（0.3%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本高12元/吨。 风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期释放。石化核心观点 红海风险溢价回吐，原油价格冲高回落观点边际变化： ①原油：本周原油价格在红海风险溢价回吐背景下冲击80美元/桶失败回落，宏观层面市场关注2024年初发布的非农就业数据。2023年市场在基本面供给收紧疫后出行需求修复及宏观衰退预期间反复切换。展望2024年，市场对软着 陆预期渐强，部分商品如金铜对降息预期交易比较充分，原油相对更弱但近期反弹仍受到地缘风险溢价和宏观降息的支撑。红海风险溢价近期有所回落因尚未影响到实际供应，但类似巴以冲突仍需观察后续进展，是否会波及到产油国实际产量。宏观层面我们认为欧美需求边际放缓，后续需关注欧美央行利率政策以及市场对软着陆的预期是否可以落地。 ②对市场的观点：2024年我们认为市场对红利资产仍将保持较好关注度，石化板块整体具备较好配置价值。市场近期对海外需求预期回暖，推荐2024年海外纺服需求预期改善，供给端压力较少的涤纶长丝板块的桐昆股份及新凤鸣。长期我们认为央企经营效率持续改善，油价长期看中枢提升，且公司积极增加股东回报；推荐中国石油，中国海油，中国石化。同时红利资产我们认为2024年将保持关注度，推荐毛差保持相对稳定，消费量预期持续增长的昆仑能源。海上资本开支预计2-3年内仍将持续增长，尤其是中东及南美地区。推荐海上油气工程服务类企业的中海油服及海油工程。此外推荐长期受益于炼化板块资本开支提升的央企工程建设类公司，中石化炼化工程。以及未来受益于乙烯产能增加的卓然股份。推荐化工品需求预期持续好转的卫星化学，宝丰能源，荣盛石化，恒力石化等此前需求预期被压制，价差处于历史底部且未来产能将继续扩张的化工龙头企业。新材料方向，我们认为应该重点关注POE,EVA及芳纶方向。 风险提示：欧美补库需求不及预期，海外软着陆预期回摆，地缘政治对供应端扰动。 原油：红海风险溢价回吐，原油价格冲高回落 原油：截止12月29日，WTI现货收于71.65美元，环比-2.24美元；BRENT现货收于77.8美元，环比-2.85美元。EIA12月22日当周商业原油库存环比-711.4万桶，前值+290.9万桶。其中库欣原油环比+150.8万桶，前值+168.6万桶。汽油库存环比-66.9万桶，前值+271万桶。炼厂开工率环比+0.9%至93.3%。美国原油库存下降，净进口量环比减少。美国产量1330万桶/天，美国净进口数据环比-10.2%。截至12月29日当周，美国活跃石油钻机数环比+2部至500部 。 天然气：截止12月29日，英国基准天然气价格收于79.95便士/撒姆，环比-4.08便士/撒姆；截止12月29日，美国NYMEX天然气期货收于2.5美元/百万英热单位，环比-0.08美元/百万英热单位。12月24日，中国LNG综合进口到岸价格指数178.46(C.I.F，不含税费、加工费）。12月29日国内LNG液厂平均出厂价6042元/吨，环比-0.31%。本周原油价格在红海风险溢价回吐背景下冲击80美元/桶失败回落，宏观层面市场关注2024年初发布的非农就业数据。2023年市场在基本面供给收紧疫后出行需求修复及宏观衰退预期间反复切换。展望2024年，市场对软着陆预期渐强，部分商品如金铜对降息预期交易比较充分，原油相对更弱但近期反弹仍受到地缘风险溢价和宏观降息的支撑。红海风险溢价近期有所回落因尚未影响到实际供应，但类似巴以冲突仍需观察后续进展，是否会波及到产油国实际产量。宏观层面我们认为欧美需求边际放缓，后续需关注欧美央行利率政策以及市场对软着陆的预期是否可以落地。 红海风险溢价有所回落，但仍需关注后续事态发展。根据路透社报道，12月31日马士基旗下船只再次遭受导弹攻击后再次遇袭，美国军方表示四艘也门胡塞 武装船只对马士基的船只发动了袭击，美国海军进行反击并击沉三艘。马士基已经决定在未来48小时内暂停经过红海的航行。历史上看地缘政治冲突在刚发生时市场容易先计价风险溢价，其后视实际供应端扰动表现而重新计价，如果对供应端扰动低于预期则其后风险溢价回落。类似于巴以冲突，由于当前冲突尚未结束，后续如果冲突波及到产油国使实际产量下降，则风险溢价将进一步上升。否则风险溢价则将回落。我们认为红海风险短期更倾向于脉冲式上涨，因当前宏观端需求预期较弱以及尚未影响到实际供应。 宏观层面货币政策仍然是市场的重点关注因素。市场关注本周五发布的12月非农数据，预计12月非农就业增长将是自2021年中以来的最小增幅，同时失业率将进一步上升。美联储认为通胀正在进一步降温，但劳动力市场可能仍有弹性 。当前金铜比及铜油比已经持续走强至历史高位，主要是对金属而言宏观层面降息预期上升；而实体端油品需求相对一般，因此金属与油品价格持续劈叉，因此有市场观点认为后续原油价格将上升使金油比回归。原油在一季度将迎来OPEC的减产，但后续减产力度进一步扩大可能性较低。对需求端及货币政策的预期是当前市场主要分歧所在；我们认为欧美央行放弃控制通胀的可能性并不高，2024年仍可能经历需求放缓的阶段；我们判断欧美降息的主要目的仍在于衰退或者预防式降息。 齐鲁石化烯烃厂着火 12月23日中国石化齐鲁石化发布微博，齐鲁石化当天烯烃厂裂解车间起火，火势初步得到控制，暂无人员伤亡。根据财联社报道，事故发生后烯烃厂处于停工状态，影响丁二烯原料的C4资源供应。丁二烯，丁二烯橡胶，丁苯橡胶装置仍维持正常运行状态。根据公开资料显示，齐鲁石化拥有1300万吨/年，乙烯产能80万吨，PE65万吨，丙烯腈13万吨等。总体来看，烯烃厂的事故实际影响取决于火势熄灭后的复产情况，短期化工品价格或受市场情绪影响上行。 聚酯：终端开工率维持同期高位，工厂春节放假时间预期正常 本周江浙涤丝产销整体尚可，7天产销平均估算在110-120%左右，工作日5天平均估算在150%左右。内销方面，终端开机率加弹、织造基本维持，处于同期相对高位，刚需坚挺的同时月末投机继续放量;出口方面，高额海运费压力下出口量偏弱。本周涤丝现金流走弱，POY/FDY/DTY现金流周均-62/152/181元/吨；江浙涤丝工厂库存下降，