A股2024年投资策略展望：牛市起点

证券研究报告 牛市起点 ——A股2024年投资策略展望 证券分析师：陈刚 执业证书编号：S0600523040001 邮箱：cheng@dwzq.com.cn 证券分析师：陈李 执业证书编号：S0600518120001 邮箱：yjs_chenl@dwzq.com.cn 2023年12月24日 大势研判——牛市起点的“�条线索”总结 我们从当前影响市场走势的核心的�条线索来分析，判断2024年A股市场整体走势和风格的特征。 线索一：A股弱势，市场到底在交易什么。过去两年半时间市场交易的核心是中美名义增速差的拉大。拐点出现的核心考虑是中美名义经济增速差收窄，将是中国资产价格重回上行的核心条件。 线索二：美债利率是否将趋势下行。随着超储消耗殆尽，美国消费将可能出现刚性缺口，导致美国通胀 、消费和就业数据进一步下行，此外宽财政受阻也将加速上述过程，因此，美元利率将趋势性下行。 线索三：美债利率趋势下行的影响。美元利率↓——全球需求↑——我国政策效率↑的推演将实现。因此 ，A股成长风格崛起、微盘和高分红风格走弱以及我国宏观政策效率的上升。 线索四：市场上有哪些线性推演。我们的非线性推演：超储消耗完毕——经济和通胀进一步下行——海外利率下行——套利资金的负反馈消退——交易全球经济共振复苏预期——中国政策效率提升——A股分母和分子同时好转——资产价格负反馈消退——预期好转。 线索🖂：资产价格下跌因素拆分和修复、反转的可能。我们倾向于认为市场高估了内部基本面预期的走 弱，而低估了外部基本面和利率走强对资产价格的影响，故以上两方面将在外部发生变化时修复股价。 总结而言，在以上�个核心因素推演下，2024年中国资产价格将迎来修复，过去两年半跌幅最大的相关核心资产品种的估值修复确定性较高，相对应的微盘风格和高分红风格 则可能受到风格轮动的影响而走弱。2 资金面——内外资共振，破局存量博弈 我们判断2024年，站在美联储降息周期和第六轮资本市场政策周期的起点，外资有望重回流入，与国内中长期资金、机构资金形成共振、重新掌握市场定价权，打破现下存量博弈和“非理性投机”持续发酵的格局。2024年A股增量资金或将达1.2-1.7万亿元。 2024年A股资金面的破局点首先在于外资：从外资视角来看，2023年在一定程度上可以类比2018年。 2024年在全球流动性宽松之际，外资有望重演2018年末至2019年的流入节奏。 第六轮资本市场政策周期开启，中长期资金入市在即：政策引导中长期资金入市，保险、社保、银行理财等长线资金将是2024年微观流动性好转的关键。 2024年公募有望迎来拐点：机构和小盘风格往往呈现周期性的“此消彼长”。过去连续两年，机构持续走弱。2024年公募或将迎来拐点。 行业比较——盈利温和修复，行业景气分化 业绩预测：全A/两非归母净利增速5%/6.5%，节奏呈现“倒U型”；盈利能力温和修复 行业景气：2023全年行业景气分化，库存周期仍在去化。2024年进入补库周期，行业景气迎来修复 行业比较线索：景气反转（关注库存率先出清进入补库，行业龙头进阶，市场占有率提升，基本面处于 周期底部的行业，如养殖猪板块、教培）、出海增量（海外进入补库周期，关注出海带来增量空间的行 业，如家电、高端制造板块）、前沿产业（AI+细分赛道领域、创新药板块、半导体）3 产业趋势——基于经济新常态和顶层政策指引的产业投资选择 美债利率下行周期中，中美利差和名义增速差收窄，估值对于利率更加敏感的成长股有望走出超额行情。 对于成长股投资方向的选择，我们从宏观局势变化和政策战略导向2大角度进行分析： •基本面：经济增速中枢下台阶，新增长引擎依赖全要素生产率的提升，有产业结构优化、微观技术进步2大手段。 •政策面：首要强调“高质量发展”，多次提及“高水平安全”，彰显“优化结构”目标。 综合当前经济形势与政策导向，我们给出如下产业选择思路： •数字经济方向：农业经济和工业经济之后的新型经济形态，典型成长板块（数据要素、人工智能） •生命健康方向：人口结构变化和新政策周期下的结构性高增机遇（银发经济、创新药） •“卡脖子”技术突破方向：国有资本鼎力支持与替代率较大提升空间 风险提示：经济复苏不及预期；海外衰退超预期；地缘政治事件黑天鹅 目录 2023年简要复盘 2024年大势研判——牛市起点的�条线索 2024年资金面分析 2024年行业比较和产业趋势分析结论——牛市起点 风险提示 2023年，A股震荡调整、结构分化，截至12月22日收盘，全A跌7.61% 基本面方面，内部疫后强修复预期证伪、消费动能不足，土地经济退坡下地产基建偏弱，围绕政策预期、政策实际落地与政策 效果的博弈持续演绎；外部全球衰退+去全球化，出口乏力 流动性与估值方面，美国强财政下经济高韧性+油价高位，美债利率坚挺，资金风险偏好承压；地产滑坡叠加地方债务风险，下半年外资加速流出，市场陷入存量博弈 大盘走弱下，2023年以结构性行情为主，体现为科技强势、获得绝对收益，高股息相对抗跌 5300 5200 5100 5000 4900 4800 2月3日美国非农超预期，加息终点后移 国内经济数据分歧，海外银行业危机爆发，加息预期摇摆 4月21日拜登限制关 键领域中国投资，是人民币贬值的起点 3月地产销售和消费服务一度回暖，3月17日央行降准； 万得全A 政策预期和政策实际情况反复博弈，稳增长政策逐渐出台 7.7公布的美国6 8.8公布的7月出口数据进一步恶化 8.12，中融信 托风险发酵 美债长端利率冲高 中美关系改善预期升温，美债利率回落 国内宏观数据走弱 4700 4600 4500 4400 交易海外流动性拐点和国内疫后复苏 美国银行危机 顺利化解 3月12日美国财政部、联储和FDIC出手解决银行危机问题，给市场吃定心丸 大量公司一季报低 于预期；一季度GDP同比超预期下担忧后续政策力度；中美科技领域摩擦 月非农低于预期7.24政治局会议 地产、化债、资本市场等多项政策抓手 8.25“认房不认贷”落地 10.7巴以冲突爆发 10.17一带 一路峰会 10.24“万亿国债” 10.26-28我 国外交部长访美 12.8政治局会议 提出“以进促稳、先立后破” 2023/01/032023/02/032023/03/032023/04/032023/05/032023/06/032023/07/032023/08/032023/09/032023/10/032023/11/032023/12/036 7 小盘优于大盘。沪深300明显走出负超额；8月以来陆股通加速流出，以核心资产为代表的机构与外资定价品种陷入资金面负反馈；活跃资金规避上述板块、交易小盘甚至微盘；11月微盘风格一度外溢至北证新股 存量博弈下，市场聚焦2个方向：1）TMT（AI）、汽车（智驾）等有独立产业逻辑的成长板块；2）优质类固收资产（高股息） 成长价值均衡：由于上述两种板块均跑赢大盘，故全年成长和价值风格相对均衡 非典型成长：但显著领跑的赛道以泛科技题材为主，故A股整体呈现一种非典型成长特征——少数题材如AI等领先、获得绝对收益，红利资产相对抗跌、获得超额收益 美容护理商贸零售电力设备房地产建筑材料社会服务食品饮料基础化工农林牧渔交通运输沪深300 综合有色金属 银行国防军工 钢铁医药生物轻工制造 环保万得全A建筑装饰非银金融公用事业纺织服饰机械设备石油石化家用电器 汽车 -35 -25 -15 -5 5 15 25 电子煤炭计算机传媒通信 图：全年看TMT领跑大盘（2023年SW行业涨跌幅，%）表：A股不同风格指数2023年各月及年初至今（12月22日收盘）涨跌情况 指数 年初至今 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 万得全A -7.61 7.38 -0.02 -0.83 -1.44 -3.31 1.58 2.47 -5.61 -1.09 -2.16 0.35 -4.56 上证指数 -5.65 5.39 0.74 -0.21 1.54 -3.57 -0.08 2.78 -5.20 -0.30 -2.95 0.36 -3.79 深证成指 -16.29 8.94 -1.81 -0.49 -3.31 -4.80 2.16 1.43 -6.85 -2.96 -2.43 -1.39 -5.20 创业板指 -22.20 9.97 -5.88 -1.22 -3.12 -5.65 0.98 0.98 -6.00 -4.69 -1.78 -2.32 -5.03 沪深300 -13.80 7.37 -2.10 -0.46 -0.54 -5.72 1.16 4.48 -6.21 -2.01 -3.17 -2.14 -4.55 国证2000 -3.79 8.47 2.77 -1.42 -2.86 -0.91 1.23 -1.74 -5.19 0.19 -1.23 3.09 -5.46 北证50 5.38 12.84 -4.76 -5.31 -4.79 2.87 -5.00 -4.63 -8.29 3.98 -7.11 27.54 3.30 大盘成长 -22.74 10.72 -4.16 -1.13 -5.52 -7.65 1.26 4.31 -6.76 -4.14 -1.52 -4.15 -5.28 大盘价值 -4.15 4.78 -1.24 0.39 6.34 -4.36 0.16 4.95 -5.55 0.71 -4.85 -2.63 -2.07 小盘成长 -13.21 8.72 0.76 -1.04 -3.82 -3.05 -0.36 -1.24 -6.33 0.19 -3.37 0.17 -3.95 小盘价值 -4.16 5.45 2.97 -0.73 1.35 -3.68 -1.71 4.10 -6.20 1.20 -3.15 0.14 -3.30 中特估指数 11.41 6.19 4.27 7.63 8.69 -2.49 -0.99 1.00 -6.29 -0.41 -4.17 -0.17 -1.20 红利指数 2.90 3.10 3.33 -0.12 5.42 -2.93 -3.54 3.15 -3.99 2.88 -3.19 0.36 -1.02 汽车 -1.65 10.74 -3.36 -4.86 -3.62 -2.79 5.70 11.49 -11.64 1.80 6.81 -1.65 -7.41 科技 17.51 10.03 -0.08 9.28 -3.50 -1.98 3.23 -1.68 -3.85 -2.31 -0.82 13.64 -3.76 新能源 -37.64 9.83 -4.80 -6.26 -4.55 -6.87 4.54 -4.03 -10.42 -4.32 -8.44 -5.56 -3.74 TMT指数 21.02 10.48 4.24 8.19 -3.48 3.55 0.98 -4.64 -0.95 -1.29 -0.40 7.42 -3.53 半导体产业 -8.05 6.85 0.71 9.59 -0.56 -0.97 -1.59 -4.41 -5.68 -5.24 -0.08 -1.32 -4.50 人工智能 14.58 13.38 9.71 15.64 -2.38 2.95 -0.76 -4.03 -7.21 -5.43 -4.95 2.41 -2.57 目前，万得全A的市盈率为16.3，处于2010年以来不足1/3分位，较年初略有下降 其中以沪深300为代表的核心资产2023年以来估值收缩明显，从年初的28%分位调整至年末不足20%分位 创业板指市盈率已跌至2010年以来不足1%分位，以新能源、医药为代表的大盘成长明显处于低估状态 而人工智能板块估值由年初不足35%分位扩张至近90%分位，高估值系市场定价新科