叉车民企龙头，增长活力充足

买入（首次） 股价（2023年12月20日）21.91元 叉车民企龙头，增长活力充足 ——杭叉集团首次覆盖报告 公司研究|首次报告杭叉集团603298.SH 目标价格27.43元 52周最高价/最低价26.36/16.14元 总股本/流通A股（万股）93,558/93,558 A股市值（百万元）20,499 国内叉车龙头，公司经营稳健。杭叉集团是国内叉车双龙头之一，拥有六十余年发展历史，主营叉车等工业车辆的研发、生产和销售，产品系列齐全，营销服务体系 完善。公司股权结构稳定，具有以巨星集团为控股股东、省市政府财政加持、经营者持股的混合制股本结构。公司穿越行业周期，业绩持续稳健增长：2011-2022年，公司营业收入复合增长率为9.14%，归母净利润复合增长率为15.93%。同时公司利润率水平控制良好，费用管控能力保持稳定，22H2以来盈利能力逐步提升。 叉车行业逻辑顺、趋势明，新增长点孕育新生命力。叉车是具备成长属性的通用设备，其需求短期内与宏观经济景气度相关，远期来看“叉车替人”是行业增长的长 期驱动力。近年来我国叉车电动化率逐渐提升，叉车电动化势不可挡。出口已成为我国叉车销售的重要支撑。我们认为，随着国内叉车产品全球竞争力不断增强，中国叉车的全球市场份额还有进一步提升空间。后市场业务与叉车业务相伴相生、相互赋能，从单机向智能物流解决方案发展是叉车行业发展的大趋势。参考叉车龙头在后市场业务与智能物流解决方案业务的布局，中国叉车企业还有较大提升空间。 杭叉前瞻布局新能源和全球化，多元业务释放新活力。公司前瞻性发力新能源叉车产品，布局新能源产业链，投资扩产提升新能源叉车产能，已形成了具备性能领先、型谱齐全、供应链稳定、品牌认可度高等优势的竞争格局。公司加速布设海外 营销和服务网络，实现海外销售快速增长。在紧抓电动化和全球化大趋势的同时，公司还通过子公司发力海外后市场、推进租赁业务，完善后市场业务布局；布局智能物流业务板块，实现订单、营收快速增长。我们认为，公司通过紧抓行业趋势、多元化业务布局，有望持续增强整体竞争力，持续夯实行业龙头地位。 盈利预测与投资建议 我们预计公司23/24/25年将实现营收168.51/197.12/229.45亿元，同比增长 16.9%/17.0%/16.4%；23/24/25年归母净利润分别为16.77/19.77/22.91亿元，同比增长 69.8%/17.9%/15.9%，EPS分别为1.79/2.11/2.45元。参考可比公司平均估值，给予杭叉集团2024年13xPE，对应目标价为27.43元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动的风险，主要原材料价格波动风险，国际贸易政策及汇率波动的风险，新业务发展不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。 国家/地区中国 行业机械设备 核心观点 报告发布日期2023年12月20日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 1.15 -2.14 -5.64 32.65 相对表现% 3.29 5.66 5.38 46.53 沪深300% -2.14 -7.8 -11.02 -13.88 杨震021-63325888*6090 yangzhen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520060002香港证监会牌照：BSW113 丁昊dinghao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080002 刘嘉倩liujiaqian@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 14,490 14,412 16,851 19,712 22,945 同比增长(%) 26.5% -0.5% 16.9% 17.0% 16.4% 营业利润(百万元) 1,084 1,180 2,137 2,519 2,919 同比增长(%) 5.6% 8.8% 81.1% 17.9% 15.9% 归属母公司净利润(百万元) 908 988 1,677 1,977 2,291 同比增长(%) 8.4% 8.7% 69.8% 17.9% 15.9% 每股收益（元） 0.97 1.06 1.79 2.11 2.45 毛利率(%) 15.5% 17.8% 20.3% 20.4% 20.5% 净利率(%) 6.3% 6.9% 10.0% 10.0% 10.0% 净资产收益率(%) 17.3% 16.6% 22.6% 21.5% 21.5% 市盈率 22.6 20.8 12.2 10.4 8.9 市净率 3.7 3.3 2.4 2.1 1.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1.叉车民企龙头，公司经营稳健5 1.1叉车行业双龙头之一，产品系列齐全5 1.2股权结构清晰，产业链布局完善7 1.3穿越周期持续成长，公司治理稳健8 2.叉车行业逻辑顺、趋势明，新增长点孕育新生命力9 2.1叉车需求短期与制造业、物流业景气度相关，长期由“叉车替人”驱动9 2.2电动化势不可挡，出海方兴未艾11 2.3后市场为叉车赋能，智能物流解决方案与叉车协同互补14 3.前瞻布局新能源和全球化，多元业务释放新活力18 3.1布局发展新能源，引领行业新趋势18 3.2海外扩张进行时，出口销售快速增长20 3.3完善后市场，加码智能物流21 4.盈利预测与投资建议23 4.1盈利预测23 4.2投资建议24 风险提示24 图表目录 图1：杭叉集团发展历史5 图2：杭叉集团主要产品系列6 图3：杭叉集团股权结构图（截至2023年9月30日）7 图4：杭叉集团国内外营销网络（截至2023年6月30日）7 图5：杭叉营业收入及同比增速8 图6：杭叉归母净利润及同比增速8 图7：杭叉毛利率及净利率8 图8：杭叉各项费用率情况8 图9：杭叉各季度营收及归母净利润同比增速9 图10：杭叉各季度毛利率及归母净利润率9 图11：挖机销量、叉车销量及金属切削机床产量同比增速（%）9 图12：叉车销量增速与PMI指数增速的关系10 图13：平衡重式叉车销量增速与制造业GDP增速的关系10 图14：仓储叉车销量增速与快递业务量增速的关系10 图15：中国总劳动力人口及同比增速11 图16：中国叉车销量与劳动力新增人口的反向变动关系11 图17：中国叉车销量结构11 图18：中国电动叉车销量占比（%）11 图19：全球各地区叉车电动化率（%）12 图20：我国平衡重式叉车销量及电动化率12 图21：全球各地区平衡重式叉车电动化率（%）12 图22：我国叉车内销量及同比增速13 图23：我国叉车出口销量及同比增速13 图24：国内叉车龙头企业海外业务营收及占比13 图25：丰田工业FY2023营收分拆14 图26：凯傲集团2022年营收分拆14 图27：丰田FY2023物料搬运业务结构15 图28：凯傲集团2022年收入拆分15 图29：智能物流系统构成15 图30：2022年全球仓储物流系统TOP20企业市场份额（按营收）16 图31：丰田物流解决方案业务架构16 图32：丰田物流解决方案业务营收（十亿日元）16 图33：凯傲集团供应链解决方案业务营收（亿欧元）17 图34：凯傲集团通过收购布局供应链解决方案业务17 图35：中国智能仓储市场规模及增速18 图36：中国工业移动机器人市场规模及增速18 图37：杭叉集团XH系列高压锂电产品18 图38：杭叉集团XE系列锂电叉车18 图39：鹏成科技生产的模组和锂电池19 图40：嘉晨智能生产的交流异步和永磁同步电机19 图41：杭叉集团海外业务营收、同比增速及营收占比21 图42：杭叉集团海外业务和国内业务毛利率对比（%）21 图43：杭叉赛维思的多元化整机配件21 图44：杭叉租赁向大众汽车（安徽）交付新能源叉车21 图45：杭叉集团智能板块布局22 图46：杭叉集团智能物流板块部分客户22 图47：杭叉-奥卡姆拉物流装备合资签约仪式23 表1：2022年全球前10大叉车制造商5 表2：叉车租赁相比自行购买的优势14 表3：杭叉集团氢燃料电池叉车进展20 表4：杭叉集团的海外拓展举措20 表5：可比公司估值比较24 1.叉车民企龙头，公司经营稳健 1.1叉车行业双龙头之一，产品系列齐全 公司发展超六旬，综合实力和市场影响力强劲。杭叉集团前身是成立于1956年的杭州机械修配厂，该厂1974年开始试制叉车并取得成功，1979年更名为杭州叉车厂，从事叉车专业化生产。公司2000年通过改制成为杭州叉车有限公司，2003年变更为股份有限公司，2010年更名为杭叉集团股份有限公司。2011年，公司引进巨星集团作为战略合作伙伴。2016年底，公司在上交所上市。杭叉集团及其前身生产叉车已有近60年历史，目前已成为国内规模最大的叉车研发、制造和出口基地之一。杭叉集团和安徽合力是中国叉车行业双龙头，根据美国《现代物料搬运》杂志 1956 1979 2003 2011 以“做世界最强叉车企业”为愿景，以“一轻、二低、三智”为产品开发方向 2016 通过IPO审核首发上市 的评选，2017-2022年杭叉集团均位于全球叉车制造商排行榜第8位，安徽合力则位于第7位。 图1：杭叉集团发展历史 杭州机械修配厂成立 更名杭州机叉车厂专业生产叉车 设立浙江杭叉工程机械股份有限公司 引入巨星科技战略合作伙伴 1974 2000 2010 开始试制CZ3叉车并取得成功 改制成立杭州叉车有限公司 更名杭叉集团股份有限公司 数据来源：公司官网，东方证券研究所 表1：2022年全球前10大叉车制造商 排名 公司名称 国家 2022财年销售额（亿美元） 1 丰田工业集团 日本 168.58 2 凯傲集团 德国 78.53 3 永恒力集团 德国 50.80 4 科朗设备集团 美国 46.90 5 三菱力至优 日本 46.30 6 海斯特-耶鲁物料搬运公司 美国 35.48 7 安徽合力 中国 22.58 8 杭叉集团 中国 20.69 9 斗山工业车辆公司 韩国 16.88 10 克拉克物料搬运公司 美国 9.08 数据来源：美国《MMH现代物料搬运》杂志，东方证券研究所 拣选车 前移式叉车 堆垛系列 搬运系列 仓储叉车 A系列蓄电池叉车 X系列锂电池叉车 XA系列锂电池叉车 AE系列锂电池叉车 三支点平衡重式叉车 氢燃料电池叉车 XH系列高压锂电叉车 XA系列锂电池叉车 电动叉车 我国叉车行业双龙头之一，产品系列齐全。杭叉集团主营叉车等工业车辆的研发、生产和销售。公司产品包括1-48吨内燃叉车、0.75-48吨电动叉车、集装箱正面吊、空箱堆高机、牵引车、搬运车、堆垛车、越野叉车、高空作业车辆、强夯机等全系列、多品种的产品以及多款AGV智能工业车辆，规格品种达上万种，同时为客户提供智能物流整体解决方案以及包括产品配件销售、修理、租赁、再制造等在内的工业车辆后市场业务。 图2：杭叉集团主要产品系列 内燃叉车 A2系列 1.5-3.8吨内燃叉车 X系列 5-10吨内燃叉车 X系列 12-16吨内燃叉车 大吨位内燃叉车 特殊车辆 牵引车 正面吊 高空作业车辆 AGV 数据来源：公司官网，东方证券研究所 1.2股权结构清晰，产业链布局完善 公司股权结构清晰，民企、国资均有持股。杭叉集团的控股股东是杭叉控股，持股比例41.34%。2011年，巨星集团通过股份转让的方式开始成为杭叉控股的控股股东。截至2023年三季报，巨星控股持有杭叉控股78.98%的股份，巨星科技持有杭叉控股20%的股份，仇建平先生通过持有巨星控股和巨星科技的股份，拥有杭叉控股98.98%的表决权，是杭叉集团的实际控制人。杭叉集团第二大股东是由杭州市国资