债务灵活性

财经系列讨论 联邦储备委员会，华盛顿特区，ISSN1936-2854（打印） ISSN2767-3898(在线) 债务灵活性 RhysBidder，NicolasCrouzet，MargaretM.Jacobson，MichaelSiemer2023 -076 请引用本文为： Bidder,Rhys,NicolasCrouzet,MargaretM.Jacobson,andMichaelSiemer(2023)."Debtflexibility"FinanceandEconomicsDiscussionSeries2023-076.Washington:BoardofGov-ernorsoftheFederalReserveSystem,https:////doi.org/10.17016/ 注意：金融和经济讨论系列（FEDS）中的员工工作文件是为激发讨论和评论而分发的初步材料。提出的分析和结论是作者的分析和结论，并不表示其他研究人员或理事会成员的同意。在出版物中引用的金融和经济讨论系列（除了承认）应清除与作者（S），以保护这些论文的暂定性质。 债务灵活性* Rhys投标人†,NicolasCrouzet‡，玛格丽特·M·雅各布森§，和迈克尔·西默¶ 2023年11月 Abstract 本文使用FRY-14Q关于C＆I贷款的监管数据记录了有关修改银行贷款的新事实。我们发现，41 ％的贷款至少发生一次对关键合同条款的贷款级别修改，例如利息和到期日。修改的横截面差异很大，并因借款人的困境而扩大。相对于单一贷款人贷款，银团贷款被修改的可能性是1.5倍，利率变化的可能性是两倍。我们的发现引起了质疑：1）债权人分散是否使贷款修改更具挑战性；2）当借款人级别的条件发生变化时，银行和小型借款人之间的关系贷款是否为灵活性创造了更多空间。 关键词：公司债务、重新谈判、中小企业贷款、关系型贷款。 JEL代码：G21、G32、G33。 *本材料反映了作者的观点，而不是联邦储备委员会的观点。作者感谢杰克·斯科特和康纳·布伦南的出色研究援助。此外，作者感谢联邦储备委员会研讨会上的参与者提供有用的评论和反馈。 †伦敦国王学院,rhy.m.bider@kcl.ac.uk. ‡西北大学,n-crouzet@kellogg.northwestern.edu. §联邦储备委员会,margaret.m.jacobson@frb.gov. ¶联邦储备委员会,michael.siemer@frb.gov. 1Introduction 将债务合理化作为最佳金融合同的理论通常强调了贷款人和借款人之间控制权和现金流量权的国家或有转移的重要性，这是最大程度地降低国家验证成本或阻止借款人转移资金的方法（Towsed，1979；Aghio和Bolto，1992；Hart和Moore，1994，1998）。与这些理论一致，最近的实证工作的证据表明，债务合同确实是高度国家或有的证券，其收益和控制权可以灵活地根据公司结果进行调整。正如关于债务契约普遍性的实证工作所显示的那样，这种状态应急可以是事前合同设计的一部分（小史密斯和华纳，1979年；Chava和罗伯茨，2008年；尼尼，史密斯和苏菲，2009年；乔多罗·赖希和法拉托，2022年），但也可以是最初信贷协议规定之外的事后重新谈判的结果（罗伯茨和苏菲，2009年；罗伯茨，2015年 ）这些证据大部分来自银团贷款市场，在该市场中，通常包括银行和非银行的放款人团体根据共同贷款协议向单个借款人提供信贷。1 虽然在价值方面很重要，但银团市场通常仅限于相对较大且成熟的公司，其资本需求超过任何单个贷 方的能力。相比之下，绝大多数公司贷款合同涉及一家银行向一个借款人提供贷款，特别是对于规模较小或不太成熟的借款人。关于关系贷款的文献长期以来一直假设，这种贷款安排的好处是，随着后者的财务状况的发展，银行可以为借款人提供灵活性（Boot，Greebam和Thaor，1993；Boot和Thaor，2000；Boot，2000）。这种灵活性是由于在关系中有一个单一的债权人，从而消除了在调整与多个债权人的债务合同时固有的搭便车问题（Bolto和Scharfstei，1996）。2然而，几乎没有直接的经验证据表明，这些关系中的贷款在发起后是否像银团贷款那样积极修改或重新谈判。 在本文中，我们通过比较大型和小型借款人以及各种各样的贷款，为贷款人的灵活性提供了统一的视角。特别是，我们通过提供有关向较小公司提供单一贷方贷款的灵活性的一些初步经验事实来填补文献中的重要空白。这样做，我们表明，这些贷款之间的模式与研究较多的银团贷款人群之间的模式明显不同。 我们的证据来自FRY14-Q，这是美国大型银行的公司贷款组合的监管数据集。3就我们的目的而言，FRY14-Q有两个主要优点。首先，在 1ForanearlyanalysisoftheUSsyndicatedloanmarket,seeDennisandMullineaux(2000).Formorerecentevidenceonitsevolution,seeBerg,SaundersandSteffen(2021). 2事实上，Dennis和Mullineaux（2000）认为银团贷款具有较低的关系强度，并且通常比单一贷方银行贷款更“面向交易”。 3有关FRY-14Q的更多信息，以及报告指南和表格，请访问https:14-qas/y-14-qas.htm. 贷款的发放，数据集以季度频率跟踪关键贷款条款和重新谈判事件的演变。其次，数据集包含银团贷款和单一贷款人贷款，允许我们比较这些贷款关系的灵活性。 我们有五个主要的经验发现。首先，与银团贷款市场的现有证据一致，我们记录了总体上较高的贷款修改率：在发放后，所有贷款中有41％经历了至少一次对利率（或浮动利率贷款的利差）或到期日的事后修改。大约四分之一的贷款经历了两个或更多的修改事件。 其次，银团贷款和单一贷方贷款在贷款修改的频率，类型和时间上表现出明显的差异。无条件地 ，55％的银团贷款至少被修改一次，37％被修改一次以上，而类似的份额分别为37％和20％，对于单一贷方贷款。此外，对单一贷款人贷款的修改绝大多数包括期限延长。这些往往只发生一次，通常是在最初签约的到期日结束时。相比之下，银团贷款往往会在整个贷款期限内经历利率调整。 第三，我们表明修改利率对财务困境的发生做出了反应，因为当财务状况恶化时，贷方倾向于向借款人提供财务宽松。Btthispropesitytomodifyloasiresposetofiacialdistressissbstatiallylargerforsigle-lederloas.对于贷款内部评级的相同变化，并控制可观察到的特征，我们样本中银行修改利率的增量倾向大约是银团贷款的两倍。 第四，尽管在困境时期的修改率较高，但大部分的调整发生在此类事件之外。深入挖掘，我们讨论单一贷款人贷款的频繁到期延期是否与“常绿”有关， 即银行滚动陷入困境的贷款，以避免承认原始信贷的已实现损失。虽然陷入困境的贷款确实比平均水平更有可能延期，但大多数延期发生在没有恶化迹象的贷款上。 最后，我们探讨了违反契约的行为是否解释了银团贷款中观察到的高贷款修改率。因此，我们将银团贷款子样本与共享国家信用（SNC）登记册中的契约信息合并。尽管合并样本中记录的大多数违反契约的行为都会导致贷款修改，但我们表明，大多数修改都是在没有违反任何契约的情况下进行的。因此，我们记录的辛迪加的修改并不都是事前合同条款的结果。对于单一贷款人贷款修改的频率远低于银团这一事实，一个简单但可能有力的解释是，事后修改涉及的成本不会随着贷款规模而扩大 。我们证明了这种解释具有一定的经验力量。 即使在控制了借款人的其他可观察特征以及贷款人和部门的固定效应之后，贷款修改利率与贷款规模之间仍存在明显的向上倾斜关系。然而，我们还表明，这种模式并不能完全解释为什么单一贷款人贷款不太可能被修改。因此，超出固定成本的因素可能会影响银行愿意为借款人提供的灵活性程度。我们假设，对于小企业贷款，我们样本中的银行主要依赖于标准产品和硬信息——就像他们在消费者信贷市场所做的那样——而银团贷款更多地利用软信息和量身定制的信贷协议。4 我们发现的更广泛的含义是灵活性和谨慎性更少经常在单一贷款人借款的情况下行使，而不是在辛迪 加。也就是说，银团市场可以最好地描述为涉及一种具有灵活性的关系贷款形式，而单一贷款人贷款市场可以最好地描述为涉及一种具有在到期时延长贷款的选择权的公平交易贷款形式。因此，在我们研究的数据中，通常假设单银行贷款关系为小企业产生的灵活性优势似乎是有限的，特别是与提供给银团贷款的借款人相比。 与文学的关系虽然在促进重新谈判的因素及其对事前激励的影响方面进行了广泛的理论工作(柏林和梅斯特 ，1992年；博尔顿和沙夫斯坦，1996年；Kiyotai和Moore，1997年；Diamod和Raja，2001年；Garlea和Zwiebel，2009年；Zhog，2021年；Glode和Opp，2023年），关于贷款灵活性发生率的经验证据更为稀缺，并且仅限于某些类型的债务合同，债券（Asqith，Gerter和Scharfstei，1994年）或银团贷款（Roberts和Sfi，2009年）。与我们的工作最接近的论文是Roberts（2015），它使用从银团贷款人的公开文件中收集的信贷协议样本来追踪个人贷款中合同条款的演变。 相对于有关债务合同灵活性的文献，我们做出了一些贡献。首先，我们为大量的借款人提供了贷款修改的性质和频率的系统证据，而不仅仅是限制在联合贷款市场的参与者。我们在银团市场之外的扩展很重要，因为我们表明银团似乎比单一贷方贷款为借款人提供了更大的灵活性。这表明，在试图修改贷款时，债权人分散并不一定意味着成功的可能性较低。此外，银团贷款和单一贷款机构贷款调整的性质也不同。 此外，我们证明了灵活性表现在更广泛的种类和更广泛的 4与此假设一致，我们确认内部评级对SD的借款人财务信息的变化比SL贷款的响应更快。 比迄今为止考虑的意外情况。我们的工作揭示了灵活性的层次结构：不需要执行新信贷协议的修改与需要执行的修改相比。在这两种情况下，很大一部分的灵活性都没有提及违反公约的情况，因此可以被视为事后重新谈判或原始合同中的不完整。此外，我们数据中的贷款修改不一定受到财务困境的强迫，通常不会发生在破产或破产问题很高的时候（毫不奇怪，它们在这种情况下更常见）。 我们为有关债务合同中契约的重要且最近活跃的文献做出了贡献，表明即使在（或可能）触发契约的事件之外，贷款修改也是常见的。对盟约的分析包括（小史密斯和华纳，1979年；贝尼什和出版社，1993年；查瓦和罗伯茨，2008年；尼尼，史密斯和苏菲，2009年，2012年；穆尔芬，2012年；布拉德利和罗伯茨，2015年）以及最近由Chodorow-Reich和Falato进行的复兴（2022）。这项现有工作表明，违反契约或其威胁是银团贷款有效期内的常见事件，通常会导致贷款合同条款的修改，进而对财务和实际借款人的结果产生影响。单一贷方贷款中修改的普遍性，不太可能受到诸如契约之类的复杂信贷安排的约束，这也表明契约渠道虽然重要，但并不是最终的决定。 此外，我们证明，对于大型辛迪加，违反公约以外的修改中对贷款条款的调整幅度很大，与违反公约时实施的调整幅度相当。因此，就像Chodorow-Reich和Falato（2022）所强调的那样，契约被视为贷款条款调整的重要来源而言，我们确定的其他灵活性来源也值得注意，因为贷款修改也比违反契约更为频繁。总之，有关契约的证据暗示了贷款的国家应急能力的下限。 最后，我们为关系借贷文献做出了贡献(LelandandPyle,1977;Diamond,1984,1991;Boot, GreenbaumandThakor,1993;BergerandUde