11月社融数据点评：财政扩张支撑下的社融

财政扩张支撑下的社融——11月社融数据点评 研究结论 事件：12月13日央行公布最新金融数据，11月社会融资规模增量为2.45万亿，比上年同期多增4663亿；社会融资规模存量为376.39万亿，同比增长9.4%（前值9.3%）。 11月社融基本在市场预期范围内，同比多增的主要贡献项是政府债券，其他分项与去年同期相比变化不大。新增政府债券1.15万亿，创同期新高，同比大幅多增4980亿，地方政府特殊再融资债券的发行继续推动政府融资扩张，根据万得数据， 11月地方政府再融资债净融资额3503亿。财政扩张提振了社融的表现，年内还有新增的万亿国债发行，明年初政府债券也大概率前置发行，未来一段时间政府债券将推动社融增长。 新增人民币贷款的绝对值处于近年同期偏低水平，11月新增人民币贷款1.1万亿，同比少增348亿，2019-2021年同期均在1.3万亿以上。信贷相对偏弱的可能原因一方面是由于年末是信贷投放淡季，部分银行选择用票据冲量，票据融资同比多增543亿；另一方面居民端信贷虽已企稳，但尚未出现加杠杆的信号，新增信贷规模与往年同期相比偏低。尽管11月居民端信贷较去年同期小幅改善，但新增居民贷 款的绝对值处于近年同期低位，11月新增居民贷款2925亿，2019-2021年同期则分别为6831、7534、7337亿，表明当前居民端加杠杆的动能可能不足。其中，短期和中长期贷款分别较去年同期同比多增69和228亿，但均远低于2019-2021年同期值，居民短期贷款偏弱反映消费动能相对不足，与11月CPI继续走弱相印证；居民中长期贷款则与当前地产销售尚未好转有关，不过房贷利率下调后居民“提前还贷”的现象可能已大幅好转。 企业短贷同比多增1946亿，企业中长期贷款新增4460亿，同比少增2907亿，但绝对值处于近年同期的平均水平，年初以来企业中长期贷款已累计同比多增2.86万亿。后续三大工程的推进以及颇具韧性的制造业投资或将继续带来相关融资需求，同时当前信贷投放更侧重于中长期，企业中长期贷款有望维持较为强劲的表现。 表外三项合计新增14亿，其中未贴现银行承兑汇票新增203亿，同比多增12亿；委托贷款同比大幅少增899亿；信托贷款同比多增562亿；委托贷款同比多减298亿。 在基数走高的背景下，M2同比下滑至10%（前值10.3%）。具体来看，财政存款同比少减388亿，近几个月政府融资大幅扩张，但特殊再融资债和国债融资后可能滞留在国库中，此外化债中的纪律约束也可能导致财政投放减速，推动财政存款被动走高；居民存款同比多减1.3万亿，主要是由于去年同期基数较高；企业存款同比多增511亿。M1在历史低位继续走弱，同比仅为1.3%，指向企业资金活化程度偏低。 总的来看，11月社融增量尚可，但居民“稳杠杆”的现象仍然存在、代表企业资金活化程度的M1低位下探，政策有进一步发力的必要性。财政扩张将提振未来一段 时间的社融表现，后续社融总量仍有支撑，但结构性问题有待改善。中央经济工作会议中货币政策的基调从前几年的“精准有力”变为“灵活适度、精准有效”，后续央行可能会更注重货币政策的效果；另外，社会融资规模、货币供应量从与“名义经济增速”相匹配，转变为“同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，一方面反映了货币政策对通胀水平的重视，另一方面，在当前通胀偏低的背景下，与“经济增长和价格水平预期目标”匹配就能避免短期弱通胀导致社融目标下移的问题。 风险提示 经济复苏不及预期的风险； 海外货币政策超预期紧缩的风险。 宏观经济|动态跟踪 报告发布日期2023年12月14日 陈至奕021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 陈玮chenwei3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080003 孙国翔sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 如何看待明年经济工作的主线？——中央经济工作会议点评 2023-12-13 水泥发运同环比走弱——扩大内需周观察 2023-12-11 基数作用下当月同比回正——11月进出口 2023-12-11 点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：社融同比增速上行图2：M1同比继续下降 (%) 社会融资规模存量同比人民币贷款存量同比 14 13 12 11 10 9 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 8 (%) M1同比M2同比 15 10 5 0 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 图3：新增社融分项（亿元） (亿元)新增人民币贷款新增外币贷款新增委托贷款新增信托贷款新增未贴现银行承兑汇票企业债券融资非金融企业境内股票融资政府债券 2023/11/30 2023/10/31 2023/9/30 2023/8/31 2023/7/31 2023/6/30 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 -10,000 数据来源：Wind，东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话：021-63325888 传真：021-63326786 网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。