新能源行业2024年展望：制造业产能过剩已大致反映在估值，光伏2024年渐见转机

交银国际研究行业剖析 新能源行业 行业评级领先 2023年12月4日 2024年展望：制造业产能过剩已大致反映在估值，光伏2024年渐见转机 光伏：产能过剩将在2024年上半年达到顶峰。我们预计2024年内地光伏 新增装机将进一步增至210吉瓦，从23年112%的同比增长的高基数下将放缓至明年的14%。光伏玻璃方面，主要原材料价格2024年均将进入下跌周期，但在新产能投放后不排除毛利率在2024年将再度探底，不过，考虑到产能预警机制的存在，长期下降空间有限。多晶硅方面，2024年产量将增长32%至200万吨，为终端需求的1.49倍，产能过剩将进一步加剧，将考验企业的成本控制。 风电：新增装机稳定增长，整机商利润率仍未见底。2022-2023年风机订单充足，加上运营商冲刺十四五目标，我们认为內地风电2024/2025年新增装机仍将增长至70/80吉瓦。我们估计2024年地陆上/海上风电项目进一步往8/12兆瓦级的方向迈进，单位成本仍有下降空间，对于行业竞争的问题，我们认为內地风电整机产能过剩无法短时间解决，但前五风电整机商市占率仍有增长空间，同时出海订单将适度缓和同业竞争问题。 运营商：装机增长仍为盈利推动力，短期电价有不确定性。我们重申国企/央企新能源运营商未来两年将开始更积极推进项目，冲刺十四五装机目标。目前市场较关心的是2024年火电容量电价推行后，对2024年火电定价及交易电价下行已有所预期，我们认为容量电价对火电营运商属中长期轻微利好，变量仍取决于交易电价及标杆电价每年的变化。新能源运营商受交易电价下调的风险较明显，唯最终幅度仍取决于火电标杆电价变幅。 关注光伏板块触底后的投资机会，运营商盈利稳定度仍较明显。我们认为光伏行业估值已反映市场对制造业产能过剩加剧和利润率下行的担忧，目前市场若对融资及管控措施有效抑制行业扩产建立预期，2024年下半年有望成为新一轮景气周期起点。我们认为光伏玻璃行业是唯一扩产受到一定 管控的子板块，其中成本最低的龙头企业福莱特玻璃（6865HK/买入）较 值得关注。同时，运营商在新增裝机推动下维持成長性，我们认为新能源及火电占比较平均的华润电力（836HK/买入）的盈利波动应较低，同时盈利增长亦为我们覆盖公司內最快。 估值概要 公司名称股票代码评级目标价收盘价-----每股盈利---------市盈率--------市账率股息率 FY23EFY24EFY23EFY24EFY23EFY24EFY23E (当地货币)(当地货币)(报表货币)(报表货币)(倍)(倍)(倍)(倍)(%) 华润电力 836HK 买入 21.14 14.90 2.606 3.829 5.7 3.9 0.79 0.69 7.0 福莱特玻璃 6865HK 买入 19.00 12.80 1.183 1.481 9.9 7.9 1.23 1.09 1.5 中国电力 2380HK 买入 4.06 2.85 0.313 0.623 8.3 4.2 0.79 0.68 4.3 协鑫科技 3800HK 买入 1.91 1.08 0.275 0.177 3.6 5.6 0.53 0.49 0.0 龙源电力 916HK 买入 8.57 5.68 0.936 1.098 5.5 4.7 0.62 0.56 3.6 京能清洁能源 579HK 买入 2.23 1.55 0.387 0.438 3.7 3.2 0.38 0.35 8.7 新特能源 1799HK 买入 18.05 9.71 4.191 2.111 2.1 4.2 0.35 0.33 14.3 凯盛新能 1108HK 买入 5.71 4.06 0.508 0.817 7.3 4.5 0.53 0.47 0.0 信义光能 968HK 中性 6.26 4.40 0.449 0.570 9.8 7.7 1.23 1.14 5.0 信义能源 3868HK 中性 1.53 1.29 0.139 0.176 9.3 7.3 0.76 0.72 5.3 大唐新能源 1798HK 中性 2.25 1.62 0.345 0.364 4.3 4.1 0.60 0.53 2.9 平均 6.3 5.2 0.71 0.64 4.8 资料来源：FactSet、交银国际预测*截至2023年12月1日收盘价 行业与大盘一年趋势图 行业表现恒生指数 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 12/224/238/2312/23 资料来源:FactSet 郑民康 wallace.cheng@bocomgroup.com (852)37661810 文昊,CPA bob.wen@bocomgroup.com (86)2160653667 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2023年12月4日 新能源行业1 目录 光伏：产能过剩将在24年上半年达到顶峰3 2023年全球新增装机预计大增57%，2024年增速将放缓至22%4 内地需求：持续超预期，高基数下明年增速将大幅放缓4 海外需求：美国需求反弹，欧洲库存需时间消化6 光伏玻璃：不排除毛利率在24年将再度探底，但长期下降空间有限7 多晶硅：产能过剩将在24年进一步加剧，将考验企业成本控制12 风电：新增装机稳定增长，整机商利率仍未见底15 项目吊装进度未及招标速度，23-25年间新增风电装机稳定增长15 风机单位成本再有下降空间，内地整机商竞争短期难以减轻16 预计24年3季度毛利率将开始会出现更大的差异化16 前5风电整机商市占率仍有增长空间，出海订单有助消化供应过剩17 运营商：装机增长仍为盈利推动力，短期电价有不确定性19 整机商盈利情况仍在寻底，季度随发货量回升19 容量电价政策如期推出，新能源电价仍有不确定性20 风险因素21 关注光伏板块触底后的投资机会，运营商盈利稳定度仍较明显22 行业估值尋底释出市场对上游供应过剩及运营商24年电价的风险22 光伏行业有望24年中重啟景气周期，运营商应留意电价对应敏感度23 福莱特-成本最具优势的光伏玻璃龙头24 华润电力–盈利结构较稳定，新能源装机加快进一步推进盈利增长25 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com2