互联网行业专题研究：多维因素助推，小游戏势如破竹

互联网行业专题研究 / 多维因素助推，小游戏势如破竹 挖掘价值投资成长 / 2023年12月04日 【投资要点】 小程序游戏是以平台为载体，以小程序形式发布的游戏，具有无需下载，即点即玩的特点。2017年，微信推出首款小游戏《跳一跳》，成功出圈，DAU突破1亿。2018-2021年，由于1）版号受限带来的供给不足；2）对违规小程序的清理、整改等原因小游戏发展放缓。2021年9月，随小游戏《羊了个羊》爆红，小游戏关注度回升。2022年，随互联网互联互通进一步深化，抖音正式开放对微信小游戏的导流，小游戏发展加速。2023年，微信小游戏已拥有超过4亿的MAU与30万开发者，100+款小游戏季度收入达千万级；抖音小游戏2022年DAU增速达到43%，2023年有望突破150%。 收入端来看，2022年，中国移动游戏市场收入规模为1931亿元，同比下滑14.4%，主系疫情及版号限制等影响，随消费复苏与版号回归常态化，大盘已逐步回暖。用户端来看，随互联网红利消退，用户规模已基本见顶，近一年来手游活跃用户规模稳定在6亿上下，活跃渗透率保持在50%左右。小游戏与传统手游用户画像存在差异，据腾讯2023Q2业绩交流，50%的微信小游戏月活用户不是腾讯APP游戏用户。在小程序成为流量入口，为小游戏提供肥沃土壤后，快速发展的小游戏有望为行业带来用户增量。 研发、发行、运营三个维度来看小游戏的优势。1）研发端：成本低，周期短，能够降至APP游戏50%水平；随技术迭代不再限于轻度品类，迈向多元品类生态，现阶段轻重品类融合通过扬长避短成为众多开发者的选择。2）发行端：广告链路短叠加API回传给予广告主更大操作空间，买量效率更高；买量竞争虽有加剧，整体环境仍优于APP游戏；分成比例叠加广告金激励后，渠道成本整体更优。3）运营端：以微信为例，小游戏背靠平台流量池，通过多场景触达用户高效拉新；小游戏即点即玩特性容易造成用户流失，社交关系沉淀能够提高留存；游戏圈构建社区氛围，助力开发者实现精细化运营。 强于大市（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 证券分析师：陈子怡 证书编号：S1160522070002 联系人：潘琪 电话：021-23586487 相对指数表现 40.85% 30.28% 19.72% 9.15% -1.41% -11.98% 12/42/44/46/48/410/4 互联网沪深300 相关研究 《跨境电商出海，亚马逊平台β赋能》 2023.11.09 《StabilityAI发布最新模型SDXL1.0；Adobe公司推出“GenerativeExpand”的AI功能》 2023.08.01 《OpenAI宣布GPT-4API全面开放；世界人工智能大会召开，AI+应用逐步落地》 行业研究 互联网 证券研究报告 2023.07.11 《UnityAIGC解决方案推动游戏行业变革》 2023.07.03 《腾讯披露MaaS一站式服务， visionOS催化XR内容落地》 2023.06.29 2017 【配置建议】 腾讯控股：头部互联网公司，背靠大流量池；平台端主要受益方，小游戏带来增量用户，贡献高毛利且具有平台经济效应的游戏分发及广告收入。 三七互娱：买量大厂，前瞻性布局小游戏赛道；已有《寻道大千》、《灵魂序章》等爆款产品榜单表现出色 恺英网络：优势传奇品类适配度高；《仙剑奇侠传：新的开始》表现突出 吉比特：后续游戏储备充足，多款产品小游戏版本制作中；已上线放置小游戏《勇者与装备》 【风险提示】 内容监管趋严风险 版号监管趋严风险 行业竞争加剧风险 买量成本波动风险 2017 正文目录 1.小游戏——雨后春笋，蓬勃生长5 2.行业发展趋于平稳，小游戏或带来新增量6 3.小游戏的优势从何体现？8 3.1.研发：低成本短周期，技术升级助力品类从轻向重8 3.2.发行：短触达高转化，低成本弱竞争优化变现效率10 3.3.运营：多场景高曝光，社交关系沉淀提升用户粘性12 4.相关标的14 4.1.腾讯控股14 4.2.三七互娱15 4.3.恺英网络17 4.4.吉比特18 5.风险提示19 图表目录 图表1：小游戏与APP游戏的差异点5 图表2：小游戏发展历程5 图表3：2014-2023H1年中国移动游戏市场收入规模及增速（单位：亿元）6 图表4：2023年1-8月中国移动游戏市场收入规模及环比增速（单位：亿元） .............................................................6 图表5：2014-2022年中国移动游戏市场用户规模及增速（单位：百万）6 图表6：近一年来手游行业活跃用户规模及渗透率（单位：亿）6 图表7：全网用户月人均使用小程序个数7 图表8：典型小程序整体月活跃用户规模（单位：亿）7 图表9：微信小游戏用户年龄分布7 图表10：移动游戏用户年龄分布7 图表11：微信小游戏研发路线8 图表12：Unity团结引擎新增WeixinMiniGame平台9 图表13：小游戏品类逐渐多元化9 图表14：20年与22年IAP小游戏核心品类分布9 图表14：轻/重度游戏品类特性10 图表15：《咸鱼之王》融合放置、卡牌等玩法10 图表16：小游戏广告微信/抖音链路10 图表17：小游戏与APP游戏买量差异11 图表17：2023年买量推广游戏数量变化11 图表18：微信、抖音平台分成规则12 图表19：微信小游戏社交关系链13 图表22：UGC+官方内容丰富社区生态13 图表23：游戏垂类用户通过社区发现小游戏14 图表24：社区运营提升用户活跃、消费14 图表25：腾讯控股2019-2023Q3营收情况（单位：亿元）15 图表26：腾讯控股各业务收入占比（2023Q2）15 2017 图表 27：腾讯小游戏《欢乐斗地主》游戏界面....................... 15 图表 28：三七互娱前瞻布局小游戏赛道............................. 16 图表 29：三七互娱数智化产品矩阵................................. 16 图表 30：三七互娱《寻道大千》小游戏界面......................... 16 图表 31：《寻道大千》、《灵魂序章》榜单表现突出.................... 16 图表 32：恺英网络擅长传奇品类................................... 17 图表 33：恺英网络《原始传奇》已上线小游戏版本................... 17 图表 34：恺英网络《仙剑奇侠传：新的开始》小游戏界面............. 17 图表 35：《仙剑奇侠传：新的开始》小游戏畅销榜#7.................. 17 图表 36：吉比特游戏储备......................................... 18 图表 37：吉比特《一念逍遥》游戏宣传图........................... 18 图表 38：吉比特《勇者与装备》小游戏界面......................... 18 图表 39：行业公司估值比较表..................................... 19 2017 1.小游戏——雨后春笋，蓬勃生长 无需下载，即点即玩。小程序游戏（后文简称小游戏）是在抖音、微信等社交平台以小程序形式发布的游戏。对比APP游戏在应用商店后下载、安装方可游玩，小游戏拥有无需下载安装，即点即玩的特点。 图表1：小游戏与APP游戏的差异点 小游戏 APP游戏 平台 微信、抖音等社交平台 AppStore、华为应用商城等移动端应用商店 研发 研发成本低周期短，但受到一定的平台限制 研发成本高周期长，在技术及开发引擎上受限较少 发行 如有内购则需要版号，在平台完成备案后可上架 需要版号，通过应用商店审批后上架 推广 点击即可打开小游戏，链路较短 点击后跳转应用商店，下载后打开游戏，链路较长 代表产品 资料来源：东方财富证券研究所整理 2017年，微信推出首款小游戏《跳一跳》，成功出圈，DAU突破1亿。 2018-2021年，由于1）版号受限带来的供给不足；2）对违规小程序的清理、整改等原因小游戏发展放缓。2021年9月，随小游戏《羊了个羊》爆红，小游戏关注度回升。2022年，随互联网互联互通进一步深化，抖音正式开放对微信小游戏的导流，小游戏发展加速。2023年，微信小游戏已拥有超过4亿的MAU与30万开发者，100+款小游戏季度收入达千万级；抖音小游戏2022年DAU增速达到43%，2023年有望突破150%。 图表2：小游戏发展历程 资料来源：微信公开课，做个小游戏，抖音小游戏，36氪，GameRes，GameLook，游戏葡萄等公众号，东方财富证券研究所 2.行业发展趋于平稳，小游戏或带来新增量 游戏大盘逐步回暖。2022年，中国移动游戏市场收入规模为1931亿元，同比下滑14.4%，主系1）宏观经济承压下用户消费意愿低迷；2）疫情因素影响，游戏公司发展受限，新游数量减少。2023年表现来看，随版号回归常态化、新游上线、消费回暖等因素影响，游戏大盘逐步回暖。2023年8月，中国移动游戏市场受新品及节假日效应影响表现出色，实现实际销售收入228.51亿元，环比上升3.35%，同比上升63.73%。 图表3：2014-2023H1年中国移动游戏市场收入规模及增速（单位：亿元） 图表4：2023年1-8月中国移动游戏市场收入规模及环比增速（单位：亿元） 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 160.0% 2755158191161134015812097225519311067 140.0% 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 250 176155156162204214221229 200 150 100 50 0 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% 中国移动游戏市场实际销售收入yoy中国移动游戏市场实际销售收入mom 资料来源：游戏产业报告公众号，游戏工委，伽马数据，东方财富证券研究所 资料来源：游戏产业报告公众号，游戏工委，伽马数据，东方财富证券研究所 用户规模基本见顶。2022年，中国移动游戏市场用户规模为6.54亿，同比下降0.23%。此前，受益于智能手机普及与互联网红利，手游用户规模平稳提升，但在疫情与版号等因素影响下2022年用户规模经历小幅流失。据QuestMobile数据显示，近一年来手游活跃用户规模稳定在6亿上下，活跃渗透率保持在50%左右。 图表5：2014-2022年中国移动游戏市场用户规模及增速（单位：百万） 图表6：近一年来手游行业活跃用户规模及渗透率 （单位：亿） 700 600 500 400 300 200 100 30.0%7 358455528554605624654656654 25.0%6 5 20.0%4 15.0%3 2 10.0% 1 5.0%0 0.0% 100.0% 5.65.96.25.95.95.866.55.85.75.85.86 90.0% 80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 0.0% 0 201