从B端工具软件到端侧AI，寻找美图的下一片应许之地

生成式AI正加速B端工具软件的轻量化和技术平权过程：从电商到平面设计、游戏和影视场景，包括美图在内的企业通过生成式AI和工具软件结合后对商业场景的拓展受到AI的加速，而在此变革过程中的核心趋势是轻量化和技术平权，生成式AI的出现有望加速技术平权的趋势，也给予更多用户和行业去尝试全新的生产工具和整合全新的生成式AI的工作流的机会。 工具软件的轻量化和技术平权过程有望逐步在平面设计、商业设计等创业内容占比较高的细分行业加速渗透，用户和设计师资产的价值将逐步提升，因此我们认为美图的用户价值、设计师价值和产品价值在生成式AI时代被放大，美图从电商向其他垂类行业的功能和产品拓展有望加速。 端侧AI应用：硬件进入标配阶段，软件处于起势前夜：生成式AI应用由于AI推理规模远高于AI训练，而云端推理的高成本势必影响生成式AI应用的规模化，因此我们认为终端侧势必要在未来的生成式AI应用中占据关键性的位置。而近期发布的小米14、红米K70和VIVOX100分别搭载具备AI引擎的高通第三代骁龙8和天玑9300，意味着用户在搭载此类先进芯片的设备上可以生成文本、图片、音频等内容。 而本轮生成式AI图像领域的核心模型如Stable Diffusion、ControlNet以及端侧LoRA融合已经验证落地在移动端，我们相信正如图像领域的生成式AI应用会最先落地，而其中颜值工具软件市场的商业模式可能会发生变化。在生成式AI出现之前颜值工具软件行业的竞争难以观测到差异化的竞争优势，核心在于我们很难对颜值工具软件对美的理解能力进行量化分析，同时滤镜、贴纸等付费点容易被竞争对手抄袭，在竞争格局恶化的背景下头部产品的先发优势或有限。 而在生成式AI时代，细分垂类行业的数据和经验有望成为各类企业的最大优势，依托于端侧AI芯片的标配，我们相信端侧颜值工具软件可能将逐步从主动修图转化为被动修图，而被动修图的前提是提供具备加强用户认知的“美”，我们相信美图公司过去十余年在颜值领域的数据优势将逐步转化为可量化的行业优势，随着端侧AI芯片的普及，将有望基于美图的数据和模型为用户提供个性化的本地形象最优解，并批量化为用户提供极具竞争力的生成式AI工具软件产品，最终实现从C端订阅制工具软件向端侧部署的专属个性化颜值解决方案的升级和转变。 投资建议：前期我们认为美图公司在商业模式成功切换、创始人重新出任董事长后，战略层面全面聚焦主业已兑现强劲的主业收入增长，同时公司在C端的竞争格局优势或被低估，依托于长期积累的经验和用户有望在AI时代工具软件加速整合和革新的过程中重新抢占原有专业工具软件市场。 现阶段我们强调美图在主业增长逻辑稳固的背景下，其对整个B端工具软件行业的稳步渗透、用户&场景价值的的放大、长期在端侧AI应用具备的行业数据优势将有望释放。建议持续关注公司的生产力产品节奏和前期产品的出海计划。我们预计公司23/24年营收为28.78/37.03亿元，我们给予美图公司2023年10X PS估值，对应309.5亿元港币市值，目标价6.96港元，维持“买入”评级。 风险提示：1）大模型效果不及预期风险；2）工具软件市场竞争加剧；3）B端及海外市场拓展不及预期；4）测算具有主观性。