公司简评报告：光伏胶膜龙头，率先布局海外产能

光伏胶膜龙头，率先布局海外产能 福斯特(603806)公司简评报告|2023.11.28 评级：买入 董海军分析师 SAC执证编号：S0110522090001 donghaijun@sczq.com.cn 电话：86-10-56511712 张星梅研究助理 zhangxingmei@sczq.com.cn 电话：010-81152658 0.5福斯特 沪深300 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 23-Nov 12-Sep 2-Jul 21-Apr 8-Feb 28-Nov 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）24.24 一年内最高/最低价（元）55.59/23.54 市盈率（当前）76.40 市净率（当前）3.09 总股本（亿股）18.64 总市值（亿元）451.87 资料来源：聚源数据 相关研究 胶膜产能稳步提升，行业龙头地位稳固 福斯特（603806）公司简评：光伏胶膜龙头地位稳固，一季度业绩超预期 光伏胶膜量价齐升，公司业绩快速增长 核心观点 公司业绩稳健，盈利能力较强：2023Q1-Q3，公司实现营业收入166.50亿元，同比增长22.91%，实现归母净利润14.31亿元，同比下降6.68%，实现毛利率14.07%，实现净利率8.60%。其中2023Q3实现营业收入 60.34亿元，同比增长33.16%，环比增长5.80%，实现归母净利润5.46 亿元，同比增长14.68%，环比增长4.99%。 光伏胶膜龙头，综合竞争优势显著。公司是光伏胶膜的龙头企业，连续多年产品出货量维持全球第一。近年来，光伏树脂价格大幅波动，公司光伏胶膜产品价格和盈利波动幅度较大，公司凭借着优异的成本管理能力和强大的综合竞争优势，持续优化产品结构，保持了相对领先的盈利水平。为应对光伏电池组件持续进步带来的对光伏胶膜产品更高的要求，公司推出全系列产品，可以为TOPCon电池、HJT电池、SMBB组件、IBC组件、钙钛矿电池等新技术提供更具性价比的封装方案，持续保持公司的市场竞争力，维持市场份额。同时，公司积极发展光伏背板业务，2022年度出货量排名提升至行业第三。 率先布局海外产能，提升光伏封装材料规模优势。公司是胶膜行业内率先在海外布局产能的企业，公司拟使用自筹资金开展“临安总部年产3亿平方米高效电池封装胶膜技改项目”、“泰国年产2.5亿平方米高效电池封装胶膜项目”、“越南年产3000万平方米背板项目“的投资。在全球“碳达峰”和“碳中和”的背景下，公司看好光伏发电在未来新型电力系统中的主导地位，积极布局海外产能，为未来全球化业务打下基础，进一步扩大公司光伏封装材料的规模优势。 股份回购和员工持股计划彰显公司信心。公司实施了第四期员工持股计划，截至2023Q3，第四期员工持股计划持有股份数364.95万股，其中第四期员工持股计划仍处于锁定期。基于公司对未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，公司实施了股份回购计划，截至2023Q3，公司通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式已累计回购公司股份211万股，占公司总股本0.11%。股份回购和员工持股计划体现了公司对于长期高质量发展的信心和决心。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.0/27.1/32.3亿元，对应PE为15.3/11.9/10.0倍。我们维持公司“买入”的投资评级。 风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 188.8 235.1 307.9 358.5 营收增速（%） 46.8 24.6 31.0 16.4 净利润（亿元） 15.8 21.0 27.1 32.3 净利润增速（%） -28.1 33.3 29.0 18.8 EPS(元/股) 1.19 1.58 2.04 2.42 PE 20.4 15.3 11.9 10.0 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 16453 19355 22099 24938 经营活动现金流 26 328 -195 1325 现金 6266 6681 5484 5612 净利润 1579 2105 2714 3225 应收账款 3776 4679 6128 7134 折旧摊销 244 307 342 373 其它应收款 12 15 19 23 财务费用 -35 23 15 27 预付账款 245 306 402 467 投资损失 -12 -147 -147 -147 存货 3516 4389 5764 6694 营运资金变动 -1699 -1970 -3134 -2164 其他 2119 2640 3457 4025 其它 -50 9 12 9 非流动资产 3742 4035 4293 4521 投资活动现金流 -307 -456 -456 -456 长期投资 1 1 1 1 资本支出 577 550 550 550 固定资产 2523 2811 3070 3302 长期投资 19 0 0 0 无形资产 463 417 375 337 其他 251 95 95 95 其他 151 151 151 151 筹资活动现金流 3981 542 -547 -741 资产总计 20195 23391 26393 29459 短期借款 1297 500 500 500 流动负债 3602 3527 4345 4899 长期借款 0 100 200 300 短期借款1297 500 500 500 其他 3041 1065 -631 -814 应付账款 1632 2042 2682 3115 现金净增加额3699415-1197128 其他 13 16 21 24 主要财务比率20222023E2024E2025E 非流动负债 2582 2682 2782 2882 成长能力 长期借款0 100 200 300 营业收入 46.8% 24.6% 31.0% 16.4% 其他37 37 37 37 营业利润 -31.2% 33.6% 29.2% 18.9% 负债合计6184 6209 7128 7781 归属母公司净利润 -28.1% 33.3% 29.0% 18.8% 少数股东权益30 30 31 33 获利能力 归属母公司股东权益13981 17151 19234 21645 毛利率 15.6% 15.2% 15.0% 15.2% 负债和股东权益20195 23391 26393 29459 净利率 8.4% 9.0% 8.8% 9.0% 利润表（百万元）20222023E2024E2025EROE 11.3% 12.3% 14.1% 14.9% 营业收入18877 23513 30795 35851 ROIC 9.7% 11.7% 13.5% 14.3% 营业成本15929 19931 26177 30400 偿债能力 营业税金及附加 53 66 86 100 资产负债率 30.6% 26.5% 27.0% 26.4% 营业费用 59 74 97 113 净负债比率 6.4% 3.4% 3.4% 3.4% 研发费用 645 803 1052 1225 流动比率 4.57 5.49 5.09 5.09 管理费用 235 293 384 447 速动比率 3.59 4.24 3.76 3.72 财务费用 -82 23 15 27营运能力 资产减值损失 -471 -200 -200 -200 总资产周转率 0.93 1.01 1.17 1.22 公允价值变动收益 -5 -4 -4 -4 应收账款周转率 4.80 4.89 5.01 4.75 投资净收益 137 150 150 150 应付账款周转率 10.59 8.81 9.00 8.52 营业利润1699 2269 2931 3486 每股指标(元) 营业外收入6 6 6 6 每股收益 1.19 1.58 2.04 2.42 营业外支出3 3 3 3 每股经营现金 0.02 0.25 -0.15 0.99 利润总额1702 2272 2934 3489 每股净资产 10.50 12.88 14.44 16.26 所得税123 166 218 262 估值比率 净利润1579 2106 2715 3227 P/E 20.4 15.3 11.9 10.0 少数股东损益1 1 1 1 P/B 2.31 1.88 1.68 1.49 归属母公司净利润1579 2105 2714 3225 EBITDA1850 2599 3288 3885 EPS（元）1.19 1.58 2.04 2.42 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 董海军，分析师，北京大学硕士，2020年8月加入首创证券。 张星梅，复旦大学硕士，对外经济贸易大学学士，2022年11月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行