紧抓产业转移趋势，加速国产驱动IC全产业链配套

2023年11月27日 公司研究●证券研究报告 颀中科技（688352.SH） 公司快报 紧抓产业转移趋势，加速国产驱动IC全产业链配套投资要点 市场回暖带动公司业绩逐季复苏，23Q3营收和利润均创历史新高 随着下游库存去化临近尾声，叠加大尺寸面板需求逐步复苏影响，自2023年3月起显示驱动芯片市场快速回暖，封测需求快速提升，带动公司业绩逐季复苏，23Q3营收、归母净利润和扣非归母净利润三项指标均创历史新高。23Q3公司实现营收4.58亿元，同比增长73.09%，环比增长20.53%；归母净利润1.23亿元，同比增长85.79%，环比增长33.98%；扣非归母净利润1.14亿元，同比增长151.46%，环比增长50.81%；毛利率39.69%，同比增长4.33pcts，环比增长6.25pcts；净利率26.78%，同比增长1.83pcts，环比增长2.69pcts。 显示驱动封测龙头持续发力高端产品，扩产紧抓产业转移+终端复苏机遇 公司聚焦于显示驱动芯片封测领域和以电源管理芯片、射频前端芯片为代表的非显示类芯片封测领域。在显示驱动芯片封测领域，公司是中国大陆最早实现显示驱动芯片全制程封测能力的企业之一；根据23H1营收规模排名，公司已成为全球第三、中国大陆第一的显示驱动芯片封测企业。公司持续发力高端产品，现已具备业内最先进28nm制程显示驱动芯片的封测量产能力。针对高端智能手机AMOLED屏幕，公司前瞻性地研发了“125mm大版面覆晶封装技术”，可成倍增加所封装芯片的引脚数量；根据2023年11月投资者调研纪要，公司2023年前三季度AMOLED营收占比约18%，其中23Q3单季AMOLED营收占比超20%，呈逐步上升趋势。从下游应用领域看，2023年前三季度，公司显示驱动芯片封测业务中，高清电视和智能手机的营收占比均超40%，笔电营收占比约为10%。1）电视：根据群智咨询数据，2023年全球电视出货量下滑至2.15亿台，创近十年历史低点；随着经济温和复苏，外加欧洲杯、奥运会等大型赛事举办，2024年电视出货量和出货面积有望双双恢复增长。2）手机：智能手机由于需求疲弱终端品牌厂商自21H2起进入去库存状态；根据Statista数据，23Q2全球智能手机出货2.65亿台，为近10年的最低点。随着终端去库存进入尾声，加之Mate60等多款安卓新机频发，显著带动了全球智能手机的复苏，供应链进入备货旺季。Statista数据显示23Q3全球智能手机出货3.03亿台，2021年以来首次同环比均实现增长。3）笔电：TrendForce表示随着市场库存转为健康，且预期通胀压力渐趋稳定，2024年全球笔电出货量有望触底反弹并超过疫情前水平。公司持续加大新产能建设，并将新厂选址在合肥市，以与晶合集成、京东方、维信诺等显示行业上下游企业形成良好的协同效应。该厂已于23年6月完成土建部分，8月开始进机，预计年内完成基础建设部分，24Q1开始量产，初期产能规划为BP/CP约1万片/月产能，COF约3千万EA/月产能。我们认为，在面板产业链重 电子|集成电路Ⅲ 投资评级买入-A(首次)股价(2023-11-27)14.24元交易数据总市值（百万元）16,931.89流通市值（百万元）2,321.14总股本（百万股）1,189.04流通股本（百万股）163.0012个月价格区间15.80/11.50一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益16.426.6124.67绝对收益16.3421.2917.69 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 相关报告 心转向中国大陆的大趋势下，叠加电视、手机等下游终端应用逐渐复苏，公司积极扩产充分把握发展良机，未来成长动力足。 布局非显业务迈向综合类封测企业，实现全制程扇入型封装规模化量产 公司立志迈向综合类封测企业，于2015年布局非显示类芯片封测业务，以技术难度较高的凸块制造为突破口，成功掌握铜镍金凸块、铜柱凸块、锡凸块等各类凸块制造技术，并开发出“低应力凸块下金属层技术”、“微间距线圈环绕凸块制造技术”、“高介电层加工技术”等核心技术，可在保证低成本的同时有效提升电源管理芯片等产品的性能。此外，公司成功研发出后段DPS封装技术，已实现全制程扇入型晶圆级芯片尺寸封装的规模化量产。 从产品结构看，公司非显示类芯片封测业务的产品主要以电源管理芯片、射频前端芯片为主，少部分为MCU、MEMS其他类型芯片；2023年前三季度，公司非显示类芯片封测业务中，电源管理芯片营收占比超50%，射频前端芯片营收占比超40%。凭借领先的封测能力和高品质的产品质量，公司积攒了优质的客户资源；电源管理芯片封测主要客户包括矽力杰、艾为电子、杰华特、南芯半导体等，射频前端芯片封测主要客户包括唯捷创芯、昂瑞微等。 投资建议：我们预计2023-2025年，公司营收分别为15.75/19.17/23.11亿元，同比分别为19.6%/21.7%/20.5%，归母净利润分别为3.39/4.54/5.66亿元，同比分别为11.7%/34.0%/24.7%；PE分别为50.0/37.3/29.9。颀中科技在显示驱动芯片主要工艺环节拥有雄♘技术实力，同时积极布局非显示类芯片封测业务，实现全制程扇入型晶圆级芯片尺寸封装的规模化量产。在面板产业链重心转向中国大陆的大趋势下，叠加下游终端应用逐渐复苏，公司持续加大新产能建设，充分把握发展良机，未来成长动力足。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,320 1,317 1,575 1,917 2,311 YoY(%) 52.0 -0.2 19.6 21.7 20.5 归母净利润(百万元) 305 303 339 454 566 YoY(%) 455.2 -0.5 11.7 34.0 24.7 毛利率(%) 40.6 39.4 35.9 37.8 39.0 EPS(摊薄/元) 0.26 0.25 0.28 0.38 0.48 ROE(%) 10.6 9.4 5.8 7.3 8.3 P/E(倍) 55.6 55.8 50.0 37.3 29.9 P/B(倍) 5.8 5.3 2.9 2.7 2.5 净利率(%) 23.1 23.0 21.5 23.7 24.5 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测和估值 1、盈利预测核心假设 1）显示驱动芯片封测业务：公司作为中国大陆最早实现显示驱动芯片全制程封测能力的企业之一，在显示驱动芯片的金凸块制造、晶圆测试、玻璃覆晶封装、柔性屏幕覆晶封装、薄膜覆晶封装等主要工艺环节拥有雄♘技术实力，同时已具备业内最先进28nm制程显示驱动芯片的封测量产能力。在面板产业链重心转向中国大陆的大趋势下，叠加下游终端应用逐渐复苏，公司持续加大新产能建设，充分把握发展良机，未来成长动力足。我们预计2023-2025年，公司显示驱动芯片封测业务营收分别为13.78/16.19/18.78亿元，同比分别为18.00%/17.50%/16.00%，毛利率分别为37.00%/39.00%/40.00%，营收占比分别为87.45%/84.43%/81.26%。 2）非显示类芯片封测业务：作为迈向综合类封测企业的重要布局，公司于2015年打造非显示类芯片封测业务，现已掌握铜镍金凸块等各类凸块制造技术，并成功研发出后段DPS封装技术，实现全制程扇入型晶圆级芯片尺寸封装的规模化量产。凭借领先的先进封测能力、高品质的产品质量，公司赢得了IC设计企业的广泛认可，客户资源兼具广度和深度。我们预计2023-2025年，公司非显示类芯片封测业务营收分别为1.68/2.69/4.04亿元，同比分别为 40.00%/60.00%/50.00%，毛利率分别为28.00%/32.00%/35.00%，营收占比分别为 10.68%/14.04%/17.47%。 3）其他业务：我们预计2023-2025年，公司其他业务营收分别为0.29/0.29/0.29亿元，同比分别为0.00%/0.00%/0.00%，毛利率分别为28.00%/28.00%/28.00%。 综上，我们预计2023-2025年，公司总营收分别为15.75/19.17/23.11亿元，同比分别为 19.60%/21.71%/20.53%，毛利率分别为35.87%/37.85%/38.97%。 业务指标202120222023E2024E2025E 表1：颀中科技业务指标预测（亿元，%） 营收 11.99 11.67 13.78 16.19 18.78 营收同比 显示驱动芯片封测 毛利率 48.78%40.93% -2.63% - 18.00%37.00% 17.50%39.00% 16.00%40.00% 营收占比 90.81% 88.64% 87.45% 84.43% 81.26% 营收 1.01 1.20 1.68 2.69 4.04 营收同比 非显示类芯片封测 毛利率 161.31% 38.73% 19.15% - 40.00%28.00% 60.00%32.00% 50.00%35.00% 营收占比 7.64% 9.12% 10.68% 14.04% 17.47% 营收 0.20 0.29 0.29 0.29 0.29 其他业务营收同比 -15.38% 43.66% 0.00% 0.00% 0.00% 毛利率 28.49% - 28.00% 28.00% 28.00% 总营收 13.20 13.17 15.75 19.17 23.11 合计总营收同比 52.00% -0.25% 19.60% 21.71% 20.53% 综合毛利率 40.57% 39.41% 35.87% 37.85% 38.97% 资料来源：聚源，华金证券研究所注：公司未公布2022年三类业务毛利率 2、可比公司估值与投资建议 我们选取长电科技、通富微电、华天科技和汇成股份四家国内已上市封测公司作为可比公司。长电科技可提供全方位的芯片成品制造一站式服务，包括集成电路的系统集成、设计仿真、技术开发、产品认证、晶圆中测、晶圆级中道封装测试、系统级封装测试、芯片成品测试并可向世界各地的半导体客户提供直运服务。通富微电专业从事集成电路封装测试，目前的封装技术包括Bumping、WLCSP、FC、BGA、SiP等先进封测技术，QFN、QFP、SO等传统封装技术以及汽车电子产品、MEMS等封装技术；测试技术包括圆片测试、系统测试等。华天科技从事半导体集成电路、MEMS传感器、半导体元器件的封装测试业务，现已掌握SiP、FC、TSV、Bumping、Fan-Out、WLP、3D等集成电路先进封装技术。汇成股份聚焦于显示驱动芯片领域，以前段金凸块制造为核心，并综合晶圆测试及后段玻璃覆晶封装和薄膜覆晶封装环节，形成了显示驱动芯片全制程封装测试综合服务能力。 颀中科技在显示驱动芯片主要工艺环节拥有雄♘技术实力，同时已具备业内最先进28nm制程显示驱动芯片的封测量产能力；此外，公司积极布局非显示类芯片封测业务，实现全制程扇入型晶圆级芯片尺寸封装的规模化量产。在面板产业链重心转向中国大陆的大趋势下，叠加下游终端应用逐渐复苏，公司持续加大新产能建设，充分把握发展良机，未来成长动力足。首次覆盖，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（元，亿元，元/股） 公司 股价 归母净利润2023E 2024E 2025E EPS2023E 2024E 2025E PE2023E 2024E 2025E 长电科技