油脂周报：库存及原油拖累油脂，估值偏低有支撑

库存及原油拖累油脂，估值偏低有支撑 油脂周报2023/11/25 农产品组王俊 从业资格号：F0273729交易咨询号：Z0002942 联系人斯小伟sixiaowei@wkqh.cn028-86133280 从业资格号：F03114441 CONTENTS 1 周度评估及策略推荐 周度要点小结 马棕：据马来西亚棕榈油协会（MPOA）发布的数据，马来西亚11月1-20日棕榈油产量预估减少3.89%，其中马来半岛减少5.37%，马来东部减少1.37%，沙巴减少0.7%，沙捞越减少3.33%。其他机构预估减产幅度也在3%-7%之间。船运机构预计11月马棕出口环比略减或持平，那么11月马棕预计是小幅累库趋势，考虑12月一般季节性减产较多，预计逐步去库。展望后市，马棕产量仍然是关键因素，目前厄尔尼诺超出了模型预期，美国CFS模型预计11月见顶峰值1.5，但这几天厄尔尼诺指数已经超过2，美国模型还是维持11月见顶的预期，欧洲模型预计12月见顶，峰值2.5左右，预计明年4月消退。降水方面，印尼今年的棕榈油加权平均降水少于前三年，比15/16好。马来的加权平均降水则比较中性，未观察到明显偏少。那么季节性减产及明年因印尼天气偏弱预期小幅减产对油脂底部的支撑仍然存在。 国内油脂：本周国内油脂跟随美豆及原油趋势下行。据Mysteel调研显示，截至2023年11月17日（第46周），全国重点地区豆油、棕榈油、菜油三大油脂商业库存总量为225.28万吨，较上周减少3.68万吨，减幅1.61%；同比2022年第46周三大油脂商业库存176.02万吨增加49.26万吨，增幅27.99%。预计11-12月，棕榈油预计库存在高位维持，菜籽和大豆到港量较多，整体偏宽松，油厂开机节奏是影响豆油和菜油库存的重要影响因素，经历前几周的开机率低位，随着大豆到港目前123家油厂开机率回升至58%，每周压榨200万吨左右，预计后续豆油库存将会持平。1月以后，棕榈油的进口及马棕产量季节性下降，国内季节性的大豆压榨量偏低，届时国内油脂才会走向去库。 国际油脂：欧洲现货菜油本周继续收跌至993美元/吨，棕榈油本周小幅上涨至971.5美元/吨。印度现货植物油及进口报价本周都录得下行。国际豆棕价差152美元/吨，中性偏高。 观点小结：中期来看，季节性去库及厄尔尼诺对明年供需影响尚未交易结束，油脂中枢大概率向上。短期估值方面，原油震荡加剧，关注能站稳多少中枢。预计油脂处于一个震荡局面，跟随原油及天气、马棕产量趋势波动，建议震荡操作，中期看多预期维持，目前原油价位结合马棕去库趋势、马棕进口利润来看7000-7200的棕榈油属于低价区间。套利方面，国内豆油、棕榈油库存趋势及马棕去库趋势的边际变化，可能使豆棕价差很难在高位继续维持，可做缩豆棕01。 油脂基本面评估 估值 驱动 01合约基差 进口利润 马棕供需 美豆供需 国内供需 数据 P：-20元/吨Y：290元/吨OI：150元/吨 马棕对盘利润：-478元/吨 船运机构预计11月马棕出口环比略减或持平，那么11月马棕预计是小幅累库趋势，考虑12月一般季节性减产较多，预计逐步去库。 出口数据短期较好，天气有点支撑，中期天气偏好 国内油脂库存偏高 多空评分 0 +1 +1 0 -1 简评 基差中性 进口利润偏低 累库预期转换 美豆中期偏弱，但有天气和估值支撑 国内油脂库存高 小结 中期来看，季节性去库及厄尔尼诺对明年供需影响尚未交易结束，油脂中枢大概率向上。短期估值方面，原油震荡加剧，关注能站稳多少中枢。预计油脂处于一个震荡局面，跟随原油及天气、马棕产量趋势波动，建议震荡操作，中期看多预期维持，目前原油价位结合马棕去库趋势来看7000-7200的棕榈油属于低价区间。套利方面，国内豆油、棕榈油库存趋势及马棕去库趋势的边际变化，可能使豆棕价差很难在高位继续维持，可做缩豆棕01。 交易策略建议 策略类型 操作建议 盈亏比 推荐周期 核心驱动逻辑 推荐等级 首次提出时间 单边 7000-7200逢低做多 预计油脂处于一个震荡局面，跟随原油及天气、马棕产量趋势波动，建议震荡操作，中期看多预期维持，目前原油价位结合马棕去库趋势来看7000-7200的棕榈油属于低价区间。 套利 豆棕01800以上做缩 套利方面，国内豆油、棕榈油库存趋势及马棕去库趋势的边际变化，可能使豆棕价差很难在高位继续维持，可做缩豆棕01。 马来西亚棕榈油供需平衡表（百万吨） 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 环比 23/24* 环比 期初库存 2.48 2.45 1.72 1.76 2.32 0.00 2.17 -0.2 产量 20.8 19.26 17.85 18.15 18.40 -0.2 19.00 0 进口 1.06 0.79 1.3 1.24 0.85 0 1.40 0 国内消费 3.52 3.56 3.24 3.3 3.60 0 3.68 0 出口 18.36 17.21 15.88 15.53 15.80 0 16.60 0 期末库存 2.45 1.72 1.76 2.32 2.17 -0.2 2.29 -0.2 资料来源：MPOB、WIND、五矿期货研究中心 全球棕榈油供需平衡表（百万吨） 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 环比 23/24* 环比 期初库存 12.93 14.93 15.86 15.29 16.31 -0.01 16.74 -0.12 产量 74.17 73.11 73.28 72.96 77.78 0.04 79.46 0 进口 49.88 47.03 46.84 41.64 48.13 -0.47 49.03 0 国内消费 70.54 70.86 72.6 69.7 75.22 -0.1 77.52 0 出口 51.49 48.36 48.09 43.89 50.14 -0.43 50.01 -0.3 期末库存 14.95 15.86 15.29 16.31 16.86 0.08 16.67 0.14 资料来源：WIND、USDA、五矿期货研究中心 豆油供需平衡表 中国豆油供需平衡表（百万吨） 全球豆油供需平衡表（百万吨） 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24* 环比 期初库存 3.93 4.66 5.38 5.36 4.72 4.93 0.21 产量 55.98 58.52 59.27 59.22 58.67 62.07 -0.11 进口 10.75 11.52 11.78 11.54 10.49 10.7 0.03 国内消费 55.11 57.11 58.45 59.21 57.63 60.58 0.03 出口 11.24 12.36 12.62 12.24 11.32 11.62 -0.01 期末库存 4.31 5.24 5.36 4.67 4.93 5.29 0.11 资料来源：WIND、USDA、五矿期货研究中心 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24* 环比 期初库存 0.57 0.54 0.78 1.03 0.26 1.15 0.29 产量 15.23 16.40 16.67 15.75 16.49 17.02 0 进口 0.78 1.00 1.23 0.29 0.65 0.40 0 国内消费 15.85 17.00 17.60 16.70 16.1 17.10 0.1 出口 0.20 0.16 0.04 0.11 0.15 0.10 0 期末库存 0.54 0.78 1.03 0.26 1.15 1.27 0.19 资料来源：WIND、USDA、五矿期货研究中心 菜籽油供需平衡表 全球菜籽油供需平衡表（百万吨） 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24* 同比 期初库存 3.39 2.98 2.86 3.48 2.68 3.29 0.61 产量 27.98 28.3 29.32 29.12 32.85 33 0.15 进口 5.18 5.8 6.32 5.11 6.33 6.15 -0.18 国内消费 28.3 28.35 28.61 29.78 32.21 32.63 0.42 出口 5.26 5.87 6.41 5.25 6.36 6.48 0.12 期末库存 2.98 2.86 3.48 2.68 3.29 3.34 0.05 资料来源：WIND、USDA、五矿期货研究中心 中国菜籽油供需平衡表（百万吨） 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24* 同比 期初库存 1.74 1.36 1.23 1.74 0.84 1.33 0.06 产量 6.43 6.04 6.24 6.44 7.3 7.14 0 进口 1.51 1.94 2.37 0.97 1.8 1.5 0.2 国内消费 8.3 8.1 8.1 8.3 8.6 8.5 0.1 出口 0.02 0 0 0 0 0 0 期末库存 1.36 1.23 1.74 0.84 1.33 1.47 0.16 资料来源：WIND、USDA、五矿期货研究中心 马来西亚供应 32% 沙巴（31%）、柔佛（16%） 天气、产量及出口 马来生柴用油量 进口毛棕榈油 印尼生柴用油量 印尼供应 58% 摩省（24%）、北苏门答腊（18 %）天气、产量及出口 27%直接食用 75%食用消费 28%方便面 18%饼干 黄埔29%、南京27%、 天津17% 肥皂 17%工业用途 化妆品 棕榈油产业链图示 供应端 100%依赖进口 棕榈油 占国内食用油消费30% 需求端 资料来源：五矿期货研究中心 国产大豆约15% 进口大豆70%左右 黑龙江40%、安徽11%、 内蒙9%等 进口大豆约75% 国储竞拍 美国44%、巴西41%、 阿根廷10%等 进口豆油 巴西50%、阿根廷38%、美国11%等 豆油产业链图示 供应端 压榨73%+进口9% 91%食用消费 北京、上海、广州、深圳等 9%工业消费竞争品替代消费大豆国家收储 豆油 占国内食用油消费45% 需求端 资料来源：五矿期货研究中心 进口菜籽、菜油 国产菜籽种植 压榨法 浸出法 预处理 清洗、轧胚、蒸炒 预处理及预榨清洗、轧胚、蒸炒、预榨 预榨 提取处部分油脂 浸出 油脂浸出、湿粕脱融等 压榨 提取处剩余油脂 毛油 精炼、脱胶、精制脱酸等油 中游菜粕 生物柴油 上游 饲料需求 餐饮服务业 工业需求 食品加工业 资料来源：五矿期货研究中心 商业销售 下游 资料来源：五矿期货研究中心 2 期现市场 图1：马棕FOB-马棕2312（林吉特/吨）图2：马棕12基差季节性（林吉特/吨） 基差FOB棕榈油(马来西亚)MDE原棕榈油231220192020202120222023 4800 4600 4400 4200 4000 3800 3600 3400 3200 3/1 3000 1200 1000 800 600 400 200 10/11 9/27 9/13 0 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 12/02 11/18 11/04 10/21 10/07 09/23 09/09 08/26 08/12 07/29 07/15 07/01 06/17 06/03 -200 8/30 8/16 8/2 7/19 7/5 6/21 6/7 5/24 5/10 4/26 4/12 3/29 3/15 资料来源：WIND、五矿期货研究中心资料来源：WIND、五矿期货研究中心 马棕12基差属于历史中性水平 图3：棕榈油01合约基差（元/吨）图4：棕榈油01合约基差季节性（元/吨） 8700 8200 7700 7200 6700 6200 基差棕榈油2401棕榈油广东 1200 1000 800