内销重拾增长，北美去库存结束，继续扩大欧美市场份额

买入 2023年11月22日 内销重拾增长，北美去库存结束，继续扩大欧美市场份额 金煊+852-25321539Lexy.jin@firstshanghai.com.hk FY2024H1业绩概览：FY2024H1公司实现总收入91.5亿港元（同比-4%.人民币口径+2.0%）；归母净利润11.4亿港元（同比+4%，人民币口径+9.8%），归母净利润率12.7%（+0.9pct），扣非后归母净利润12.9亿港元(同比+9.7%，人民币口径+15.8%)。公司整体毛利率为39.1%（+0.3pct），盈利能力有所提升。期内公司每股派息15港仙，派息比率为51.6%。 王柏俊+852-25321915Patrick.wong@firstshanghai.com.hk 线上线下同步发力，加强品牌影响力和销量增长：分区域看：FY24H1中国/北美/欧洲及其他海外营收分别同比+5.1%/-20.5%/-20.6%至60.7亿/20.4亿/5.3亿港元，其中，FY23中国市场的沙发/床具营收分别同比（+1.5%，人民币口径+7.1%）/（+7.3%，人民币口径+13.3%）至38.9亿/14.9亿港元。量价方面：1）内地沙发销量快速增长，销量增长约27.6%；2）单价下滑：由于消费降级、经销商返点、促销活动和下沉市场开拓。分渠道来看，公司持续加大线下扩张，偏重开拓下沉市场门店，中国区域线下门店全年净增417家至6888家；公司线上加强推广直播销售模式，通过短视频推广、自有店铺直播、与头部主播深度合作；线下/电商渠道全年营收分别同比（+0.7%，人民币口径+6.3%）/（+11.3%，人民币口径+17.5%）至41亿/12.9亿港元。 主要数据 行业家具股价5.51港元目标价6.65港元（+20.69%）股票代码1999.HK已发行股本39.07亿股市值215.26亿港元52周高/低10.08/4.65港元每股净资产2.94港元主要股东黄敏利（61.91%） 毛利率受益于原材料成本下降，海外市场需求逐步复苏：FY24H1公司毛利率同比+0.3pct至39.1%。中国市场（同比+1.3%至41.2%）、北美市场（同比-5.9%至35.9%，剔除海运附加费后增长5.1%）、欧洲及其他海外市场（同比+6.1%至27.4%）。中国毛利率的提升主要因为原材料成本的下降，FY24H1公司主要原材料中钢材/真皮/化学品/木制品/包装材料/布占比平均单价同比分别-15.7%/-14.4%/-2.1%/-22.4%/-6.3%/-4.4%，；北美市场毛利率下的变化主要受市场需求逐步复苏过程的影响；欧洲及其他海外市场毛利率的提升主要因原材料成本下降所致。费用率方面：FY24H1公司期间费用率同比-2.5pct至24.1%，费用率的降低主要是因为运输成本的下降。 目标价6.65港元，维持买入评级：功能沙发目前渗透率较低，行业集中度也较低，长期增长潜力巨大。集团策略：在内地集团会继续增加低线的市场份额，预计明年增加600家门店并同时加大品牌推广。集团利用规模化的产能、品质及成本优势，实现订单及销售增长复苏。另外，海外去库存接近尾声，原材料成本以及运输成本下降，海外利润也会逐步恢复。基于以上因素，我们看好集团的龙头地位及未来的提升空间，持续看好公司；同时公司估值吸引，维持买入评级，给予公司6.65港元的目标价，为2024年预测的12.1xPE。 风险：消费降级的幅度受宏观影响比预期大，汇率的变化，原材料价格波动。 附录1：主要财务报表 <百万港元>财务年度截至<3月31日>损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。