公司简评报告：Q3营收增速转正，内部变革持续推进

Q3营收增速转正，内部变革持续推进 海天味业(603288)公司简评报告|2023.11.20 评级：增持 赵瑞分析师 SAC执证编号：S0110522120001 zhaorui@sczq.com.cn 0.5海天味业 沪深300 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 16-Nov 5-Sep 25-Jun 14-Apr 1-Feb 21-Nov 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）38.10 一年内最高/最低价（元）71.08/34.30市盈率（当前）36.16 市净率（当前）7.71 总股本（亿股）55.61 总市值（亿元）2,118.59 资料来源：聚源数据 相关研究 短期经营承压，内部积极变革 核心观点 公司发布2023年三季报，23Q1-3营业收入186.50亿元，同比-2.33%；归母净利润43.29亿元，同比-7.25%；扣非归母净利润41.52亿元，同比-7.67%。23Q3营业收入56.85亿元，同比+2.20%；归母净利润12.32亿元，同比-3.24%；扣非归母净利润11.82亿元，同比-1.87%。 需求端有所改善，营收增速环比实现转正。23Q3公司营收同比+2.20%，23Q2营收同比-5.34%，Q3营收增速环比转正，实现恢复增长，预计主要由于双节旺季对餐饮行业景气度形成提振，三季度需求端环比有所改善。1）分产品：23Q3酱油/调味酱/蚝油/其他调味品营业收入分别为28.28/5.29/10.24/8.86亿元，同比-2.81%/-4.94%/+2.28%/+38.57%，酱油、蚝油增速环比Q2实现改善，其他品类同比实现高增长，预计主要为料酒、醋等细分品类快速放量。2）分地区：23Q3东部/南部/中部/北部/西部区域营业收入分别为9.80/10.69/11.54/13.31/7.33亿元，同比-2.51%/+9.55%/-1.78%/+5.69%/+5.98%。23Q3末，公司经销商数量合计6775家，较22年末净减少397家，公司加强对大商扶持合作，持续优化经销商团队。 盈利水平仍面临承压。23Q3毛利率为34.54%，同比-0.75pct，毛利率同比下降预计主要由于整体产品结构变化导致。23Q3公司销售/管理/研发 /财务费用率分别为5.59%/2.38%/2.52%/-1.81%，同比-0.28pct/+0.13pct/-0.31pct/+0.80pct，费用率整体表现平稳。23Q3归母净利率为21.68%，同比-1.22pct，盈利水平有所下降 公司内部变革持续推进，未来稳健增长可期。产品方面，公司在酱油、蚝油、调味酱三大品类基础上，近年来加快料酒、醋等新品类的发展，无添加产品进一步丰富产品矩阵。渠道方面，今年以来公司重视调节经销商库存水平，渠道库存Q3环比Q2已有所下降，经销商质量持续优化提升，销售渠道的多元发展继续推进。中长期看，随着公司加快在产品、渠道、内部管理等全面变革，强化竞争优势，以及调味品消费场景延续积极恢复态势，公司未来重回稳健增长可期。 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为62.4亿元、 69.7亿元、77.9亿元，同比分别增长1%、12%、12%，当前股价对应PE 分别为34、30、27倍。维持增持评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 256.1 258.8 283.6 317.0 营收增速（%） 2.4 1.1 9.6 11.8 归母净利润（亿元） 62.0 62.4 69.7 77.9 归母净利润增速（%） -7.1 0.7 11.7 11.8 EPS(元/股) 1.34 1.12 1.25 1.40 PE 28.5 34.0 30.4 27.2 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 26974 29333 32882 37003 经营活动现金流 3830 5318 6170 7028 现金 18223 20624 23914 27684 净利润 6198 6239 6968 7787 应收账款 188 172 189 211 折旧摊销 819 92 83 75 其它应收款 11 11 12 13 财务费用 (733) (750) (780) (795) 预付账款 25 25 28 31 投资损失 (13) (280) (280) (280) 存货 2392 2366 2600 2917 营运资金变动 (2489) 11 168 228 其他 53 53 58 65 其它 43 1 5 6 非流动资产 7086 7652 8247 8860 投资活动现金流 (4659) (381) (401) (411) 长期投资 0 5 10 15 资本支出 1518 655 675 685 固定资产 4207 4854 5522 6199 长期投资 12052 (5) (5) (5) 无形资产 895 811 735 666 其他 (15192) 279 279 279 其他 135 135 135 135 筹资活动现金流 (4018) (2536) (2480) (2848) 资产总计 34059 36985 41129 45862 短期借款 (5245) (22) 6 4 流动负债 6719 6644 7079 7666 长期借款 93 (20) 0 0 短期借款 132 110 115 119 其他 403 (3244) (3265) (3647) 应付账款 1300 1274 1400 1571 现金净增加额 (4846) 2401 3290 3769 其他 126 125 137 154 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债 455 455 455 455 成长能力 长期借款94 94 94 94 营业收入 2.4% 1.1% 9.6% 11.8% 其他328 328 328 328 营业利润 -6.0% 0.7% 11.8% 11.8% 负债合计7175 7100 7535 8121 归属母公司净利润 -7.1% 0.7% 11.7% 11.8% 少数股东权益 487 492 498 505 获利能力 归属母公司股东权益 26398 29393 33096 37236 毛利率 35.7% 36.8% 36.6% 36.4% 负债和股东权益 34059 36985 41129 45862 净利率 24.2% 24.1% 24.6% 24.6% 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E ROE 23.5% 21.2% 21.1% 20.9% 营业收入 25610 25880 28356 31697 ROIC 20.5% 18.5% 18.6% 18.7% 营业成本 16472 16348 17966 20161 偿债能力 营业税金及附加 207 209 229 256 资产负债率 21.1% 19.2% 18.3% 17.7% 营业费用 1378 1605 1616 1712 净负债比率 0.7% 0.5% 0.5% 0.5% 研发费用 751 828 822 888 流动比率 4.01 4.41 4.64 4.83 管理费用 442 518 510 507 速动比率 3.66 4.06 4.28 4.45 财务费用 (732) (750) (780) (795) 营运能力 资产减值损失 (19) 0 0 0 总资产周转率 0.75 0.70 0.69 0.69 公允价值变动收益 121 121 121 121 应收账款周转率 209.54 143.53 157.14 158.64 投资净收益 158 158 158 158 应付账款周转率 9.76 12.62 13.27 13.40 营业利润 7352 7401 8271 9249 每股指标(元) 营业外收入 13 13 13 13 每股收益 1.34 1.12 1.25 1.40 营业外支出 1 1 1 1 每股经营现金 0.83 0.96 1.11 1.26 利润总额 7364 7413 8283 9261 每股净资产 5.70 5.29 5.95 6.70 所得税 1161 1169 1309 1467 估值比率 净利润 6203 6244 6974 7794 P/E 28.5 34.0 30.4 27.2 少数股东损益 5 5 6 7 P/B 6.7 7.2 6.4 5.7 归属母公司净利润 6198 6239 6968 7787 EBITDA 6620 6743 7574 8529 EPS（元） 1.34 1.12 1.25 1.40 分析师简介 赵瑞，农业及食品饮料行业分析师，复旦大学金融硕士，曾就职于国泰君安证券，2022年11月加入首创证券研究发展部。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行业与整体市场表现基本持平看