有色金属行业深度报告：“底部掘金”系列之一：能源金属投资手册

在碳中和、碳达峰的时代背景之下，全球新能源行业发展星辰大海。全球新能源行业发展如火如荼，风光储、电车等主要新能源高速增长以及氢燃料电池、核电等重要前瞻技术的突破，对多种有色金属的需求拉动显著。本报告主要探讨新能源行业发展的驱动下，除传统的锂钴镍等市场较为熟悉的能源金属外，还有哪些可能被忽视的有色金属品种的投资机会，涉及白银、锑、钨、锡、高纯石英砂、铟、镁、钒、铂钯、锆、锰、钼、铀等金属，试图打造“能源金属投资手册”。 光伏产业链领域：装机高景气，银、锑、石英砂等材料供需缺口放大。随着硅料价格下降和TOP-Con等电池技术的迭代，全球光伏行业发展提速，根据CPIA预测，预计2021-2025年全球光伏新增装机量CAGR为22.75%，其中中国光伏新增装机量CAGR预计为22.78%，发展前景良好。光伏产业链中，从光伏银浆、光伏玻璃、光伏切割钨丝，到涂锡锡带、光伏坩埚、光伏靶材等将分别带动银、锑、钨、锡、高纯石英、铟等材料需求，其中白银、锑等品种的下游需求中光伏领域占比已经超过10%，且未来占比有望不断提升。 新能源车和储能领域：电池技术创新和汽车轻量化拉动多种金属需求。随着中国、欧洲以及美国三大主力市场持续推动能源转型，全球新能源车销量和渗透率稳步上升，根据民生电新团队预测，全球新能车总销量2021-2025年CAGR超过30%。此外为保障清洁能源大规模发展和电网安全经济运行，在政策驱动下全球储能装机高速发展，预计2025年全球储能装机规模将达到488GWh，对应2021-2025年CAGR为101%。我们认为，新能源车渗透率的提升，使汽车轻量化需求更加迫切，提升镁合金需求，此外固态电池、磷酸锰铁锂电池、燃料电池、钒电池等新的电池新技术，均在某些方面较传统锂电池的具备优势，存在较大发展潜力，相应电池路线可带动锆、铂族金属、锰、钒等金属品种需求。 风电、核电作为传统清洁能源重要一环，可带动钼、铀需求上升。目前风电已在全球范围内实现规模化应用，2021年以来风机大型化和轻量化进程加速，带来风机价格下降，刺激需求，且全球海上风电长期可开发资源量丰富优质，风电装机中长期增长确定，全球风电新增装机规模2023-2025年GAGR可达8%，风电装机不断推进下，风力发电机齿轮箱用含钼钢需求也将稳步增长。2011年福岛核电站事故影响逐步消散，近年来全球核电装机量有明显回升之势，带动核电原材料铀金属价格中枢持续抬升，核能发电作为清洁、高效的能源，在全球能源价格中枢上升的背景下重要性不断抬升，铀战略资源地位凸显。 风险提示：金属价格大幅下跌风险、新能源需求不及预期，美国加息超预期 重点公司盈利预测、估值与评级 1新能源风光储方兴未艾，电车星辰大海 1.1光伏：硅料价格下行，刺激装机高景气 原材料价格持续下探，奠定光伏装机高景气基调。2021-2022年硅料价格的持续走高带动产业链各环节产品价格上行，光伏需求增长放缓，随着2023年硅料价格大幅下降、TOP-Con等新赛道的发力，海内外新增装机量高速增长。 国内风光大基地项目不断落地，分布式光伏持续推进。据国家能源局数据，2023年6月全国新增光伏装机量达17.21GW，同比增长140%，上半年累计装机78.42GW，同比增长154%。 图1：2023年多晶硅料价格持续下降（元/kg） 图2：2023H1国内光伏新增装机量增幅亮眼（GW） 年初以来各省纷纷发布第三批风光大基地项目建设清单，内蒙古、青海、甘肃等省份合计规划已超51GW，其中光伏合计为30.98GW。截至目前，第一批风光大基地项目已全面开工，项目并网工作正在积极推进，力争于今年年底前全部并网投产，第二批基地项目陆续开工建设，招标同步走高，奠定今年光伏装机高增基调。 表1：第三批已下发风光大基地项目规模（单位：GW） 欧盟计划提高可再生能源目标占比。受制于俄乌冲突后能源危机加剧，欧盟长期对可再生能源发展决心坚定，2023年3月30日，欧盟就提高2030年的可再生能源发展目标达成协议，该协议提出到2030年可再生能源占最终能源消费总量的比例将由目前的32%提高到42.5%，理想的情况下比例将提高至45%。 根据欧洲光伏协会SPE最新报告显示，2022年欧盟27国新增光伏装机41.4GW，同比增长50%，其中德国为欧盟光伏装机新增需求最大的国家，新增装机量为7.9GW，2023年其光伏装机需求仍保持高增长，1-6月光伏累计装机量为6.27GW，同比涨幅达97%。 图3：欧盟光伏新增装机量将持续增长（GW） 图4：2023H1德国光伏新增装机量同比上升 拜登政府坚定支持光伏发展，美国光伏新增装机量加速增长。2022年8月，拜登签署《通货膨胀削减法案》，计划投资3690亿美元用于应对能源安全和气候变化，重点支持电动车、光伏等清洁能源产业的发展。2023年5月16日，拜登否决众议院有关取消美国对从柬埔寨、马来西亚、泰国和越南采购的太阳能组件24个月关税豁免的决议，预计短期内来自东南亚四国的光伏产品将继续享受美国的关税减免政策。 根据2023年9月美国太阳能工业协会SEIA报告，2023年以后，随着签约项目的陆续投产，公用事业光伏年均增长率将达到9%，居民住宅用光伏将年平均增长6%，而非住宅用光伏增速为8%。截至2023年上半年，美国光伏装机机容量累计达到153GW，预计到2028年底将增至375GW，美国光伏行业将保持多年持续增长。 图5：2021-2023年美国新增装机量 图6：2014-2028年美国新增装机量预测 随着组件价格下降，光伏也广泛成为新兴市场填补电力缺口的重要解决方案，例如南非年初以来光伏需求旺盛。南非由于长期面临严重的限电问题，间歇性的断电为当地造成大量经济损失，叠加南非政府的税收减免激励，南非的光伏需求快速成长，今年1-5月已累积进口超过2.6GW光伏组件，同比去年增长将近4.5倍。 总体来看，目前海内外多国加速布局可再生能源，南非等新兴市场光伏电站也将迎来起量，根据CPIA数据乐观预测，预计2021-2025年全球光伏新增装机量CAGR为22.75%，其中中国光伏新增装机量CAGR预计为22.78%。 图7：2023-2025年全球光伏新增装机量预测（GW） 1.2储能：政策与市场双驱动，户储模式跑通 新能源发电日益兴起，储能系统可以对用电负荷削峰填谷。随着光伏、风电发电比例的提高，也将带来电力系统不稳定性提升，光伏发电主要是利用太阳光进行发电，因而受天气影响较大，昼夜差异和短时波动存在明显的峰谷特性，而风电消纳能力较差，可能存在连续数天大风或无风天气的情况。 图8：光伏日平均处理曲线图 图9：风电日平均出力及日平均负荷曲线 新型储能通过“削峰填谷”提高经济效益。新型储能可以在光伏发电量大时储存无法消耗的电量，在光伏发电量不足时释放储能系统中的电量供给负载，减少高价购电成本，使电网需要的发电设备调峰容量减小，从而可以提高发电设备的利用率，对电网的安全运行及经济效益都有益。 图10：储能“削峰填谷” 抽水储能占比下降，新型储能累计装机规模高速发展。2022年，从全球已投运的储能项目装机结构来看，仍以抽水储能为主，但抽水储能累计装机占比首次低于80%，抽水储能开发接近饱和，而新型储能开启高速发展，截至2022年新型储能累计装机规模达45.7GW，同比增长79.9%，占比19.3%，其中锂离子电池储能在新型储能中占据绝对主导地位，占比高达94.4%。 图11：2016-2022年全球电力系统新型储能装机规模 图12：2022年全球已投运储能项目装机结构 图13：2022年全球已投运新型储能项目装机结构 国内“十四五”储能规划明确，盈利模式逐渐清晰。2021年7月发改委、能源局发布《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，明确指出到2025年，新型储能装机规模将达到30GW，并向全面市场化发展，政策层面已明确“十四五”期间我国储能行业将迎来高速增长。截至2022年10月，全国共有20省市明确了“十四五”新型储能装机目标，合计规模已达54.85GW，远超整体政策目标。 图14：中国各省市“十四五”储能装机目标（GW） 新型储能装机带动我国电力储能装机规模快速增长。根据CNESA全球储能项目库的不完全统计，2022年中国已投运电力储能项目累计装机规模为59.8GW，同比增长37.8%，2016-2022年累计装机量年均复合增长率为16.2%，2022年中国新增投运电力储能项目装机规模首次突破15GW，达到16.5GW，其中新型储能新增规模创历史新高，达到7.3GW，同比增长204.2%。 图15：2016-2022年中国储能项目累计装机规模 图16：2016-2022年中国电力系统新型储能装机规模 2022年全球多个国家积极参与能源转型的热潮，储能相关发展目标、路线相继发布，部署储能的需求越发强烈，2022年表前市场单个项目规模屡创新高，大规模项目以锂电技术路线为主，且配储时长也逐渐增多。 表2：各国储能发展目标或路线（截至2022年） 欧洲：2022年欧洲户储装机量提升迅速。俄乌冲突加剧欧洲能源危机，欧洲多国居民电价剧增。在此背景下，22年5月欧盟提出REPowerEU方案，计划在2030年前逐步摆脱对俄罗斯化石燃料的依赖，刺激储能市场，越来越多欧洲家庭转向户用光伏、储能消费。 根据欧洲光伏协会数据显示，2022年欧洲户储增速为71%，新增装机3.9GWh， 累计装机9.3GWh，预计23-26年新增装机量分别为4.5GWh/5.1GWh/6GW/7.3GWh。 图17：2021-2026E欧洲户储装机量及预测（GWh） 美国联邦层面的ITC免税补贴和IRA法案出台。IRA法案出台前，美国光伏发电及其配储项目普遍可享30%ITC免税额度，即退还投资产生增值税的30%。 2022年8月，美国通过IRA法案，进一步利好储能发展：1）首次将独立储能纳入ITC抵免范围，储能装机对光伏的依赖性将大幅降低；2）将ITC补贴延期十年，补贴将延长至2033年，33年后开始逐步退坡；3）抵免力度进一步加强，将抵免划分为基础抵免+额外抵免，其中基础抵免额度由之前的26%上升至30%。 表3：美国ITC政策延期前后税收抵免额度对比 根据EIA统计数据，2022年美国部署的电池储能系统装机累计容量约为8.8GW，同比增长87%，预计2023年美国将新部署9.4GW储能系统，累计储能装机将达到18.2GW，同比增长107%，美国储能装机呈快速增长趋势。 图18：2017-2023E美国电池储能累计装机量（GW） 预计25年全球储能装机达488GWh。随着国内大储商业模式全方位跑通、经济性有望进一步提升，欧洲户储具备高成长性，美国表前表后齐增长，预计2022-2025年全球储能装机规模将达到64、139、260、488GWh，对应22-25年CAGR为102%。 表4：全球储能装机规模预测（GWh） 1.3电车：政策驱动转化为品牌驱动，产业链星辰大海 全球电动化空间广阔，主力市场需求稳增。为实现低碳环保、零碳排放的目标，中国、欧洲以及美国三大主力市场持续推动能源转型，利好政策频出，全球新能源车销量和渗透率稳步上升。 2015-2022年全球新能源车累计销量复合增速高达63.96%，2023年上半年新能源车销售量已达605万辆，同比上升45%，2023年1-6月累计全球电动化率为13.9%，同比+2.4P Ct ，仍处于上升趋势，其中中国1-6月累计新能车渗透率为27.0%，欧洲1-6月累计渗透率为16.7%，美国1-6月累计渗透率为8.6%，当前海外市场尤其是美国市场渗透率依旧处于低位，提升潜力较大。 图19：2023年以来全球新能源车销量上升（辆，%） 图20：全球主力市场渗透概况（%） 中国购置税减免政策延期，新能源车市场热度仍旧。2023年中国新能车整体渗透率和销量逐步增长。根据中汽协数据，2023年1-6月新能源车累计销量374