- 良好的执行力 ， 但对价格竞争的担忧不断上升

良好的执行力，但对 价格竞争 ZTO在第三季度的收入/净利润为90.8亿元人民币/ 23.5亿元人民币，同比增长1.5％/ 21％，这得益于出色的成本控制，抵消了ASP的下降。尽管维持了全年包裹量同比增长20 - 24％的预期，但由于ZTO选择避免在价格竞争中无利可图的数量，因此取消了1.5个百分点的市场份额增长目标。尽管我们继续喜欢ZTO强大的执行力和成本优势，但我们越来越担心价格竞争向价格战的潜在转变。因此，我们将2023E / 24E / 25E的盈利预测下调了4% / 9% /9%，主要是由于单位毛利率较低。我们对ZTO US / 2057 HK的TP下调至39.40美元/ 309港元。维护。购买关于估值。 目标价39.40美元(先前TP为42.70美元)涨/跌63.9%现价24.04美元中国物流Wayne FUNG, CFA(852) 3900 0826 第三季度业绩的主要亮点： 凯瑟琳NG(852) 3761 8725 第三季度报告的净利润同比增长21%，达到235亿元人民币。不包括股权处置损失和未实现投资收益，调整后的净利润同比增长21％，至23.3亿元人民币。增长的主要原因是（1）核心快递收入同比增长2.2％，（2）毛利率同比增长2.5个百分点至29.8％，以及（3）人民币2.07亿元的税收抵免。SG＆A费用比率为4.8％（同比- 0.2个百分点）。 包裹量同比增长18%，至75.2亿件，比行业高出1.5个百分点（同比增长17%）。市场份额在第3季度同比增长0.3个百分点至22.4％。ZTO维持其全年包裹量目标范围至29.27 - 302.4亿个单位（9M23运行率：71％- 73％/ 9M22：69％- 71％）。 ASP - 2013年第三季度同比增长13.5%。包裹交付ASP在第三季度同比下降0.19元/单位（同比下降13.5%）至1.17元/单位，原因是平均包裹重量（- 0.04元）降低，KA成交量（- 0.08元）和成交量激励（- 0.07元）的贡献减少。 单位成本- 2013年第三季度同比增长16.3%。单位运输成本同比下降11%，至0.43元/台，得益于柴油价格较低（- 0.01元），优化了线路运输路线规划和提高了负荷率。分拣中心单位成本同比下降10%至0.27元/台，原因是分拣程序持续标准化和自动化水平提升。单位毛利率同比下降6.3%至0.36元/单位（但由于分母较低，毛利率扩大）。 主要危险因素：（1）从价格竞争过渡到价格战；（2）在线零售销售放缓；（3）柴油价格上涨。 来源：FactSet 相关报告： 1.第二季度净利润同比增长41%，成本控制良好；全年市场份额目标可实现- 2023年8月30日2.两全其美- 2023年5月18日3.对销量和市场份额目标的明确指导；进一步降低成本的空间- 2023年3月17日 资料来源：公司数据，国家邮政局，CMBIGM 资料来源：公司数据，国家邮政局，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，国家邮政局，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 来源：公司数据，CMBIGM估计来源：Wind，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 估价 在下调我们的盈利预测后，我们对ZTO US / 2057 HK的TP从42.7美元/ 335港元下调至39.4美元/309港元。我们的目标倍数为2023E盈利28倍（之前为29倍），比历史平均水平高出0.5 SD。. 来源：彭博社，公司数据，CMBIGM估计来源：彭博社，公司数据，CMBIGM估计 披露和免责声明 分析师认证 主要负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师证明，就本报告所涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点都准确地反映了他或她对标的证券或发行人的个人观点；（2）他或她的补偿中没有任何部分是，是或将直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。此外，分析师确认，分析师及其合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则）（1）在本报告发布日期前30个日历日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（2）将在本报告发布日期后3个营业日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（3）CMBIGM额定值 ：未来12个月潜在回报率超过15%的股票：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票：未来12个月潜在亏损超过10%的股票：Stock未被CMBIGM评级 购买HOLDSELLNOTRATED 跑赢大盘：行业预计将在未来12个月内超越相关的广泛市场基准市场表现：行业预计未来12个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致性能欠佳：行业预期在未来12个月内表现低于相关的广泛市场基准 CMB国际环球市场有限公司 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：（852）3900 0888传真：（852）3900 0800 CMB International Global Markets Limited (“CMBIGM ”)是CMB International Capital Corporation Limited (招商银行的全资子公司)的全资子公司 重要披露 任何证券交易都有风险。本报告所载的信息可能不适用于所有投资者。CMBIGM不提供个性化的投资建议。本报告的编制不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现没有未来表现的迹象，实际事件可能与报告中包含的事件大不相同。任何投资的价值和回报都是不确定的，没有保证，并且可能由于其对基础资产表现或其他可变市场因素的依赖而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。 本报告或此处包含的任何信息均由CMBIGM准备，仅用于向CMBIGM或其附属公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对依赖本报告中包含的信息而导致的任何直接或相应的损失、损害或费用承担责任。任何使用本报告中包含的信息的人都要完全自担风险。 本报告中包含的信息和内容是基于对被认为是公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM竭尽全力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。CMBIGM在“原样”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容可能会发生变化，而不会引起注意。CMBIGM可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在汇编时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有头寸。 CMBIGM可能会不时为自己和/或代表其客户在本报告中提及的公司的证券中进行头寸、做市或作为委托人或从事交易。投资者应假设CMBIGM确实或寻求与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性，CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得出于任何目的复制、转载、出售、重新分发或全部或部分发布本出版物。有关推荐证券的其他信息可应要求提供。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给（I）符合《2005年金融服务和市场法（金融促进）令》第19（5）条（不时修订）（“该命令”）或（II）属于第49（2）（a）至（d）条（“高净值公司，非法人协会等。,) of the Order, ad may ot be provided to ay other perso withot the prior writte coset of CMBIGM. 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受U.S.关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或获得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国发布给“美国主要机构投资者”，如美国《1934年证券交易法》第15a - 6条所述，不得提供给美国的任何其他人。收到本报告副本并接受本报告的每个主要美国机构投资者均表示并同意其不得向任何其他人分发或提供本报告。任何U.S.本报告的收件人希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券的交易，只能通过美国S.-注册经纪交易商。 本文件在新加坡的收件人本报告由CMBI(新加坡)Pte在新加坡分发。有限公司（CMBISG）（公司注册。不。201731928D)，《财务顾问法》(第110)由新加坡金融管理局监管。CMBISG可以根据《财务顾问条例 》第32C条的安排，分散其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给《证券及期货法》(第289）新加坡，CMBISG仅在法律要求的范围内对此类人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人应致电+6563504400联系CMBISG，了解报告引起的或与报告有关的事项。