10月金融数据点评：社融淡季“不淡”

社融淡季“不淡”——10月金融数据点评 证券研究报告/固定收益点评2023年11月13日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 Email：xiaoyu@zts.com.cn 联系人：张可迎 Email：zhangky04@zts.com.cn 相关报告 投资要点 2023年10月，人民币贷款新增7384亿元，同比多增1232亿元；社融新增1.85万亿元，同比多增9108亿元。我们对此点评如下： 信贷：企业强、居民弱，企业中长贷和票据融资是主要支撑。10月份信贷略超预期，企业中长贷、居民中长贷与非银贷款是主要贡献项。 1）居民端，居民端短期贷款同比多减，中长期贷款季节性回落。居民短期贷款同比减少可能反映居民消费热情相对疲弱，中长期贷款改善可能反映居民购房需求边际改善，或与8月份以来地产方面的增量政策有关。存量房贷利率下调可能对于提振居民信心、减少提前还贷有一定效果，从而促进居民中长期贷款同比多增。政策实施后，9、10月 份连续两个月居民中长期贷款同比多增。 2）企业端，中长期贷款同比少增反映企业投资需求尚未修复，但票据融资托底信贷力度有所增强。短期企业贷款反映补流需求，中长期企业贷款反映实体企业投资需求，企业补流需求不足而实体企业投资需求有所修复，但总体不及去年同期。10月份，用于 偿还存量债务的特殊再融资债发行，规模约1万亿。该部分资金可能部分用于置换银行贷款形式的存量债务，从而对新增企业中长期贷款产生一定的影响。票据融资同比多增1271亿元，增量明显高于季节性，对信贷起到托底作用。 社融：特殊再融资债集中发行支撑社融。从社融结构来看： 1）新增政府债券是社融同比多增的主要贡献项。10月份政府债券新增15600亿元，同比多增12809亿元，是社融同比多增的9108亿元的主要贡献项。8月份以来，政府债券持续发力托底社融。7月24日中央政治局会议定调“加快地方政府专项债券发行和使用”，8月份政府债发行明显提速，政府债净融资季节性回升，并高于往年同期；9 月份延续8月份趋势，新增专项债继续加速发行，政府债券继续成为支撑新增社融的主要因素；10月份，用于化解存量债务的特殊再融资债大量发行，新增政府债推升社融1.56万亿元，同比多增1.28万亿元。 2）非标：总体同比多减，结构上委贷、票贴同比多减。7-10月委托贷款分别同比减少 81、1658、1300、899亿元，其规模的收缩可能与央行防范资金套利与空转、加大对实体经济的支持有关。8月4日四部门联合新闻发布会上防范“资金套利和空转”的表述可能表明监管有所收紧，机构去杠杆背景下委托贷款有所压缩。从债市总体杠杆率来 看，10月份杠杆率中枢为108.5%，相比9月份下行0.7个百分点；银行杠杆率由9月 份的104.3%降至10月份的102.4%，下行1.9个百分点。 3）直接融资同比少增1736亿元，其中企业债券同比多增1144亿元，股票融资同比多 增321亿元。 4）外币贷款增加152亿元，同比多增876亿元。 货币：M1增速进一步回落。从M1、M2及相关指标联动关系来看，实体融资需求仍然不足： 1）M1增速进一步走低，反映企业经营活力不足、居民消费意愿不强。M1作为狭义货币供应量，反映居民和企业资金需求变化，通常作为经济周期的领先指标，其增速过低反映企业经营活力不足、居民消费意愿不强等问题。8至10月，M1增速分别为2.2%、2.1%和1.9%，增速持续降低，且相比去年同期分别下降3.9、4.3和3.9个百分点。M 1与M2差异主要为企业定期存款，“剪刀差”走阔0.2个百分点反映企业定期存款增速较慢，进一步反映其中长期投资意愿可能不足。 2）“社融-M2剪刀差”持续倒挂，反映实体融资需求不足。 风险提示：新增国债发行引起社融信贷大幅改善等。 内容目录 1、信贷：企业强、居民弱，企业中长贷和票据融资是主要支撑.-3- 2、社融：特殊再融资债发行支撑社融..............................................................-4- 3、货币：M1增速进一步回落..........................................................................-7- 图表目录 图表1：居民中长期贷款季节性变化（亿元）..................................................-3- 图表2：企业中长期贷款季节性变化（亿元）..................................................-4- 图表3：企业票据融资季节性变化（亿元）......................................................-4- 图表4：政府债净融资季节性变化（亿元）......................................................-5- 图表5：非标融资规模回落，符合季节性（亿元）...........................................-6- 图表6：10月份银行杆杆率有所回落（%）.....................................................-6- 图表7：6M国股银票转贴现利率（%）...........................................................-6- 图表8：M2-M1剪刀差走阔0.2个百分点（%）..............................................-7- 图表9：社融-M2剪刀差仍“倒挂”（%）..........................................................-7- 2023年10月，人民币贷款新增7384亿元，同比多增1232亿元；社融 新增1.85万亿元，同比多增9108亿元。我们对此点评如下： 1、信贷：企业强、居民弱，企业中长贷和票据融资是主要支撑 10月份信贷略超预期，企业中长贷、居民中长贷与非银贷款是主要贡献项。10月银行季末信贷冲量结束，新增人民贷款通常有所下降。2023年10月信贷新增7384亿元，与9月份相比增量有所下降，但与去年同 期相比多增1232亿元，略高于Wind一致预期（6412亿元）。其中，新增居民贷款-346亿元，同比多减166亿元；新增企业贷款5163亿元， 同比多增537亿元；新增非银行业贷款2088亿元，同比多增948亿元。 1）居民端短期贷款同比多减，中长期贷款季节性回落。短期贷款减少 1053亿元，同比多减541亿元；中长期贷款增加707亿元，同比多增 375亿元。10月份居民中长期贷款季节性回落，且增量仅高于2022年 同期（与2019年以来的同期水平对比）。 图表1：居民中长期贷款季节性变化（亿元） 20192020202120222023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 来源：Wind，中泰证券研究所 居民短期贷款同比减少可能反映居民消费热情相对疲弱，中长期贷款改善可能反映居民购房需求边际改善，或与8月份以来地产方面的增量政策有关。8月31日，央行、国家金融监督管理总局发文，允许商业银行 降低符合条件的存量首套住房贷款利率。随后多家银行于2023年9月 25日起批量下调存量首套住房贷款利率，并明确操作细则。9月27日央行三季度货币政策例会也明确强调，“落实新发放首套房贷利率政策动态调整机制，调降首付比和二套房贷利率下限，推动降低存量首套房贷利率落地见效”。政策实施首周（9月27日-10月1日）已有98.5%符合条件的存量首套房贷利率完成下调，调整后的加权平均利率为4.27%，平均降幅0.73个百分点1。此次存量房贷利率下调可能对于提振居民信心、减少提前还贷有一定效果，从而促进居民中长期贷款同比多增。政策实施后，9、10月份连续两个月居民中长期贷款同比多增。 1资料来源：https://news.cnstock.com/news,bwkx-202310-5134516.htm 2）企业端，中长期贷款同比少增反映企业投资需求尚未修复，但票据融资托底信贷力度有所增强。企业短期贷款减少1770亿元，同比多增 73亿元；中长期贷款新增3828亿元，同比少增795亿元；新增票据融 资3176亿元，同比多增1271亿元。短期企业贷款反映补流需求，中长期企业贷款反映实体企业投资需求，企业补流需求不足而实体企业投资 需求有所修复，但总体不及去年同期。10月份，用于偿还存量债务的特殊再融资债发行，规模约1万亿。该部分资金可能部分用于置换银行贷款形式的存量债务，从而对新增企业中长期贷款产生一定的影响。 票据融资新增3176亿元，同比多增1271亿元，增量明显高于季节性，对信贷起到托底作用。 图表2：企业中长期贷款季节性变化（亿元） 20192020202120222023 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 来源：Wind，中泰证券研究所 图表3：企业票据融资季节性变化（亿元） 20192020202120222023 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 来源：Wind，中泰证券研究所 2、社融：特殊再融资债发行支撑社融 10月份新增社融略超预期。10月社融新增18500亿元，超过Wind一致预期（18283亿元），同比多增9108亿元；社融存量374.2万亿元， 同比增速为9.3%，相比9月份增加0.3个百分点。从社融结构来看： 1）新增政府债券是社融同比多增的主要贡献项。10月份政府债券新增 15600亿元，同比多增12809亿元，是社融同比多增的9108亿元的主要贡献项。 8月份以来，政府债券持续发力托底社融。7月24日中央政治局会议定调“加快地方政府专项债券发行和使用”，8月份政府债发行明显提速，政府债净融资季节性回升，并高于往年同期，当月新增社融11759亿元， 同比多增约8700亿元；9月份延续8月份趋势，新增专项债继续加速发行，政府债券继续成为支撑新增社融的主要因素，当月政府债支撑社融回升9920亿元，同比多增约4400亿元；10月份，用于化解存量债 务的特殊再融资债大量发行，新增政府债推升社融1.56万亿元，同比多 增1.28万亿元。 图表4：政府债净融资季节性变化（亿元） 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 202120222023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 来源：Wind，中泰证券研究所 注：政府债口径为国债+地方政府债。 2）非标：总体同比多减，结构上委贷、票贴同比多减。10月份非标（委托贷款、信托贷款、未贴现汇票）减少2572亿元，同比多减825亿元， 回落符合季节性规律。其中委托贷款同比多减899亿元，信托贷款同比 多增454亿元，未贴现汇票同比多减380亿元。 委托贷款7-10月分别同比减少81、1658、1300、899亿元，其规模的收缩可能与央行防范资金套利与空转、加大对实体经济的支持有关。8月4日四部门联合新闻发布会上防范“资金套利和空转”的表述可能表明监管有所收紧，机构去杠杆背景下委托贷款有所压缩。 从债市总体杠杆率来看，10月份杠杆率中枢为108.5%，相比9月份下行0.7个百分点；银行杠杆率由9月份的104.3%降至10月