财政的债务工具箱

财政的债务工具箱 YY团队2023/11/8 摘要： 十四届全国人大常委会第六次会议通过了一万亿国债增发和地方债提前下达，更重要的是，本次会议突破了赤字率的约束，预计赤字率由3%提高至3.8%。根据我国财政债务工具的使用习惯，突破赤字率的债务工具往往不是最优先的选择，这是否说明政策层的思路在发生变化？ 因此，本文梳理了1998年以来的财政债务工具箱，包括国债增发、国债超发、特别国债三类国债工具，地方债提前下达、地方债限额-余额结存空间利用两类地方债工具，以及专项建设基金、政策性开发性金融工具两类“准财政”债务工具，并从中观察债务工具使用思路的变化。 在二十多年的财政债务工具使用上，政策层的思路不断变化。优先工具从最初的表内显性债务，到表外显性债务，再到表外隐性债务。而今年10月份，政策层以突破赤字率的方式增发了一万亿元国债，似乎表明其又回到了以表内显性债务优先的思路。 近期研究： 赤字率红线为何是3%？未来会如何？-2023/11/6 一万亿国债增发的经济意义和市场影响-2023/10/26 目录 财政的债务工具箱1 摘要：1 1国债工具三类3 1.1国债增发3 1.2国债超发4 1.3特别国债5 2地方债工具两类6 2.1地方债提前下达6 2.2地方债限额-余额结存空间7 3“准财政”债务工具两类8 3.1专项建设基金9 3.2政策性开发性金融工具10 4总结12 瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司免责声明13 表目录 图表1四次国债增发比较3 图表2中央财政赤字、国债净发行以及结存空间4 图表31998年特别国债运行机制5 图表42007年特别国债运行机制5 图表52020年特别国债运行机制6 图表6三类国债工具比较6 图表72019年以来地方债提前下达额度7 图表82022年地方债限额-余额结存空间8 图表9专项建设基金运行机制9 图表102015年-2017年合计投放7批次2万亿元专项建设债10 图表11政策性开发性金融工具投放分布与投放范围11 十四届全国人大常委会第六次会议通过了一万亿国债增发和地方债提前下达，更重要的是，本次会议突破了赤字率的约束，预计赤字率由3%提高至3.8%。根据我国财政债务工具的使用习惯，突破赤字率的债务工具往往不是最优先的选择，这是否说明政策层的思路在发生变化？ 因此，本文梳理了1998年以来的财政债务工具箱，包括国债增发、国债超发、特别国债三类国债工具，地方债提前下达、地方债限额-余额结存空间利用两类地方债工具，以及专项建设基金、政策性开发性金融工具两类“准财政”债务工具，并从中观察债务工具使用思路的变化。 1国债工具三类 1.1国债增发 在本次一万亿国债增发之前，历史上曾在1998年、1999年、2000年三次增发国债（长期建设国债），增发规模分别为1,000亿元、600亿元和500亿元。三 次增发国债除了2000年是全部列入中央财政赤字，其余两次均只有一半列入中央财政赤字。1998年有500亿元原计划列入明年的财政赤字，但由于实际操作中这部分资金全部用于地方项目，故不再列入中央预算，也不作为扩大中央财政赤字处理。1999年有300亿元由中央政府代地方政府举借，不列入中央预算和赤字。 图表1四次国债增发比较 时间 会议 增发国债 (亿元) 赤字调整 用途 1998/08 第九届全国人大常委会第四次会议 1,000 追加500亿元列入中央赤字，剩余500亿元实际用于地方项目不列入中央预算；全年赤字增至960亿元 基础设施性建设专项投资 1999/08 第九届全国人大常委会第十一次会议 600 追加300亿元列入中央赤字，剩余300亿元由中央代地方举借，不列入中央预算；全年赤字增至1,803亿元 用于增加固定资产投入 2000/08 第九届全国人大常委会第十七次会议 500 追加500亿元列入中央赤字；全年赤字增至2,798亿元 用于增加基础设施投资 2023/10 第十四届全国人大常委会第六次会议 10,000 10,000亿元均计入中央赤字，但作为特别国债管理，且增发国债全部通过转移支付方式安排给地方，全年赤字增至4.88万亿 支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板 数据来源：YY评级整理 本次国债增发相比之前几次，第一是赤字规模更大，1998年至2000年三次增发国债分别计入赤字500亿元、300亿元、500亿元，其与上年GDP的比值分 别为0.63%、0.35%和0.63%，而本次一万亿与2022年GDP的比值为0.83%，赤字力度更大。第二是管理模式特殊，本次国债增发作为特别国债管理，这样既可以保障资金用途（专款专用），又可以缩短资金链提高效率（直接计入一般公共预算，不需要从政府性基金收入转入一般公共预算）。第三是增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，之前三次均由中央政府来支配赤字资金，而本次完全由地方支配且中央承担了偿还责任。 1.2国债超发 国债超发是指国债净融资超过当年两会上确定的中央财政赤字规模。历史上出现过2次国债超发，2013年和2020年分别超发了666亿元和2,553亿元。 2006年我国开始实行国债余额管理制度。所谓国债余额，是指中央政府理念的预算差额，即预算赤字和预算盈余相互冲抵后的赤字累计额和经全国人大常委会批准的特别国债的累计额。当年预算赤字和年末国债余额限额需由全国人大审批，一般情况下，年度预算赤字即为当年年度新增国债限额。在年度预算执行中，如出现特殊情况需增加年度预算赤字或发行特别国债，由国务院提请全国人大常委会审议批准，相应追加年末国债余额限额，当年期末国债余额不大突破年末国债余额限额。 由于过去仅有两次国债超发，其他年份都有一定结存，因此目前已经积累了一定额度的超发空间。截至2022年末国债限额已结存8,316亿元，23年中央 财政赤字3.16万亿元，目前（2023年11月16日）净发行国债2.12万亿元，剩 余1.04万亿元，加上结存的8,316亿元，今年国债理论发行上限为1.87万亿。但从过往经验看，国债超发不是宽财政的常用工具。 图表2中央财政赤字、国债净发行以及结存空间 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 中央财政赤字预算(亿元)净融资量(剔除特别国债，亿元) 中央财政赤字预算-国债净发行(亿元,右) 结存额度(亿元,右) 091011121314151617181920212223 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 (2000) (4000) 数据来源：YY评级整理 1.3特别国债 特别国债一般在特殊时期服务于特殊目的发行，需要通过人大或人大常委会审议，纳入政府性基金收入，不计入财政赤字。历史上共发行过3次特别国 债，分别是1998年、2007年和2020年。 1998年2,700亿元特别国债主要是由于银行资本金不足问题。98年受亚洲金融危机影响，部分银行的不良贷款率高企，国有银行资本充足率难以达到当时商业银行法8%的要求。财政部在一级市场向四大行发行2,700亿元30年期的特别国债，工农中建分别持有850亿元、933亿元、425亿元和492亿元，而这些资金主要通过央行降准释放（从13%降至8%释放2400亿元资金和300亿元超储）。 图表31998年特别国债运行机制 数据来源：YY评级整理 2007年1.55万亿元特别国债主要用于购买外汇以作为中投公司资本金。 2007年，财政部合计发行1.55万亿元10年期与15年期的特别国债，由农行认 购1.35万亿，市场化发行2,000亿元。然后央行购买特别国债，而财政部收到特别国债资金后向央行购买外汇，再将其注资至中投公司。该资金以农行作为中转机构，规避了央行直接向财政透支，但实际上央行是中投实际注资人。 图表42007年特别国债运行机制 数据来源：YY评级整理 2020年受疫情影响，发行一万亿元抗疫特别国债以支持疫情防控和复工复 产。2020年3月27日政治局会议提出：适当提高财政赤字率，发行特别国债， 增加地方政府专项债券规模。4月17日政治局会议再次提出：经济的财政政策要更加积极有为，提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，真正发挥稳定经济的关键作用。5月22日政府工作报告提出发行1万亿元抗疫特别国债。 图表52020年特别国债运行机制 数据来源：YY评级整理 另外，市场也有不少将2023年10月的一万亿国债增发解读为第四次特别国债，由于本次国债增发，存在不少特殊性，、又如特别国债不计入赤字但本次国债增发计入赤字，因此其本身即处于本文分类下国债增发和特别国债的中间地带。工具根据需求来设定，工具的形式并不是一成不变的，未来对工具的使用也一定是与时俱进不断变化的，对于特定工具需要具体问题具体分析。下表是三类国债工具比较。 图表6三类国债工具比较 工具类型 发行方式 审批要求 管理方法 是否计入中央财政赤字 国债增发 公开 由人大或人大常委会审批 纳入一般公共 预算 是 国债超发 公开+定向 如需调整限额需人大常委会审批 纳入一般公共 预算 是 特别国债 公开+定向 由人大或人大常委会审批 纳入政府性基 金收入 否 数据来源：YY评级整理 2地方债工具两类 2.1地方债提前下达 按照预算法有关规定，全国人民代表大会或其常委会批准全国的地方政府债务限额，国务院批准分地区的地方政府债务限额。在实际操作中，财政部每 年3月在全国人民代表大会批准预算后，将国务院批准的分地区额度下达各地，各地依法调整预算报同级人大常委会批准后，发行地方政府债券。 实践中，由于各地多数在5月左右调整预算，导致地方政府债券发行使用进度偏慢，出现“上半年无债可用、下半年集中发债”的情况，进而导致对有效投资拉动不足。 2018年12月十三届人大常委会第七次会议决定，授权国务院在2019年以后年度，在当年新增地方政府债务限额的60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额（包括一般债务限额和专项债务限额）。授权期限为2019年1 月1日至2022年12月31日。 2023年10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议审议通过了国务院关于提请审议授权提前下达部分新增地方政府债务限额的议案。授权国务院在当年新增地方政府债务限额的60%以内，提前下达下一年度部分新增地方政府债务限额（包括一般债务限额和专项债务限额），授权期限自全国人大常委会审议通过之日起至2027年12月31日。 图表72019年以来地方债提前下达额度 批次 下达时间 一般债额度(亿元) 专项债额度(亿元) 合计规模 (亿元) 上年新增一般债限额(亿元) 一般债额度占比 上年新增专项债限额(亿元) 专项债额度占比 2019 2018/12 5,800 8,100 13,900 8,300 69.9% 13,500 60.0% 2020 2019/11 - 10,000 10,000 9,300 - 21,500 46.5% 2020/02 5,580 2,900 8,480 60.0% 13.5% 2021 2021/03 5,880 17,700 23,580 9,800 60.0% 37,500 47.2% 2022 2021/12 3,280 14,600 17,880 8,200 40.0% 36,500 40.0% 2023 2022/11 4,230 21,900 26,130 7,200 58.8% 36,500 60.0% 2024E (2023/10) 4,320 22,800 27,120 7,200 60% 38,000 60% 数据来源：YY评级整理 注：2023年暂未实际下达，10月为人大通过了下达议案 从过去几次提前下达的时间看，除了2021年受新冠疫情爆发，上一年财政 刺激力度比较大，地方债和特别国债资金使用偏慢，因此提前下达时间为3月 份，其他均在前一年的11月活12月下达。从下达额度看