事件点评：市场大概率已见底，反弹延续

2023年11月7日 策略类●证券研究报告 市场大概率已见底，反弹延续 事件点评 投资要点 事件：2023年11月6日，A股普遍上涨，沪深两市成交额超万亿。 基本面、流动性和风险偏好边际持续改善下A股反弹有望延续。如我们在报告《市场底有望到来，聚焦成长》中所述，盈利预期、流动性和风险偏好边际改善是近期A股出现企稳回升的主要原因，而我们认为当前市场同样受益于以上三点的边际改善，并且有望支撑反弹延续。（1）基本面角度来看：一是盈利自身周期、其领先指标都指向当前盈利处于筑底反弹阶段；二是三季报盈利有所回升。（2）流动性角度看，一是海外流动性明显宽松，且当前美国疲软的就业、经济数据进一步削弱了美联储继续紧缩的理由。二是国内短端利率明显下行，当前一直到年底国内流动性有望维持宽松，可能后续进一步降息、降准。三是微观流动性来看，外资明显回暖且流入空间较大，首先，根据我们对外资的框架来看，后续外资大概率持续转好。其次，外资流入规模角度，历史经验来看年末流入概率更大，我们认为截至年底仍有300-500亿左右的流入空间。（3）风险偏好角度，一是国内活跃资本市场和稳增长政策继续出台；二是中美关系持续改善；三是当前海外流动性边际宽松，美元指数回落下短期全球市场风险偏好可能持续回升。历史上外资大规模流出到转向流入，核心资产易更受益。（1）复盘来看，2018年以来主要有4次外资大幅流出后再转向回流，分别为2019/4/4-2019/7/5、2020/2/21-2020/7/13、2022/3/2-2022/7/8、2022/9/1-2023/2/28；可以看到，外资回流期间，回流的方向主要集中在食品饮料、医药生物、非银金融、银行、电力设备等行业。（2）当下来看，医药、新能源、食品饮料等核心资产中行业也依然可能受益：一是医药行业，受益反腐影响边际回落，创新药研发审批落地加快，外资持仓有望回升。二是新能源行业，中游被动去库加快、下游需求逐步回暖、超跌等可能驱动外资持仓回升。三是食品饮料、建材等行业，受益国内经济修复、居民收入预期上升，四季度保增长政策进一步出台和落实，外资也可能回流消费等顺周期行业。短期继续聚焦TMT、医药、新能源、券商等行业。（1）历史上盈利底后的市场底出现后1-3个月内，高景气、政策导向的行业占优；当前来看，高景气指向TMT、新能源、医药等成长性行业，政策导向指向顺周期等行业。（2）外资持仓视角，根据历史经验，外资重新回流后，核心资产更受益。当前来看，以医药、新能源、食品饮料等为代表的核心资产可能重新受外资青睐。（3）盈利角度，23Q3社会服务、公用事业、交通运输、美容护理、汽车等行业盈利增速靠前。（4）基金持仓角度，政策和产业趋势催化TMT持仓可能上升；医药和新能源持仓已处历史低位，基本面边际改善下持仓也可能回升。（5）估值角度，地产、电新、煤炭、银行、通信、石化等2005年以来的估值分位数较低。（6）具体来看，短期建议重点关注：一是政策和产业趋势向上的电子（华为链、半导体国产化）、通信（卫星互联网、算力基建等）、计算机（华为模型应用、数据要素）、传媒（AI在教育、营销和游戏的应用）；二是超跌的高景气成长性行业如医药、新能源等；三是低估值稳定类的券商和保增长政策相关的建筑建材、部分消费等。 风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告探寻2024新股择股（一）：设备崛起，“自主”和“未来”双主线-华金证券新股主题报告2023.10.30蛟龙得水——A股2024年策略展望2023.10.29反弹开启，聚焦成长2023.10.29新股周期可能正处于拐点期，或可适度积极-华金证券新股周报2023.10.292023年10月27日A股市场点评-市场底有望到来，聚焦成长2023.10.28 http://www.huajinsc.cn/1/9请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、A股大概率已见底，反弹延续3 二、外资重新流入，核心资产可能受益4 三、短期继续聚焦TMT与核心资产6 四、风险提示8 图表目录 图1：当前美国失业率回升3 图2：美国新增非农就业人数下滑3 图3：年末外资多加速流入4 图4：新发基金份额明显上行4 图5：美元指数出现回调4 图6：历史上四次外资大规模流出阶段的情况（分行业）5 图7：历史上四次外资大规模流出后回流企稳阶段的情况（分行业）5 图8：本次外资回流入行业情况（10.27-11.03）6 图9：23Q3基金持仓变化7 图10：23Q3基金持仓超配比例7 图11：23Q3全行业盈利同比增速（截止11月3日）7 图12：自2005年以来一级行业估值分位数8 事件：2023年11月6日，A股普遍上涨，沪深两市成交额超万亿。 一、A股大概率已见底，反弹延续 基本面、流动性和风险偏好边际持续改善下A股反弹有望延续。如我们在报告《市场底有望到来，聚焦成长》中所述，盈利预期、流动性和风险偏好边际改善是近期A股出现企稳回升的主要原因，而我们认为当前市场同样受益于以上三点的边际改善，并且有望支撑反弹延续。（1）基本面角度来看：一是，根据我们对盈利自身周期、其领先指标（PPI、库存等）的判断，当前盈利处于筑底反弹阶段，甚至已经企稳回升（通过持续好转的工业企业利润累计同比增速也可看出）；二是，三季报盈利有所回升，后续来看，受益于居民可支配收入上升的顺周期板块和产业趋势向上的TMT有望在四季度保增长政策持续发力下盈利有望进一步提升。（2）流动性角度看，一是海外流动性明显宽松，11月美联储暂停加息后，CME对12月美联储不加息概率的预测也超过了80%，并且当前美国疲软的就业、经济数据进一步削弱了美联储继续紧缩的理由。二是国内宏观角度，短端利率明显下行，当前一直到年底国内流动性有望维持宽松，政策上存在进一步降息、降准空间，而明年年初在信贷季节性高增下开年流动性也大概率宽松。三是微观流动性来看，外资明显回暖且流入空间较大，截至2023/11/6陆股通已连续三日净流入共近155亿，呈明显回暖趋势。后续来看，首先，根据我们对外资的框架来看，前期美股调整已经较为充分，中期海外流动性有所释放，长期A股基本面持续回暖下，后续外资大概率持续转好。其次，外资流入规模角度，历史经验来看年末流入概率更大，比照同期全年外资表现较弱的年份（如2016、2022年），我们认为截至年底仍有300-500亿左右的流入空间。（3）风险偏好角度，一是国内活跃资本市场和稳增长政策继续出台，年底到年初一系列会议大概率聚焦经济增长。二是中美关系持续改善，近期中美举行外交政策磋商等事件都释放积极信号提振市场情绪；三是当前海外流动性边际宽松，美元指数回落下短期全球市场风险偏好可能持续回升。 图1：当前美国失业率回升图2：美国新增非农就业人数下滑 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 图3：年末外资多加速流入 资料来源：华金证券研究所，wind 图4：新发基金份额明显上行图5：美元指数出现回调 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 二、外资重新流入，核心资产可能受益 外资重新流入，核心资产可能受益。自2018年以来，主要有四次典型的外资大幅流出后转向回流企稳的阶段，分别为2019/4/4-2019/7/5、2020/2/21-2020/7/13、2022/3/2-2022/7/8、2022/9/1-2023/2/28。复盘历史经验，发现外资回流企稳后，核心资产加仓偏好较大。具体来看，四次外资回流企稳阶段TOP10的行业中，以稳定性、抗风险能力较强的核心资产行业往往易获得外资大幅净买入，主要集中于食品饮料、医药生物、非银金融、银行、电力设备等行业。当下来看，核心资产有望获得加仓。自上周市场触底反弹以来，食品饮料、电子、医药生物获外资流入幅度最大。从延续性上看，核心资产中其一医药行业受反腐冲击影响边际回落，国内外创新药研发审批落地加快，而人口老龄化的需求刚性下外资持仓有望回升。其二新能源行业受中游被动去库节奏加快，下游需求逐步回暖内外销共振，超跌低估值下外资持仓可能回升。其三顺周 期下的食品饮料、建材等行业受益国内基本面修复，居民可支配收入预期上升，四季度保增长政策进一步出台和落实，外资也可能回流消费等顺周期行业。 图6：历史上四次外资大规模流出阶段的情况（分行业） 资料来源：华金证券研究所，wind 图7：历史上四次外资大规模流出后回流企稳阶段的情况（分行业） 资料来源：华金证券研究所，wind 图8：本次外资回流入行业情况（10.27-11.03） 资料来源：华金证券研究所，wind 三、短期继续聚焦TMT与核心资产 短期继续聚焦TMT、医药、新能源、券商等行业。（1）根据我们之前的报告《盈利底后，市场底何时到来》所述，历史上盈利底后的市场底出现后1-3个月内，高景气、政策导向的行业占优；当前来看，高景气的行业指向TMT、新能源、医药等成长性行业，而政策导向的行业指向数字经济和人工智能、国产化相关的TMT以及保增长政策相关的顺周期。（2）外资持仓视角，根据历史经验，外资重新回流后，核心资产更受益，主要集中于食品饮料、医药生物、非银金融、银行、电力设备等。当下来看，以医药、新能源、食品饮料为代表的核心资产可能重新受到青睐。（3）三季报盈利角度，23Q3社会服务、公用事业、交通运输、美容护理、汽车、传媒、商贸零售、食品饮料、家用电器、纺织服饰、通信盈利增速靠前。（4）基金持仓角度，23Q3偏股型基金增配食品饮料、家电家居，减仓日常消费；增配医疗服务、生物制品，减仓中药；增配券商、保险；TMT整体仓位下降，细分行业消费电子、通信服务等小幅加仓；减仓新能源。后续来看，其一在保增长和活跃资本市场政策不断出台和落实下，建材、券商等行业配置可能维持甚至上升；其二，国内科技突破、数字经济相关政策加速落地以及内外大模型进一步迭代等催化下，TMT持仓可能上升；其三，医药和新能源持仓已经处于历史低位，随着基本面的边际改善，基金持仓有望回升。（5）估值角度，地产、电新、煤炭、银行、通信、石化等2005年以来的估值分位数较低。（6）短期建议重点关注：一是政策和产业趋势向上的电子（华为链、半导体）、通信（卫星互联网、算力基建等）、计算机（AI芯片、国产化、华为模型应用、数据要素）、传媒（AI在教育、营销和游戏等的应用）；二是超跌的高景气成长性行业如医药、新能源等；三是低估值稳定类的券商和保增长政策相关的建筑建材、大众消费等。 图9：23Q3基金持仓变化图10：23Q3基金持仓超配比例 资料来源：华金证券研究所,wind资料来源：华金证券研究所，wind 图11：23Q3全行业盈利同比增速（截止11月3日） 资料来源：华金证券研究所，wind 图12：自2005年以来一级行业估值分位数 资料来源：华金证券研究所，wind 四、风险提示 （1）历史经验未来不一定适用：文中相关复盘具有历史局限性，不同时期的市场条件、行业趋势和全球经济环境的变化会对投资产生不同的影响，过去的表现仅供参考。 （2）政策超预期变化：经济政策受宏观环境、突发事件、国际关系的影响可能超预期或者不及预期，从而影响当下分析框架下的投资决策。 （3）经济修复不及预期：受外部干扰、贸易争端、自然灾害或其他不可预测的因素，经济修复进程可能有所波动，从而影响当下分析框架下的投资决策。 分析师声明 邓利军声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人