营收、业绩加速增长，内生外延拓发展良

买入（维持） 股价（2023年11月06日）6.45元 营收、业绩加速增长，内生外延拓发展良机 ——中联重科2023年三季报点评 公司研究|季报点评中联重科000157.SZ 目标价格7.65元 52周最高价/最低价7.1/5.17元 总股本/流通A股（万股）867,799/864,806 A股市值（百万元）55,973 营收、业绩加速增长，盈利能力大幅提升。10月30日晚，公司公布了2023年三季报。23Q3公司实现营收114.39亿元，同比+22.35%，环比-16.20%；实现归母净利 润8.15亿元，同比+79.98%，环比-33.75%。23Q1-3公司实现总营收355.14亿元，同比+15.87%；实现归母净利润28.55亿元，同比+31.65%。23Q3公司整体毛利率为27.46%，同比+6.06pct，环比-1.58pct；整体净利率为7.37%，同比+2.48pct，环比-2.61pct。23Q1-3公司整体毛利率为27.76%，同比+6.78pct；整体净利率为8.62%，同比+1.39pct。23Q1-3公司期间费用率为17.63%，同比+3.81pct，费用率的提升自主要来自销售费用、财务费用和研发费用。 传统业务地位稳固，新兴板块增长强劲。23Q1-3，公司传统优势产品市场地位稳固，其中混凝土泵车、搅拌站市场份额稳居行业第一，搅拌车保持行业第二；工程 起重机械市场份额保持行业领先，25吨及以上汽车起重机销量位居行业第一；建筑起重机械销售规模稳居全球第一。同时，公司新兴产业板块增长强劲，23Q1-3土方机械增速超100%，中大挖已位居国内行业前三；高空作业机械增速超过40%，市场份额位列国内行业第二。土方、高机营业收入占比同比合计提升8pct。 逆势增长显α，内生外延拓良机。23Q1-3在国内工程机械行业下行筑底阶段，公司营收、业绩逆势加速增长，我们认为主要原因有：1）海外业务快速增长，23Q1-3 公司实现海外业务收入130.3亿元，同比+100.5%，海外业务收入占比达36.7%，较2022年提升13pct；2）原材料价格下行企稳；3）公司智慧产业城建设稳步推进，规模效应逐渐显现。我们认为国内工程机械市场在一揽子地产刺激政策的支持下需求有望逐步复苏，公司传统业务和新兴板块齐发力，有望提供业绩弹性；同时国内工程机械产品在海外市场的渗透率扔较低，公司积极布局海外市场，有望带来新的业务增量；成本端，持续的降本增效有望助力公司盈利能力进一步提升。 盈利预测与投资建议 毛利率上升，海外与新兴业务贡献较大： 2023-09-13 为0.45/0.53/0.62元（前值0.45/0.52/0.60元）。参考可比公司23年17倍平均市盈率，给予中联重科目标价7.65元，维持买入评级。 ——中联重科2023H1点评业绩符合预期，看好海外市场与潜力业务 2023-04-29 我们根据公司三季报情况，略上调营收和毛利率预测，预计23-25年公司EPS分别 国家/地区中国 行业机械设备 核心观点 报告发布日期2023年11月07日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -1.68 -5.84 -5.98 20.78 相对表现% -3.04 -4.3 3.67 24.35 沪深300% 1.36 -1.54 -9.65 -3.57 杨震021-63325888*6090 yangzhen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520060002香港证监会牌照：BSW113 刘嘉倩liujiaqian@orientsec.com.cn 风险提示 地产恢复不及预期，原材料价格上升，行业竞争加剧，汇率波动导致损失，部分海外需求放缓。 增长：——中联重科2023年一季报点评业绩符合预期，出口叠加下游改善，23盈利弹性可期：——中联重科2022年报点评Q3业绩降幅缩窄，行业持续边际改善：— 公司主要财务信息 —中联重科三季报点评 2023-04-03 2022-10-30 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E Q2盈利承压，下半年有望企稳复苏：——中联重科中报点评 2022-09-05 营业收入(百万元) 67,131 41,631 47,578 55,136 63,491 股份回购彰显价值信心：——中联重科公 2022-07-21 同比增长(%) 3.1% -38.0% 14.3% 15.9% 15.2% 告点评 营业利润(百万元) 7,231 2,386 4,488 5,293 6,155 21Q4行业承压，22年受益逆周期调节： 2022-04-01 同比增长(%) -15.3% -67.0% 88.1% 17.9% 16.3% ——中联重科2021年报点评 归属母公司净利润(百万元) 6,270 2,306 3,943 4,636 5,379 同比增长(%) -13.9% -63.2% 71.0% 17.6% 16.0% 每股收益（元） 0.72 0.27 0.45 0.53 0.62 毛利率(%) 23.6% 21.8% 27.3% 26.5% 26.6% 净利率(%) 9.3% 5.5% 8.3% 8.4% 8.5% 净资产收益率(%) 12.1% 4.1% 6.9% 7.5% 8.2% 市盈率 8.9 24.3 14.2 12.1 10.4 市净率 1.0 1.0 0.9 0.9 0.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 公司 最新价格（元）2023/11/6 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 三一重工 14.48 0.50 0.72 0.97 1.26 28.76 20.02 14.92 11.51 徐工机械 5.71 0.36 0.53 0.67 0.85 15.67 10.82 8.53 6.69 浙江鼎力 53.09 2.48 3.18 3.74 4.38 21.38 16.70 14.19 12.11 恒立液压 57.36 1.75 1.93 2.31 2.83 32.83 29.75 24.88 20.26 杭叉集团 21.88 1.06 1.69 1.96 2.27 20.72 12.97 11.17 9.63 调整后平均 23.62 16.56 13.43 11.09 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 15,167 15,499 37,413 37,994 38,421 营业收入 67,131 41,631 47,578 55,136 63,491 应收票据、账款及款项融资 28,712 29,154 30,858 35,403 40,768 营业成本 51,280 32,543 34,600 40,514 46,612 预付账款 845 2,632 2,770 3,145 3,550 营业税金及附加 375 289 302 350 403 存货 13,501 14,203 14,082 16,489 18,971 销售费用 3,473 2,635 3,426 3,779 4,323 其他 14,832 12,098 12,514 12,804 13,106 管理费用及研发费用 5,538 4,082 5,336 5,887 6,734 流动资产合计 73,057 73,586 97,636 105,835 114,815 财务费用 31 (265) (36) 23 (7) 长期股权投资 4,190 4,476 4,565 4,657 4,750 资产、信用减值损失 749 1,035 691 644 666 固定资产 6,773 10,418 10,833 10,874 10,678 公允价值变动收益 65 (11) 40 41 41 在建工程 2,523 3,373 2,346 1,721 1,282 投资净收益 300 309 100 200 210 无形资产 5,472 5,326 5,059 4,793 4,527 其他 1,182 775 1,089 1,114 1,145 其他 30,004 26,374 7,122 7,222 7,323 营业利润 7,231 2,386 4,488 5,293 6,155 非流动资产合计 48,961 49,967 29,925 29,266 28,559 营业外收入 170 143 150 150 150 资产总计 122,018 123,553 127,561 135,101 143,374 营业外支出 78 58 60 60 60 短期借款 3,313 6,201 6,201 6,201 6,201 利润总额 7,324 2,471 4,578 5,383 6,245 应付票据及应付账款 24,237 21,234 19,025 22,499 26,145 所得税 938 86 595 700 812 其他 22,122 20,957 21,866 22,635 23,457 净利润 6,386 2,385 3,983 4,683 5,433 流动负债合计 49,672 48,391 47,091 51,334 55,802 少数股东损益 116 79 40 47 54 长期借款 4,902 10,937 10,937 10,937 10,937 归属于母公司净利润 6,270 2,306 3,943 4,636 5,379 应付债券 2,992 25 25 19 14 每股收益（元） 0.72 0.27 0.45 0.53 0.62 其他 6,155 7,224 7,162 7,162 7,162 非流动负债合计 14,049 18,186 18,124 18,118 18,113 主要财务比率 负债合计 63,721 66,578 65,216 69,452 73,915 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 1,429 2,234 2,274 2,321 2,375 成长能力 实收资本（或股本） 8,678 8,678 8,678 8,678 8,678 营业收入 3.1% -38.0% 14.3% 15.9% 15.2% 资本公积 19,601 18,069 19,625 19,625 19,625 营业利润 -15.3% -67.0% 88.1% 17.9% 16.3% 留存收益 29,789 29,286 33,229 36,485 40,241 归属于母公司净利润 -13.9% -63.2% 71.0% 17.6% 16.0% 其他 (1,201) (1,292) (1,461) (1,461) (1,461) 获利能力 股东权益合计 58,297 56,975 62,346 65,649 69,459 毛利率 23.6% 21.8% 27.3% 26.5% 26.6% 负债和股东权益总计 122,018 123,553 127,561 135,101 143,374 净利率 9.3% 5.5% 8.3% 8.4% 8.5% ROE 12.1% 4.1% 6.9% 7.5% 8.2% 现金流量表 ROIC 8.7% 2.6% 4.7% 5.4% 5.9% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 6,386 2,3