从Fabless到Fab-lite华丽转身，以产促研打造国产高端CIS

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 格科微(688728.SH) 2023年11月02日 买入（首次） 所属行业：电子 当前价格(元)：19.12 证券分析师 陈海进 资格编号：S0120521120001 邮箱：chenhj3＠tebon.com.cn 陈蓉芳 资格编号：S0120522060001 邮箱：chenrf＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 24.48 25.05 19.43 相对涨幅(%) 28.15 31.31 30.54 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 格科微（688728.SH）：从Fabless到Fab-lite华丽转身，以产促研打造国产高端CIS 投资要点  中低像素CIS全球销量冠军，坚定发力高端化雄心勃勃。公司为国产CMOS图像传感器与显示驱动产品龙头，多年稳居全球CIS销量冠军，2020/2021/2022年公司CIS销量分别占全球CIS出货量的30%/27%/26%。（1）中高像素手机CIS：2020年起前瞻性布局Fab-lite转型，计划以产促研攻进高像素产品市场。公司全面发力中高像素手机产品，6月9日公告限制性股票激励草案，业绩考核目标瞄准13M及以上规格产品收入，2025年目标15亿元。公司32M芯片为全球首款单芯片0.7μm 32M CIS产品，目前已量产出货，更有50M产品送样中，公司有信心今年便可获得量产订单，有望开辟CIS芯片堆栈外全新的高性价比技术路线。（2）非手机CIS：公司产品主要应用于安防与汽车领域，已覆盖1-8M像素产品线，2022年汽车CIS实现2亿元后装市场收入，车规认证完成后有望迅速进入汽车前装CIS市场。（3）显示驱动：2022年公司HD和FHD分辨率的TDDI产品已经获得国际知名手机品牌订单。公司高端手机CIS突破+非手机CIS业务扩展+TDDI产品放量三重增量，业绩增长未来可期。  CIS & DDIC：手机主战场&汽车新曲线双线共进，高端料号国产替代进行时。（1）手机CIS：据Counterpoint Research统计，2022年，手机占CIS下游市场营收份额的71.40%，为CIS主战场。手机CIS主要受益于智能手机多摄方案对用量的提升和高性能主摄对于高像素料号的需求提升。据群智咨询统计，受2022年下游智能手机市场需求乏力影响，自21Q4至23Q1，2M手机CIS价格已跌去40%，此刻物美价廉、性价比更高的CIS产品将更具竞争力。（2）汽车CIS：汽车为2022年少有的实现份额增长的CIS下游市场，汽车CIS受益于汽车自动驾驶功能的渗透与迭代。据ICV Tank预测，至2027年，汽车前装CIS市场有望成长至51.31亿美元。（3）DDIC：手机为中小型面板DDIC最主要的下游市场，据TrendForce预测，2022年，AMOLED面板在智能手机面板的渗透率已近50%，无边框手机催生对TDDI方案的需求，AMOLED显示驱动与TDDI将成为DDIC市场的两大增量。（4）高端料号国产替代：目前，手机CIS市场主要为索尼、三星两巨头垄断，汽车CIS安森美为最大供应商，国产厂商高端料号渗透率较低，从供应链安全与性价比角度考虑，高端料号国产替代势在必行。  华丽转身Fab-lite成果喜人，冲刺高端料号国产替代未来可期。（1）高端料号国产突破：公司成功研发并量产全球首款单芯片0.7μm 32M CIS产品。该产品使用单芯片集成方案，不同于索尼堆栈式的高像素主摄产品，性能比肩1.4μm像素大小产品，面积仅比市场32M堆栈式产品大8%，同时具备面积性价比高、噪声低的优点，有望打开国产手机高像素CIS高性价比技术路线。（2）自建晶圆厂BSI产线投产成功：2022年8月31日，公司“12英寸CIS集成电路特色工艺研发与产业化项目”BSI产线投片成功，首个晶圆工程批良率超过95%，为公司转型Fab-lite的里程碑事件。后期公司产能将逐步爬坡至2万片/月，后续工厂将主要承接公司32M及以上产品生产，公司以产促研即将迎来开花结果。（3）富有前瞻性的供应链管理：面临2022年行业普遍的存货积压问题，公司凭借逆周期采购与对市场的前瞻性判断，存货水平起伏相比同行业可比公司明显较小。作为全球出货量最大的CIS供应商，量大为王，公司在供应链优势地位将有助于公司以更低的价格迅速抢占市场。  投资建议：预计2023/2024/2025年公司将实现营业收入50.20/66.17/86.18亿元，-40%-20%0%20%40%2022-112023-032023-072023-11格科微沪深300 公司首次覆盖 格科微（688728.SH） 2 / 28 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 实现归母净利润1.30/3.21/6.90亿元，以11月2日市值对应PE分别为382/155/72倍。考虑到公司高端产品进展顺利，且因转型Fab-lite带来较多的折旧给盈利表现带来一定压力，我们看好公司转型Fab-lite后高端CIS产品国产替代的潜力，首次覆盖，给予公司“买入”评级。  风险提示：下游需求不及预期，高端产品突破不及预期，市场竞争加剧。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 2,598.79 流通A股(百万股)： 1,114.20 52周内股价区间(元)： 13.53-20.21 总市值(百万元)： 49,688.90 总资产(百万元)： 19,731.30 每股净资产(元)： 3.06 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,001 5,944 5,020 6,617 8,618 (+/-)YOY(%) 8.4% -15.1% -15.5% 31.8% 30.2% 净利润(百万元) 1,258 439 130 321 690 (+/-)YOY(%) 62.8% -65.1% -70.4% 147.0% 114.9% 全面摊薄EPS(元) 0.48 0.17 0.05 0.12 0.27 毛利率(%) 33.7% 30.5% 28.4% 27.6% 28.8% 净资产收益率(%) 16.7% 5.6% 1.6% 3.9% 7.6% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 格科微（688728.SH） 3 / 28 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 公司：CIS龙头企业，转型Fab-lite+高端化蓄力增长 .................................................... 7 1.1. 发展历程：CIS龙头企业，从Fabless走向Fab-lite雄心勃勃 ............................ 7 1.2. 公司产品：CIS+显示驱动芯片协同共进，高端化+扩下游双向发展..................... 7 1.3. 股权结构：实控人工艺背景深厚，回购股份实施激励彰显成长信心 .................... 8 1.4. 公司财务：静待消费电子复苏，重投研发&晶圆厂建设蓄力增长 ....................... 10 2. CIS & DDIC：手机主战场&汽车新曲线双线共进，高端料号国产替代进行时............... 12 2.1. CIS：摄像头模组的灵魂，手机主战场+汽车新曲线双线并进 ............................. 12 2.1.1. 手机CIS：受益手机摄像头数量+规格齐升，降本压力之下性价比为王 ... 13 2.1.2. 汽车CIS：汽车智能化之眼的灵魂，伴随自动驾驶迭代量价齐升 ............. 15 2.1.3. 安防CIS：安防监控性能创新之基，从“看得见”走向“看得清” ................... 16 2.1.4. 市场竞争：索尼、三星垄断手机主战场，国产高端突破&发力新兴应用 ... 17 2.2. 显示驱动芯片：显示面板的大脑，OLED、TDDI应用创造增量 ........................ 18 3. 公司聚焦：华丽转身Fab-lite成果喜人，冲刺高端料号国产替代未来可期 .................. 21 3.1. 中低端CIS龙头地位稳固，高端产品厚积薄发未来可期 ................................... 21 3.2. 从Fabless向Fab-lite华丽转身，BSI产线顺利开花结果.................................. 23 3.3. 前瞻性管理供应链，逆周期采购维稳库存水平 ................................................... 24 4. 盈利预测及估值分析 ..................................................................................................... 24 5. 风险提示 ....................................................................................................................... 25 公司首次覆盖 格科微（688728.SH） 4 / 28 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：格科微发展历程 ......................................................................................................... 7 图2：公司产品及主要应用 .................................................................................................. 8 图3：公司主要产品收入结构............................................................................................... 8 图4：截至2023/9/30，公司主要股东及子公司 ..