美联储11月议息会点评：加息如期暂停，利率高位更久

海外策略点评 海外策略 2023年11月2日 美联储11月议息会点评—加息如期暂停，利率高位更久 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 周畅投资咨询资格编号 S1060522080004 ZHOUCHANG115@pingan.com.cn 事项： 北京时间2023年11月2日凌晨，美联储11月议息会议以12：0的投票结果决定不调整联邦基金利率的目标区间，维持在5.25%-5.50%，同时维持既定缩表路线不变，缩表继续按照950亿美元/月的计划进行，符合市场预期。 平安观点： 如期暂停加息，声明变化不大。自9月份FOMC会议以来，美国经济仍保持强劲态势，联储抗击通胀道路曲折，同时美债利率三季度大幅走高，金融条件进一步收紧。在此情况下，11月议息会议上美联储宣布维 持利率水平不变，符合市场预期。本次会议声明较上次变化不大，仅有的三处变化：一是对经济增速的描述由原来的“稳步扩张”（Solid）替换为“强劲”（Strong），对应了三季度强劲的GDP表现；二是对新增就业的描述将原来“近期有所放缓但保持强劲”替换为“自今年早些时候以来有所放缓但保持强劲”，对应了9月非农新增就业表现；三是“信贷环境收紧”描述中增加“金融”（Financial）一词，指向三季度持续走高的美债利率将拖累经济增长。 美联储仍在平衡“做得多”与“做得不够”两方面风险，鲍威尔表态中性，一方面强调通胀率居高不下，另一方面暗示不急于加息： –通胀方面，抗击通胀仍有较长一段路要走。鲍威尔重申通胀率恢复到2%是联储重要的目标，目前通胀仍高于目标水平，且近期强劲的经济数据 可能会使通胀进展面临风险，联储抗击通胀之路还有较长一段路要走。 –利率方面，一是表示未来可能进一步加息，但并不急于加息。鲍威尔驳斥了市场上关于美联储暂停后再次加息很困难的观点，表示未来可能需要进一步加息，但联储将基于进展谨慎推进政策，同时也表示鉴于联储已在本轮加息周期中取得较大进步，加息接近进入尾声。二是表示尚未 考虑且讨论过降息，暗示利率或仍将在高位维持。 –经济前景方面，关注地缘政治局势对经济的影响。鲍威尔表示美国Q3经济活动正以强劲的速度扩张，就业增长有所放缓但依然强劲，同时紧缩的金融和信贷状况或打压经济活动。此外，美联储正关注全球地缘政治 对经济的影响。 –风险方面，鲍威尔表示目前风险更加双向，美联储要在“做得不够”和“做得太多”之间进行取舍。 –债券观点方面，鲍威尔反驳了“美债收益率的上涨是市场预期美联储会进一步收紧货币政策”的观点，表示是其他原因推高的美债，而非市场对美联储加息的预期。 策略报 告 策略点 评 证券研究报告 –如何理解美联储此次措施？整体来看，美国强劲的经济数据实际上支持利率更高更久，但高利率下金融条件将进一步紧缩，经济下行风险加大。目前美联储仍努力平衡“做得不够”和“做得太多”两方面风险，并持续观望：如果市场在美联储“仍需要加息”的引导下自发地加息，实现金融条件收紧，从而推动通胀回归到目标区间，则美联储将不再加息；如果市场直接预期明年快速进入降息，美联储则可能再次喊话“仍需加息”。 市场整体反应股涨债跌。根据CME观察工具，本次货币政策决议发布后，市场倾向于预期美联储加息已接近结束，且 首次降息时点为明年6月。决议发布后，美股三大股指均上行，道指、纳指、标普500分别上涨0.67%、1.64%、1.05%；5年期美债利率下行15BP至4.67%，10年期美债利率下行11BP至4.77%；美元指数下跌0.06%至106.66。 10年期美债利率短期维持高位震荡，中长期下行通道或将逐步打开。短期来看，如上文所说，美联储在收紧金融条件目的下，不太会让美债利率大幅下行，否则美联储会再次喊话加息，因此当前金融条件仍将维持偏紧一段时间，10年期美债利率短期仍将在高位。中长期来看，利率下行通道或将逐步打开。一则美债供给有望缓解。美债供给增速是本轮美债利率快速上行的主要影响因素之一。而北京时间11月1日美国财政部公布了新一季（今年11月至明年1月）的发债计划，新一季再融资债券发行规模达到1120亿美元，低于市场预期的1140亿美元。二则美国经济边际放缓的信号逐步增 加，经济增速或将温和放缓。四季度部分学生贷款重启偿还、薪资增速放缓、11月两党在财年预算上的交锋可能导致的 政府关门危机重演，叠加全球环境下巴以冲突走向不明显，都将会对四季度内生动能带来边际的下拉影响。三则2024年是大选之年且是拜登寻求连任之年，美国总统在寻求连任时美联储货币政策一般倾向于偏宽松的政策，以便于营造低利率的环境来助于经济的增长，从而帮助其再次当选。即使此时美联储仍认为需要加息，也往往会刻意规避在大选的重 要时点发布强硬的鹰派举动，以免造成市场恐慌。复盘历史，我们发现美国总统干预美联储决议的典型案例均发生在大选换届之时（1972年尼克松、1984年里根），以期较好的经济表现来助力其连任。虽然经济表现并非连任的唯一影响要素，但往往未能连任的总统一般在经济方面成绩不如人意。 美元指数或保持100-105之间的高位震荡。一方面，美国方面，利率维持高位运行将为美元指数提供一定支撑，同时，欧洲方面，欧元区经济持续疲软，10月欧元区制造业PMI和服务业PMI分别边际大幅下行至43.0和47.8，均处于深度荣枯线以下，叠加欧央行已释放停止加息信号，美德等利差走阔，欧元兑美元汇率进一步承压；另一方面，日本于10 月31日再度调整YCC政策，调整程度低于市场预期，出现美元兑日元直线拉升，但往后看，目前已完成退出YCC政策的大部分工作，中期或进一步退出YCC和负利率，日元汇率或重回升值区间，对美元亦会形成干扰。 风险提示：1）全球通胀超预期上行；2）美国经济陷入显著衰退；3）地缘冲突升级；4）市场金融风险加剧。 图表1市场预期首次降息时点为明年6月 资料来源：CME，平安证券研究；数据截至2023年11月2日备注：利率区间单位为bp 图表211月美联储未加息，区间维持5.25%-5.50%图表3美国通胀有所反弹，核心通胀粘性仍强 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 美国:联邦基金目标利率（%） 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 0.00 美国:CPI:同比（%）美国:核心CPI:同比（%） 4.10 3.70 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023年11月2日资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023年11月2日 图表4美国十年期国债收益率走势图表5美国三大股指走势 美国:国债收益率:10年（%） 道琼斯工业指数纳斯达克指数标普500（右） 5.50 4.50 3.50 2.50 1.50 0.50 -0.50 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 0 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 0 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023年11月2日资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023年11月2日 图表6美元指数走势图表7四季度预计借款规模较7月下调760亿美元 美国财政部预计借入债务（十亿美元） 120 115 110 105 100 95 90 85 80 美元指数 1200 1000 800 600 400 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 200 预计现金余额（十亿美元） 0 2023Q22023Q32023Q42024Q1 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023年11月2日资料来源：美国财政部，平安证券研究所；数据截至2023年11月 2日 风险提示 风险提示：1）全球通胀超预期上行；2）美国经济陷入显著衰退；3）地缘冲突升级；4）市场金融风险加剧。 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依