Q3收入恢复增长，关注改革进程

海天味业(603288.SH) Q3收入恢复增长，关注改革进程 食品饮料 2023年10月31日 推荐(维持) 股价:37.87元 主要数据 行业食品饮料 公司网址www.haitian-food.com 大股东/持股广东海天集团股份有限公司/58.26% 实际控制人 庞康,程雪,黄文彪,吴振兴,陈军阳 总股本(百万股) 5,561 流通A股(百万股) 5,561 流通B/H股(百万股)总市值(亿元) 2,106 流通A股市值(亿元) 2,106 每股净资产(元) 4.94 资产负债率(%) 19.6 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 WANGMENG917@pingan.com.cn 事项： 公司发布2023年三季报，23Q1-Q3实现营业收入186.50亿元，同比下降2.33%；归母净利润43.29亿元，同比下降7.25%。实现扣非归母净利41.52亿元，同比下降7.67%。其中23Q3实现营业收入56.85亿元，同比增长2.20%；归母净利润12.32亿元，同比下降3.24%。实现扣非归母净利11.82亿元，同比下降1.87%。 平安观点： 规模效应减弱，盈利能力略有承压。公司23Q1-Q3实现毛利率35.49%，同比下降0.75pct。毛利率下滑主要系产品结构变化，毛利率低的产品占比提升。销售/管理/财务费用率分别为5.45%/1.96%/-2.02%，较同期上升0.14/上升0.26/上升0.41pct。实现净利率23.26%，同比下降1.21pct。公司23Q3单季度实现毛利率34.54%，同比下降0.75pct。销售/管理/财务费用率分别为5.59%/2.38%/-1.81%，较同期下降0.28/上升0.13/上升0.80pct。公司2023Q3实现净利率21.73%，同比下降1.24pct。看长期看好公司的规模化优势，同时成本正在下行，期待收入修复后的盈利能力改善。 主要品类依然承压，布局多元化健康化。分产品看，23Q1-Q3酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现营收96.26亿元/18.66亿元/32.22亿元/26.40亿元，同比-7.47%/-5.67%/0.34%/19.85%。由于餐饮业尚处恢复期，公司主要品类营收仍然承压，其中酱油降幅收窄，蚝油恢复正增长，其他产品维持稳定增长。近年来，公司不断丰富产品矩阵，覆盖酱油、蚝油、酱料、醋品、料酒、鸡精、腐乳、火锅底料等多种品类，并在原有经典系列、高端系列的基础上，继续推出有机系列、特级系列、零添加系列，实现全档次布局，以抢占新的发展空间。 积极变革，持续优化经销网络。23Q1-Q3海天味业线下渠道实现营收 166.54亿元，同比下降2.19%；线上渠道实现营收7.00亿元，同比下降 公 司报 告 公 司季报点 评 证 券研究报 告 王星云 投资咨询资格编号S1060523100001wangxingyun937@pingan.com.cn 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 25,004 25,610 25,635 28,506 31,522 YOY(%) 9.7 2.4 0.1 11.2 10.6 净利润(百万元) 6,671 6,198 5,998 6,821 7,645 YOY(%) 4.2 -7.1 -3.2 13.7 12.1 毛利率(%) 38.7 35.7 37.3 37.4 37.5 净利率(%) 26.7 24.2 23.4 23.9 24.3 ROE(%) 28.5 23.5 20.4 20.9 21.0 EPS(摊薄/元) 1.20 1.11 1.08 1.23 1.37 P/E(倍) 31.6 34.0 35.1 30.9 27.5 P/B(倍) 9.0 8.0 7.2 6.4 5.8 海天味业公司季报点评 8.74%。在公司全国化战略布局下，全国五大销售区域均衡发展，其中北部区域占比最高。23Q1-Q3公司东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收33.11亿元/33.31亿元/38.87亿元/45.10亿元/23.15亿元，分别占比19.08%/19.20%/22.40%/25.98%/13.34%，同比变动-5.33%/-2.87%/-0.59%/-4.58%/3.75%，除西部区域外均有所下滑。 财务预测与估值：公司终端需求恢复不及预期，业绩承压，根据公司2023年三季报，我们小幅调低对23年的盈利预测；但由于公司处于渠道变革期，看好公司盈利能力的稳步改善，因此小幅调高对24-25年的盈利预测。预计公司2023~2025年的归母净利润分别为59.98亿元（前值为62.62亿元）、68.21亿元（前值为68.12亿元）、76.45亿元（前值为74.04亿元），EPS分别为1.08/1.23/1.37元。对应10月30日收盘价的PE分别为35.1、30.9、27.5倍。公司作为调味品龙头，在品牌/产品/渠道方面竞争优势突出，市场份额持续提升，我们看好公司长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料大豆和白糖的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。 会计年度2022A2023E2024E2025E 资产负债表 利润表 流动资产 26,974 32,907 38,069 43,711 现金 18,223 24,235 29,112 34,454 应收票据及应收账款 188 98 108 120 其他应收款 11 13 15 16 预付账款 25 20 22 24 存货 2,392 2,409 2,675 2,953 其他流动资产 6,134 6,131 6,137 6,142 非流动资产 7,086 6,269 5,421 4,548 长期投资 0 0 0 0 固定资产 4,250 3,750 3,219 2,658 无形资产 685 571 456 342 其他非流动资产 2,151 1,948 1,745 1,548 资产总计 34,059 39,175 43,490 48,259 流动负债 6,719 8,914 9,901 10,938 短期借款 132 0 0 0 应付票据及应付账款 1,300 1,722 1,912 2,111 其他流动负债 5,287 7,191 7,989 8,827 非流动负债 455 423 391 359 长期借款 123 91 59 27 其他非流动负债 332 332 332 332 负债合计 7,175 9,337 10,293 11,297 少数股东权益 487 491 495 500 股本 4,634 5,561 5,561 5,561 资本公积 142 142 142 142 留存收益 21,621 23,644 26,999 30,759 归属母公司股东权益 26,398 29,347 32,702 36,462 负债和股东权益 34,059 39,175 43,490 48,259 单位:百万元 海天味业公司季报点评 会计年度2022A2023E2024E2025E 营业收入 25,610 25,635 28,506 31,522 营业成本 16,472 16,073 17,845 19,701 税金及附加 207 210 237 265 营业费用 1,378 1,282 1,283 1,355 管理费用 442 436 513 536 研发费用 751 756 798 876 财务费用 -732 -66 -90 -109 资产减值损失 -17 -6 -6 -7 信用减值损失 -3 -2 -2 -3 其他收益 144 137 137 137 公允价值变动收益 121 0 0 0 投资净收益 13 29 29 29 资产处置收益 1 -1 -1 -1 营业利润 7,352 7,102 8,077 9,053 营业外收入 13 14 14 14 营业外支出 1 10 10 10 利润总额 7,364 7,105 8,081 9,057 所得税 1,161 1,104 1,255 1,407 净利润 6,203 6,002 6,826 7,650 少数股东损益 5 4 4 5 归属母公司净利润 6,198 5,998 6,821 7,645 EBITDA 7,451 7,856 8,839 9,821 EPS（元） 1.11 1.08 1.23 1.37 单位:百万元 会计年度2022A2023E2024E2025E 主要财务比率 会计年度2022A2023E2024E2025E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 2.4 0.1 11.2 10.6 营业利润(%) -6.0 -3.4 13.7 12.1 归属于母公司净利润(%) -7.1 -3.2 13.7 12.1 获利能力毛利率(%) 35.7 37.3 37.4 37.5 净利率(%) 24.2 23.4 23.9 24.3 ROE(%) 23.5 20.4 20.9 21.0 ROIC(%) 565.9 110.2 310.1 827.1 偿债能力资产负债率(%) 21.1 23.8 23.7 23.4 净负债比率(%) -66.8 -80.9 -87.5 -93.1 流动比率 4.0 3.7 3.8 4.0 速动比率 3.6 3.4 3.6 3.7 营运能力总资产周转率 0.8 0.7 0.7 0.7 应收账款周转率 135.9 262.7 262.7 262.7 应付账款周转率 12.7 11.6 11.6 11.6 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 1.11 1.08 1.23 1.37 每股经营现金流(最新摊薄) 0.69 1.65 1.49 1.65 每股净资产(最新摊薄) 4.75 5.28 5.88 6.56 估值比率P/E 34.0 35.1 30.9 27.5 P/B 8.0 7.2 6.4 5.8 EV/EBITDA 46.7 23.3 20.2 17.7 单位:百万元 经营活动现金流 3,812 9,155 8,283 9,149 净利润 6,203 6,002 6,826 7,650 折旧摊销 819 817 848 873 财务费用 -732 -66 -90 -109 投资损失 -13 -29 -29 -29 营运资金变动 -2,404 2,405 702 737 其他经营现金流 -60 27 27 27 投资活动现金流 -4,659 2 2 2 资本支出 1,493 0 0 -0 长期投资 -3,891 0 0 0 其他投资现金流 -2,261 2 2 2 筹资活动现金流 -4,018 -3,145 -3,409 -3,809 短期借款 27 -132 0 0 长期借款 69 -32 -32 -32 其他筹资现金流 -4,114 -2,982 -3,377 -3,776 现金净增加额 -4,867 6,012 4,876 5,343 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业