Q3扣非净利下滑主要为一次性费用影响

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月30日 Q3扣非净利下滑主要为一次性费用影响 嘉曼服饰(301276) 评级： 买入 股票代码： 301276 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 30.97/22.53 目标价格： 总市值(亿) 28.35 最新收盘价： 26.25 自由流通市值(亿) 11.01 自由流通股数(百万) 38.74 事件概述 23Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利为1.93/0.31/0.05亿元、同比增长-13.21%/4.20%/-74.57%，扣非净利低于市场预期，我们分析主要由于Q3并购暇步士存在咨询费，以及根据证券之星信息，Q3公司线上99大促销活动未达预期，以及存在加盟商返利计提等一次性影响，加回这些因素扣非净利基本同比持平。 23年前三季度公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营现金流净额为7.17/1.27/0.74/-0.04亿元、同比增长-0.45%/22.33%/-11.79%/73.01%，扣非归母低于归母净利主要由于政府补助增加，23年前三季度政府补助为0.24亿元，同比增长176.22%。 分析判断: 收入下滑主要受线上影响。23Q3公司收入增速低于Q1、Q2（Q1/Q2收入增速为-0.3%/13.2%）,我们分析主要由于22Q3基数较高，我们分析由于线上消费场景转移线下，我们预计Q3线上收入下降，线下收入增长。 净利率提升主要由政府补助和投资收益贡献，扣非净利率下降受一次性费用影响。（1）2023Q3公司毛利率 /归母净利率/扣非净利率为56.44%/16.10%/2.6%、同比提升-0.57/2.71/-6.4PCT，毛利率下降主要受加盟商返利计提比例增加影响。归母净利率提升主要由于其他收益及投资净收益增长，扣非净利率下降则由于费用率提升7.5PCT；23Q3销售/管理/财务费用率分别为38.27%/11.37%/-0.59%、同比提高5.37/2.09/-0.76PCT。根据证券之星援引交流会信息，我们分析管理费用率提升主要由于收购暇步士带来律师费、咨询费等一次性费用；销售费用率提升主要由于推广赞助增加。其他收益/收入同比增加7.48PCT，主要是因为收到政府补助；投资净收益/收入增加3.57PCT，主要是因为购买的结构性存款及理财产品产生收益；公允价值变动收益/收入下降0.84PCT；资产减值损失/收入增加1.25PCT；所得税/收入增加0.95PCT。（2）2023前三季度公司毛利率/归母净利率为60.0%/17.8%、同比下降0.04/-3.32PCT，归母净利率增长主要由于期间费用率增长；前三季度销售/管理/财务费用率分别为34.91%/8.6%/%、同比增加1.03/1.5/-0.5PCT；其他收益/收入同比增加4.05PCT；投资净收益/收入增加1.16PCT；公允价值变动收益/收入增加1.36PCT；所得税/收入增加1.16PCT。 存货持平，周转天数增加。2023Q3期末公司存货为5.08亿元、同比下降0.01%，存货周转天数为451天、同比增加33天；应收账款为0.25亿元、同比下降19.97%，应收账款周转天数为12天、同比下降1天；应付 账款为1.99亿元、同比下降8.93%，应付账款周转天数为197天、同比不变。 投资建议 我们分析，（1）Q3主要受一次性费用影响，并不妨碍公司中长期推荐逻辑；（2）短期来看，公司9月收购暇步士，Q4有望带来业绩增厚；（3）公司线下开店仍有空间，我们预计仅以2个授权品牌来看，中高端品牌单品牌开店空间在500-600家，未来公司开店仍有翻倍空间；未来随着单店面积扩大、连带率和复购率提升，店效仍有提升空间；（4）我们预计随着高毛利的授权品牌增速更高、占比进一步提升，公司毛利率和净利率仍有提升空间。下调此前盈利预测，下调23-25年收入预测13.70/16.21/18.59亿元至11.86/13.23/15.85亿元，下调23-25年归母净利2.11/2.84/3.30亿元至2.00/2.61/3.11亿元，对应下调23- 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 25年EPS1.95/2.63/3.06元至1.85/2.41/2.88元，2023年10月30日收盘价26.25元对应23/24/25年PE为 14/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 并购整合低于预期、开店进度低于预期风险、系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1,214 1,143 1,186 1,323 1,585 YoY（%）16.4% -5.9% 3.7% 11.6% 19.8% 归母净利润(百万元)195 166 200 261 311 YoY（%）63.8% -14.8% 20.3% 30.6% 19.4% 毛利率（%）59.2% 59.7% 60.5% 60.4% 60.3% 每股收益（元）2.40 1.89 1.85 2.41 2.88 ROE26.6% 8.9% 9.9% 11.4% 12.0% 市盈率11.85 13.89 14.20 10.87 9.11 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,143 1,186 1,323 1,585 净利润 166 200 261 311 YoY(%) -5.9% 3.7% 11.6% 19.8% 折旧和摊销 24 14 15 21 营业成本 460 468 524 629 营运资金变动 -56 104 -70 53 营业税金及附加 7 7 8 10 经营活动现金流 126 319 201 378 销售费用 374 363 366 440 资本开支 -32 -3 -3 -4 管理费用 87 95 103 123 投资 -1,048 -30 -33 -36 财务费用 -1 0 -4 -6 投资活动现金流 -1,066 -32 -29 -31 研发费用 0 0 0 0 股权募资 1,018 0 0 0 资产减值损失 -33 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 5 0 7 8 筹资活动现金流 961 -40 -1 -1 营业利润 220 264 345 412 现金净流量 21 247 171 346 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 220 264 345 412 成长能力（%） 所得税 54 65 85 101 营业收入增长率 -5.9% 3.7% 11.6% 19.8% 净利润 166 200 261 311 净利润增长率 -14.8% 20.3% 30.6% 19.4% 归属于母公司净利润 166 200 261 311 盈利能力（%） YoY(%) -14.8% 20.3% 30.6% 19.4% 毛利率 59.7% 60.5% 60.4% 60.3% 每股收益 1.89 1.85 2.41 2.88 净利润率 14.5% 16.8% 19.7% 19.6% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 7.0% 8.0% 9.1% 9.7% 货币资金 80 327 498 844 净资产收益率ROE 8.9% 9.9% 11.4% 12.0% 预付款项6141619偿债能力（%） 449 284 473 443 流动比率 4.39 5.19 4.76 5.06 其他流动资产 1,529 1,566 1,602 1,657 速动比率 3.37 4.43 3.82 4.23 流动资产合计 2,064 2,191 2,588 2,963 现金比率 0.17 0.77 0.92 1.44 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 21.5% 18.6% 20.3% 19.4% 固定资产 44 41 39 36 经营效率（%） 无形资产 13 13 12 11 总资产周转率 0.64 0.49 0.49 0.52 非流动资产合计 310 296 280 260 每股指标（元） 资产合计 2,374 2,487 2,869 3,222 每股收益 1.89 1.85 2.41 2.88 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 17.25 18.74 21.16 24.04 应付账款及票据 377 339 462 500 每股经营现金流 1.17 2.95 1.86 3.50 其他流动负债 94 84 82 86 每股股利 0.36 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 470 422 544 586 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 13.89 14.20 10.87 9.11 其他长期负债 40 40 40 40 PB 1.35 1.47 1.30 1.15 非流动负债合计 40 40 40 40 负债合计 510 462 584 626 股本 108 108 108 108 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 1,863 2,024 2,285 2,596 负债和股东权益合计 2,374 2,487 2,869 3,222 存货 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，13年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或