业绩符合预期，研发步入收获期

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年10月27日 业绩符合预期，研发步入收获期 恩华药业 沪深300 142% 110% 79% 47% 15% -16% 2022/08 2022/11 2023/022023/05 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 联系人：程仲瑶 邮箱：chengzy@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 相关研究 1.恩华药业(002262.SZ)半年报点评：业绩增速符合预期，诊疗复苏带动经营情况向好 2023.07.31 评级及分析师信息 恩华药业(002262) 评级：上次评级：目标价格： 增持增持 最新收盘价： 26.46 股票代码： 002262 52周最高价/最低价： 31.98/18.69 总市值(亿) 266.61 自由流通市值(亿) 233.31 自由流通股数(百万) 881.76 事件概述 公司23Q1-Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为35.56/8.86/8.86亿元，分别yoy+17.2%/+19.4%/+18.9%；其中 23Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为 12.6/3.4/3.4亿元，分别yoy+12.2%/+15.8%/+15.3%; 公司23Q1-Q3毛利率为73.1%（-3.3pct），销售/管理/研发费用率分别为30.1%/4.1%/10.5%，分别-4.6/-0.3/+1.2pct，毛利率下降系医药零售业务收入占比增加等因素影响所致； 其中23Q3毛利率为71.9%（-5.6pct），销售/管理/研发费用率分别为25.4%/4.5%/11.7%，分别-7.7/-0.4/+2.8pct； 相对股价% 盈利预测与投资建议 我们维持盈利预测，公司是国内静麻制剂领先企业之一，当前集采影响基本消化且持续有新品加持，我们预计2023-2025年公司实现营业收入为52.60/62.84/74.76亿元，分别同比增长22.4%/19.5%/19.0%，对应归母净利润分别为 11.15/13.79/17.01亿元，分别同比增长 23.8%/23.6%/23.4%，对应EPS分别为1.11/1.37/1.69元，对应2023年10月27日26.46元收盘价，PE分别为24/19/16倍，维持“增持”评级。 风险提示 行业政策变化超预期风险，药品研发创新及仿制药一致性评价进步不及预期风险，主力品种增速放缓风险，质量控制风险，环保风险，新产品研发进度不及预期风险风险。 2.【华西医药】恩华药业深度报告：集采影响基 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 本缓解，新品上市持续抬升天花板 营业收入(百万元) 3,936 4,299 5,260 6,284 7,476 YoY（%） 17.1% 9.2% 22.4% 19.5% 19.0% 归母净利润(百万元) 798 901 1,115 1,379 1,701 YoY（%） 9.5% 12.9% 23.8% 23.6% 23.4% 毛利率（%） 77.2% 76.3% 77.6% 78.5% 79.2% 每股收益（元） 0.79 0.89 1.11 1.37 1.69 ROE 16.2% 16.0% 17.1% 17.5% 17.7% 市盈率 33.49 29.73 23.90 19.34 15.67 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,299 5,260 6,284 7,476 净利润 880 1,090 1,347 1,662 YoY(%) 9.2% 22.4% 19.5% 19.0% 折旧和摊销 154 145 148 150 营业成本 1,020 1,179 1,353 1,555 营运资金变动 -157 3 -82 -277 营业税金及附加 57 70 84 100 经营活动现金流 861 1,197 1,363 1,475 销售费用 1,655 2,104 2,514 2,991 资本开支 -328 -30 -30 -30 管理费用 193 236 282 335 投资 0 0 0 0 财务费用 -21 -14 -11 -25 投资活动现金流 -689 14 23 33 研发费用 454 556 664 790 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -16 0 0 0 债务募资 -8 0 0 0 投资收益 36 44 53 63 筹资活动现金流 -241 -205 -3 -3 营业利润 1,003 1,225 1,515 1,869 现金净流量 -68 1,007 1,383 1,505 营业外收支 -14 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 990 1,225 1,515 1,869 成长能力 所得税 110 136 168 207 营业收入增长率 9.2% 22.4% 19.5% 19.0% 净利润 880 1,090 1,347 1,662 净利润增长率 12.9% 23.8% 23.6% 23.4% 归属于母公司净利润 901 1,115 1,379 1,701 盈利能力 YoY(%) 12.9% 23.8% 23.6% 23.4% 毛利率 76.3% 77.6% 78.5% 79.2% 每股收益 0.89 1.11 1.37 1.69 净利润率 21.0% 21.2% 21.9% 22.8% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 13.9% 14.5% 14.8% 15.4% 货币资金 1,532 2,511 3,894 5,400 净资产收益率ROE 16.0% 17.1% 17.5% 17.7% 预付款项 63 118 135 155 偿债能力 存货 716 810 941 1,071 流动比率 5.86 5.24 5.53 6.32 其他流动资产 2,338 2,532 2,717 2,973 速动比率 4.86 4.42 4.75 5.50 流动资产合计 4,650 5,972 7,687 9,599 现金比率 1.93 2.20 2.80 3.55 长期股权投资 78 78 78 78 资产负债率 13.8% 16.2% 16.1% 14.7% 固定资产 1,145 1,050 952 850 经营效率 无形资产 111 110 109 108 总资产周转率 0.71 0.74 0.74 0.73 非流动资产合计 1,831 1,716 1,598 1,478 每股指标（元） 资产合计 6,482 7,688 9,286 11,078 每股收益 0.89 1.11 1.37 1.69 短期借款 30 30 30 30 每股净资产 5.58 6.46 7.83 9.52 应付账款及票据 256 212 325 292 每股经营现金流 0.85 1.19 1.35 1.46 其他流动负债 508 897 1,036 1,198 每股股利 0.20 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 794 1,139 1,390 1,520 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 29.73 23.90 19.34 15.67 其他长期负债 103 103 103 103 PB 4.40 4.10 3.38 2.78 非流动负债合计 103 103 103 103 负债合计 897 1,242 1,493 1,623 股本 1,008 1,008 1,008 1,008 少数股东权益 -37 -63 -94 -133 股东权益合计 5,585 6,445 7,792 9,455 负债和股东权益合计 6,482 7,688 9,286 11,078 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 程仲瑶：上海交通大学药学硕士，曾就职于私募基金和2年医药实业经历，2021年11月加入华西证券，负责医疗服务和中药行业 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之