Q3动销加速，看好全年达成

事件：天味食品发布2023年三季报，2023Q1-Q3营业收入22.3亿元，同比+17.0%，归母净利润3.2亿元，同比+31.2%，扣非后归母净利润2.8亿元，同比+30.1%；2023Q3营业收入8.1亿元，同比+16.4%，归母净利润1.1亿元，同比+44.1%，扣非后归母净利润1.0亿元，同比+47.6%。 Q3复调C端动销加速，猪价低位拉动冬调销售。1）分产品来看，2023Q3火锅底料/川调/冬调收入分别约3.0/3.3/1.6亿元 ， 同比-5.9%/+41.2%/+17.7%，预计川调高增主要系食萃食品并表推动，猪价低位利好腌腊需求，冬调发货节奏较快；2）分渠道来看，2023Q3经销/定制餐调/电商收入分别约6.1/0.9/0.9亿元，同比+8.4%/+16.4%/+91.0%，随着复调旺季到来，C端动销有所加速；3）分区域来看，2023Q3西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南地区收入分别约2.6/1.4/2.0/0.5/0.8/0.3/0.4亿元，同比+43.7%/+6.5%/+7.7%/+20.9%/+1.1%/-16.5%/+9.0%，核心市场稳步增长；4）2023Q3末经销商数量3285家，较Q2末减少20家。 Q3净利率延续提升趋势。2023Q3公司毛利率/净利率38.1%/13.9%，同比+5.4/+2.6pct，随着C端动销好转，高毛利率经销渠道占比提升、出货端促销搭赠收窄 ，Q3毛利率环比改善， 销售/管理/研发/财务费用率15.6%/5.9%/1.1%/-0.3%，同比+2.9/-0.3/持平/+0.1pct，综上，随着成本回落、促销搭赠收窄、食萃食品并表，公司净利率延续同比改善。 看好2023Q4经营加速，长期份额提升有望。1）短期来看，随着Q4消费转旺，手工底料、酸菜鱼调料份额提升，小块装、冬调加速放量，以及潜力渠道贡献增量，我们看好2023全年收入目标达成；2）中长期看，复调品类尚处成长期，大单品矩阵补齐、优势区域渠道下沉有望成为公司份额提升的主要抓手，线性预期下预计未来3-5年公司收入端实现20% CAGR确定性较强，同时，潜力产品、增量渠道有望推动公司进入新一轮非线性成长期。 投资建议：公司产品与渠道壁垒高筑，为复调中少有的alpha标的，未来有望通过品类迭代、渠道拓展实现份额的持续提升，当前亦处于成本与费用率改善的右侧，盈利弹性充足；我们根据三季报小幅调整应盈利预测，预计2023-2025年营业收入32.3/38.9/46.5亿元（前值32.3/38.9/46.5亿元），同比+20.1%/+20.3%+19.6%， 归母净利润4.6/5.9/7.2亿元（ 前值4.4/5.6/6.8亿元），同比+34.7%/+28.5%/+21.0%，当前股价对应PE 33/25/21倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）