三季报点评：研发、销售投入加大，高端产品渗透加速

分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com021-50586775 研发、销售投入加大，高端产品渗透加速 ——鼎阳科技(688112)三季报点评 证券研究报告-季报点评增持(维持) 市场数据(2023-10-25) 收盘价(元)45.20 投资要点： 发布日期：2023年10月27日 一年内最高/最低(元)111.33/43.35 沪深300指数3,504.46 市净率(倍)4.71 流通市值(亿元) 20.05 基础数据(2023-09-30)每股净资产(元) 9.60 每股经营现金流(元) 0.00 毛利率(%) 61.62 净资产收益率_摊薄(%) 2.33 资产负债率(%) 5.23 总股本/流通股(万股) 15,920.00/4,435.88 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 鼎阳科技沪深300 16% 5% -6% -17% -28%2022.10 -40% -51% -62% 2023.02 2023.06 2023.10 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《鼎阳科技(688112)年报点评：国产替代需求强烈，高端产品助力成长》2023-04-28 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 鼎阳科技10月25日晚间发布三季度业绩公告称，2023年前三季度营收 约3.49亿元，同比增加30.76%；归属于上市公司股东的净利润约1.19 亿元，同比增加18.4%。 三季度增速放缓，研发费用增长，高端产品渗透加速 2022年实现前三季度营业收入3.49亿元，同比增长30.76%；归母净利润 1.19亿元，同比增长18.4%。其中，公司第三季度单季度营业收入1.15 亿元，同比增长10.91%；归母净利润3561.43万元，同比减少19.06%。 公司第三季度营业收入增速放缓，归母净利润同比下滑，主要原因有两个，第一是受国内经济增长放缓，国内市场需求不及预期，增速回落。2023年1-9月公司境内市场营业收入同比增长48.37%，对比上半年的增速 93.3%回落明显;境外市场增速21.29%，比上半年的增速21.00%有所提升。第二是公司持续加大了研发及销售方面的投入。2023年1-9月研发费用5,446.60万元，同比增长58.74%,占营业收入的比例15.59%，比上年同期提升2.75个百分点；销售费用5,394.25万元，同比增长37.59%。研发、销售费用的大幅提高拖累了公司业绩，但夯实了公司未来可持续发展的基础。 产品高端化带动毛利率稳步上升 2023年三季报公司毛利率61.62%,同比上升4.02pct。毛利率上升主要原因是公司1-9月公司四大主力产品中高端产品价量齐升，继续维持高速增长的良好势头。其中1-9月高端产品营业收入同比增长59.81%，高端产品占比提升至20.98%，比去年同期的17.45%提升3.53个百分点，拉动四大类产品平均单价同比提升26.87%。 2023年三季报公司净利率34.06%，同比下降3.56pct。主要原因是研发费用和销售费用率分别提高2.75个百分点、0.77个百分点。此外，1-9月利息收入同比减少232.16万元，财务费用率增加了3.29个百分点。 2023年三季报公司加权ROE为7.83%，同比上升0.86个百分点。 产品高端化持续推进叠加国产替代，公司中长期增长空间较大 公司是全球极少数同时拥有通用电子测试测量仪器四大主力产品的厂家之一，四大主力产品销售渠道共享，终端用户重叠度高，相互之间能够产生良好的协同效应，提高品牌门槛，并增加客户黏度。 公司持续推动高端化，高端产品1-9月营业收入同比增长59.81%， 高端产品占比提升至20.98%，提升3.53个百分点，拉动四大类产品平均单价同比提升26.87%。从产品的销售单价上看，2023年1-9月与去年同期比较，售价越高的产品，增长越快，这也体现了高端化战略的成效。 目前全球中高端产品的主要份额被国外优势企业所占据，公司一方面提升产品档次，另一方面根据下游应用场景提高同档次产品的性能和可操控性等指标，以更好的满足终端客户的需求，依托稳定的产品品质和性价比优势，不断拓展全球市场。受益国产替代加速，公司作为国产电子测试仪器龙头拥有巨大的增长潜力。 盈利预测与估值 公司是同时拥有通用电子测试测量仪器四大主力产品的厂家之一，持续推进高端产品应用，不断加强高端新产品研发及渗透，高端化助力公司持续成长。中长期看，随着国产测试仪器自主可控的不断推进，公司成长空间巨大。 鉴于公司三季度开始需求承压，研发等费用支出大幅增长，我们下调公司2023年-2025年营业收入预测至分别为5.03亿、6.59亿、8.62亿，下调2023年-2025年归母净利润至分别为1.69亿、2.22亿、2.89亿，对应的PE分别为37.14X、28.15X、21.69X，继续维持公司“增持”评级。 风险提示：1：行业景气度下行；2：公司新产品拓展不及预期；3：原材料价格上涨，公司毛利率下滑；4：芯片供应紧张风险，影响公司产品交付；5：国际贸易摩擦风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 304 398 503 659 862 增长比率（%） 37.60 30.90 26.55 30.89 30.92 净利润（百万元） 81 141 169 222 289 增长比率（%） 50.92 73.67 19.71 31.94 29.79 每股收益(元) 0.51 0.88 1.06 1.40 1.81 市盈率(倍) 77.21 44.46 37.14 28.15 21.69 资料来源：中原证券，聚源 450 营业收入 同比(%) 37.36907.71 40 400 349.41 35 350 303.82 300 26.04 250 23.20200.80 189.55 16.49 20 200 154.11 150 15 100 10 50 5 0 0 160 归母净利润 140 同比(%) 140.7773.67 119 80 70 80 40 60 53.71 30 40 28.91 35.4322.53 20 18.4200 10 0 0 图1：公司营业收入（百万元）图2：公司归母净利润（百万元） 30.90 30.7360 120 .02 60 25 100 46.9 51.60 281. 50.92 06 50 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 70 毛利率(%) 净利率(%) 60 ROE(加权)(%) 61.62 57.0757.54 54.09 56.48 50 510.268 40 39.6040.05 35.4034.06 30 27. 24.33 668 20 18.7618.69 10 9.85 7.83 0 450 400 350 销售商品提供劳务收到的现金 营业收入 经营活动现金净流量归母净利润 300 250 200 150 100 50 0 图3：公司盈利能力指标图4：公司经营现金净流量（百万元） 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 140 130.50 132.69 120 114.53 100 103.27102.19 95.4196.03 80 65.33 70.0273.07 67.91 60 40 20 0 50 45 40 35 30 47.54 44.00 40.24 36.48 35.87 35.61 25 20 15 10 5 0 21.74 18.81 19.9220.5920.05 图5：公司单季度营业收入（百万元）图6：公司单季度归母净利润（百万元） 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 450 400 350 四大主力产品数字示波器 波形和信号发生器 频谱和矢量网络分析仪电源及其他收入 68.77 300 51.27 250 200 40.99 150 32.02 21.06 31.61 27.95 318.38 100 22.42 14.43 27.47 35.99 245.32 50 89.80 104.86 115.87 0 2018A2019A2020A2021A2022A 65 四大主力产品 电源及其他 60 59.58 57.64 57.92 55 55.13 53.85 55.02 51.40 51.81 50 50.61 47.91 45 40 2018A2019A2020A2021A2022A 图7：分业务营业收入（百万元）图8：分业务毛利率（%） 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,446 1,543 1,667 1,838 2,061 营业收入 304 398 503 659 862 现金 1,282 1,279 1,403 1,522 1,666 营业成本 132 169 212 270 346 应收票据及应收账款 48 86 81 95 122 营业税金及附加 2 2 3 4 5 其他应收款 2 2 3 4 5 营业费用 38 57 74 97 125 预付账款 3 7 8 11 13 管理费用 8 16 20 26 33 存货 100 156 157 191 240 研发费用 38 58 73 95 123 其他流动资产 11 14 14 14 14 财务费用 2 -47 -46 -51 -57 非流动资产 24 56 76 101 132 资产减值损失 0 -2 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 8 19 20 27 31 固定资产 10 18 28 42 61 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 0 0 0 0 0 投资净收益 0 1 1 1 2 其他非流动资产 14 38 48 59 71 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 1,470 1,600 1,743 1,939 2,192 营业利润 90 157 187 247 321 流动负债 68 93 104 132 167 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 0 4 0 0 0 应付票据及应付账款 41 46 55 70 90 利润总额 90 153 187 247 321 其他流动负债 27 47 49 62 78 所得税 9 12 19 25 32 非流动负债 10 19 20 20 20 净利润 81 141 169 222 289 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 10 19 20 20 20 归属母公司净利润 81 141 169 222 289 负债合计 78 112 124 153 188 EBITDA 98 120 153 210 284 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.51 0.88 1.06 1.40 1.81 股本 107 107 159 159 159 资本公积 1,136 1,139 1,098 1,098 1,098 主要财务比率 留存收益 150 241 359 527 745 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益1,391 1,487 1,619 1,786 2,005成长能力 负债和股东权益 1,470 1,600 1,743 1,939 2,192 营