可转债周报：市场继续探底，低仓防御为主

证券研究报告 固定收益报告 市场继续探底，低仓防御为主 可转债周报（10.16-10.20） 2023年10月23日 投资要点 上证转债-上证指数走势图 上证指数中证转债 30% 10% -10% -30% 22-1022-12 23-0223-0423-0623-08 % 1M 3M 12M 上证指数 -4.91 -6.67 0.11 上证转债 -3.36 -4.02 -3.05 刘文蓉分析师 执业证书编号:S0530523070001 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1可转债周报（10.09-10.13）：市场磨底震荡，仍为结构性行情2023-10-17 2可转债行业系列报告二之银行转债：存在结构 性机会，关注高成长性和高YTM标的2023-10-1639月社融数据点评：社融超预期回升，信贷结 构有所改善2023-10-16 二级市场跟踪。1）转债跟随正股下跌。截至10月20日，上证指 数周环比下跌3.4%，收于2983.06点；上证转债周环比下跌2.23%，收于343.15点；中证转债周环比下跌2.68%，收于390.11点；深 证转债周环比下跌3.52%，收于281.97点。利率债上行。10月20 日，1年期国债收于2.31%，周环比上行13BP；10年期国债收于2.71%，周环比上行4BP。2）从转债所属行业来看，国防军工、银行、非银金融等行业领涨，周涨幅分别为0.52%、-1.23%、-1.85%。3）个券表现。周涨跌幅排名前三位的转债分别为盟升转债、宇邦 转债、运机转债，周涨跌幅分别为35.83%、20%、14.89%；周涨跌幅排名末三位的转债分别为超达转债、广电转债、亚康转债， 周涨跌幅分别为-23.79%、-19.74%、-17.04%。4）转债估值压缩。 截至10月20日，全市场转股溢价率的中位数和算术平均数分别为38.87%和51.74%，周环比分别上升0.17个百分点和上升1.2个百分点；其中分平价来看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130的转债的转股溢价率均值分别为62.59%、 23.93%、12.79%、26.76%、7.87%，周环比分别下跌0.6、上涨0.98、下跌8.1、上涨14.34、下跌6.51个百分点。 一级市场跟踪。上周（10.16-10.20）共有7只转债发行，分别为震裕转债、雅创转债、中贝转债、广泰转债、红墙转债、章鼓转债和中富转债；共有3只转债上市，分别为运机转债、宇邦转债和 盟升转债；截至2023年10月20日，待发新券中已拿到证监会批 文的转债17家，规模共计140亿元；已通过发审委转债18家， 规模共计234亿元。 核心观点：市场继续探底，低仓防御为主。尽管权益市场处于底部区间，但在地缘政治风险加剧、美债利率上行导致外资大幅流出以及经济恢复力度偏慢等国内外因素影响下，权益市场短期内 难以迅速反弹，我们预计A股市场或在底部企稳后震荡，短期仍为结构性行情。转债市场在赎回波动风险以及权益市场底部震荡影响下，短期出现全面性行情的可能性较小，目前仍为结构性机会，建议短期保持低仓位，以防御为主；行业配置上，建议主要关注以下三条主线：1）受益于稳增长政策的顺周期方向，如家居电器等地产链转债标的和银行、保险等金融标的。2）风格较为稳健的高股息品种标的。3）近期热度明显提升的以华为产业链为代表的科技板块，有望取得超额收益，重点关注华为汽车、华为手机。 风险提示：转债估值回落风险，股市波动风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2重点行业/主题跟踪4 3二级市场5 3.1市场行情5 3.2估值分析7 4一级市场8 5风险提示9 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）5 图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）5 图3：各期限国债到期收益率上行（%）5 图4：各期限国开债到期收益率上行（%）5 图5：利率债期限利差收窄（BP）6 图6：中美10Y国债利差收窄（%，BP）6 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）6 图8：可转债行业周涨跌幅（%）6 图9：全市场转债价格中位数和算术平均数变动（元，%）7 图10：全市场转股溢价率中位数和算数平均数变动7 图11：不同平价转债的转股溢价率变动（%）8 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（10.16-10.20）7 表2：转债发行和上市情况（10.16-10.20）8 表3：证监会核准和发审委批准的转债明细9 1核心观点 股市：市场磨底震荡，静待指数企稳。在美债利率大幅上行、以及市场对国内利好因素钝化等因素影响下，上周A股市场大幅调整：1）对经济复苏持续性的担忧。9月经 济数据超预期，但权益市场对此反应较为平淡，反映了市场对于未来经济复苏持续性的担忧，一方面，考虑到2022年四季度的低基数效应，完成全年GDP增长5%左右的目标只需要四季度GDP同比增长4.4%以上，市场预期第四季度政策缺乏强刺激的必要性；另一方面，地产销售恢复力度偏弱，市场对8月底的地产刺激政策效果存在一定的担忧。2）对美债收益率上涨的担忧。美国通胀粘性及旺盛就业，加剧了市场对美债收益率上行担忧，中美国债利差持续扩大，近期外资出现大规模流出，加速了蓝筹板块探底。 债市：利率大幅下行，配置价值显现。上周债市调整的主要因素为政府债券供给和资金面趋紧，短端利率大幅上行带动长端上行。1）政府债券供给扰动。10月中下旬以来， 特殊再融资债发行加速，截至10月20日，共有22个省市发行了特殊再融资债，合计发 行规模超9000亿元，供给扰动对利率产生调整压力；但是我们预计10月过后，这种供给压力会有所缓解。2）资金面趋紧。上周资金面趋紧主要原因为税期压力，虽然近期央行加大了公开市场操作的力度，但是资金利率仍然偏高，往后看，随着税期扰动消退，以及在政府债券供给扰动加大叠加11-12月MLF到期量较大的背景下，有望看到进一步宽松的货币政策配合，后续资金面压力将有所缓解。总的来看，随着政府债券供给高峰回落以及资金面压力可能会有所缓解，后续利率可能会重回下行通道。 转债：市场继续探底，低仓防御为主。尽管权益市场处于底部区间，但在地缘政治风险加剧、美债利率上行导致外资大幅流出以及经济恢复力度偏慢等国内外因素影响下， 权益市场短期内难以迅速反弹，我们预计A股市场或在底部企稳后震荡，短期仍为结构性行情。转债市场在赎回波动风险以及权益市场底部震荡影响下，短期出现全面性行情的可能性较小，目前仍为结构性机会，建议短期保持低仓位，以防御为主。行业配置上，建议主要关注以下三条主线：1）受益于稳增长政策的顺周期方向，如家居电器等地产链转债标的和银行、保险等金融标的。2）风格较为稳健的高股息品种标的。3）近期热度明显提升的以华为产业链为代表的科技板块，有望取得超额收益，重点关注华为汽车、华为手机。 2重点行业/主题跟踪 华为产业链：1）手机。得益于Mate60系列的热销，华为已追加订单至1500 万-1700万台，今年出货目标也将大幅提高。同时，华为还将2024年的智能手机出货目标进行上调，进入华为手机供应链的转债主要有福蓉转债、华正转债、兴森转债、精测转债、联创转债、联得转债，其中已形成批量供应的公司主要有福蓉转债、联得转债，华为mate系列手机的热销可能为以上公司业绩带来增 量。2）汽车。Mate60手机的客户激增，问界新M7的销售火爆，智界S7将11 月17日亮相，此外华为高端汽车M9将于12月份上市或将智能座舱、液冷超充等相关供应商。华为汽车产业链可转债标的建议关注联得转债、博俊转债、瑞鹄转债、超达转债、德尔转债、联创转债、亚太转债、沿浦转债、永鼎转债、泉峰转债、韦尔转债等。 新型工业化：全国新型工业化推进大会此前在京召开，为中国式现代化构筑强大物质技术基础，但是新型工业化标的表现仍需新的市场因素催化。新型工业化方面主要关注工业母机、机器人等方面的可转债。新型工业化转债建议关注 远东转债、联得转债、拓斯转债、声迅转债等。 非银金融：在监管层宣布证券交易印花税减半征收、阶段性收紧IPO、合理确定再融资规模、规范大股东减持等措施后，证监会最新发布融券逆周期调整政策，在融券端，普通融券的保证金比例由50%提高至80%，对于私募机构的融 券保证金进行差异化提升，即由50%提高至100%；在出借端，取消上市公司高管及核心员工通过参与战略配售设立的专项资产管理计划出借，适度限制其他战略投资者在上市初期的出借方式和比例；有助于提振市场风险偏好，增强资本市场信心。 银行：在宏观经济复苏力度偏慢、宽货币周期尚未结束的背景下，银行业营业收入仍然承压，但同步性较强的存款利率调降在一定程度上缓解了银行的净息差压力。尽管短期来看，我们预计银行板块出现全面行情的概率较小，但银行 行业底部特征显现，仍然存在结构性机会：1）银行估值处于底部，安全边际较高。2）银行作为高股息资产的吸引力提升。3）稳增长政策持续发力下，经济有望延续回升态势，中央汇金增持四大国有银行也为市场注入信心。从正股成长性和转债弹性来看，结合资产质量、盈利能力和转债价格，我们建议关注常银转债、南银转债、杭银转债和苏行转债；从高YTM策略来看，我们建议关注上银转债、浦发转债、青农转债和紫银转债。 3二级市场 3.1市场行情 转债跟随正股下跌。截至10月20日，上证指数周环比下跌3.4%，收于2983.06点； 上证转债周环比下跌2.23%，收于343.15点；中证转债周环比下跌2.68%，收于390.11 点；深证转债周环比下跌3.52%，收于281.97点。 图1：上证指数和转债指数走势（点）图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%） 500 上证转债中证转债 深证转债上证指数（右） 3400 0.0 -1.0 400 300 3000 -2.0 -3.0 200 22-0922-1123-0123-0323-0523-0723-09 2600 -4.0 上证指数上证转债中证转债深证转债 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 利率债有所上行。10月20日，1年期国债收于2.31%，周环比上行13BP；10年期国债收于2.71%，周环比上行4BP。1年期国开债收于2.45%，周环比上行15BP；10年 期国开债收于2.76%，周环比上行3BP。 利率债期限利差收窄，中美10Y国债利差走阔。10月20日，10Y-1Y国债期限利差 收于39.45BP，周环比收窄10BP；10Y-1Y国开债期限利差收于30.42BP，周环比收窄12BP。美国10年期国债收益率收于4.93%，周环比上行30BP，中美利差收于-222.48BP，周环比收窄27BP。 图3：各期限国债到期收益率上行（%）图4：各期限国开债到期收益率上行（%） 3.2 1Y国债3Y国债5Y国债10Y国债 3.2 1Y国开债3Y国开债5Y国开债10Y国开债 2.8 2.8 2.4 2.4 2.02.0 1.6 22-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-10 1.6 22-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-10 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 图5：利率债期限利差收窄（BP）图6：中美10Y国债利差收窄（%，BP） 10Y-1Y国债10Y-1Y国开债中美利差（右）中国10Y国债美国10Y国债 1205100 10040 803-100 602-200 40 22-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-10 1 22-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-10 -300 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIN