电子行业动态点评：AI驱动CoWoS产能翻倍，客户库存调整或至24H1

台积电23Q3营收环比增长10%， 符合预期，毛利率超出指引上限。 23Q3台积电营收172.8亿美元(原指引167亿美元~175亿美元)，超过指引中值，环比增长10%，主要受益于 3nm 增长强劲及 5nm 需求较好；23Q3台积电毛利率54.3%(原指引51.5%~53.5%)， 超出指引上限，环比提升0.2pct，净利率38.6%，环比提升0.8pct。 台积电指引23Q4营收中值环比增长11%，毛利率中值环比下降1.8pct。 台积电指引23Q4营收区间188亿美元~196亿美元，中值192亿美元，环比增长11%；毛利率区间51.5%~53.5%，中值52.5%，环比下降1.8pct。 2023年全年资本预计约320亿美元(原指引320亿美元~360亿美元)。 受益于N3制程需求强劲，台积电上调23年营收目标约1%。 2023年前三季度台积电营收496.8亿美元，预计2023年全年营收区间684.8亿美元~692.8亿美元，同比下降8.71%~9.71%，中值约688.8亿美元，同比下降9.24%，23Q2原指引为同比下降10%(约684亿美元)，即上调2023年营收目标约1%，主要受益于 3nm 需求强劲。 智能手机及PC终端需求显现企稳，台积电认为半导体库存将进一步下降。 台积电23Q3智能手机领域营收67.39亿美元，环比增长33%，HPC领域营收72.58亿美元，环比增长6%。台积电指出观察到智能手机及PC终端需求显现稳定迹象，预计23Q4 Fabless IC设计厂商库存将进一步下降。 AI浪潮驱动CoWoS需求旺盛，台积电CoWoS产能至24年底将增加一倍。 台积电预计其AI领域收入未来5年CAGR将高达50%，AI加速发展驱动先进封装CoWoS需求旺盛，台积电指出当前CoWoS供应紧张或持续至2024年前底，预计其CoWoS产能仍将至2024年才增加一倍。但受益于户强劲需求，2024年CoWoS产量相比2023年增长会超过一倍。 静待消费电子需求反转，看好“龙头低估”与“小而美”企业。 据Canalys数据，23Q3全球智能手机出货量环比增长13%；据IDC数据，23Q3全球PC出货量环比增长11%，由此可见智能手机及PC终端市场均显现需求企稳迹象。半导体龙头公司在行情来临时，有望获得较好的Beta收益； 同时我们看好可能尚未被市场认知充分，但具有主营业务独特性或所处领域市场空间大的“小而美”公司，重点关注卓胜微(射频芯片)、芯原股份(IP授权&芯片量产)、江波龙(存储模组)等。 风险提示：下游需求不足风险；地缘政治风险；核心竞争力风险；估值风险。 一、台积电法说会要点整理 1、23Q3营收环比增长10%，符合预期，毛利率超出指引上限 台积电2023Q3营收172.8亿美元，超过指引中值，符合预期。23Q3台积电营收172.8亿美元(原指引167亿美元~175亿美元)，超过指引中值，同比下降15%，环比增长10%，环比增长主要由于 3nm 制程节点增长强劲，以及对 5nm 制程需求更高。 台积电2023Q3毛利率54.3%，超过指引上限，23Q3台积电毛利率54.3%(原指引51.5%~53.5%)，超过指引上限，同比下降6.1pct，环比提升0.2pct；净利率38.6%，同比下降7.2pct，环比提升0.8pct，毛利率环比提升主要受益于更高的产能利用率和更有利的外汇汇率。 图表1：23Q3台积电营收172.8亿美元，符合预期 图表2：23Q3台积电毛利率54.3%，超指引上限 2、前瞻指引23Q4营收中值环比增长11%，毛利率中值环比下降2pct 台积电指引23Q4营收中值192亿美元，环比增长11%，毛利率区间51.5%~53.5%。 台积电指引23Q4营收区间188亿美元~196亿美元，中值192亿美元，环比增长11%； 基于1美元兑32新台币的汇率假设 ， 毛利率区间51.5%~53.5%， 同比下降8.7pct~10.7pct，环比下降0.8pct~2.8pct，营业利润率区间39.5%~41.5%，同比10.5pct~12.5pct，环比下降0.2pct~2.2pct。 图表3：台积电指引23Q4营收中值环比增长11%，毛利率区间51.5%~53.5% 3、智能手机需求显现企稳迹象，23Q3智能手机领域营收环比增长33% 智能手机显现需求复苏迹象，23Q3智能手机领域营收环比增长33%。23Q3营收按下游应用分类，HPC营收72.58亿美元，占总营收的42%，环比增长6%；智能手机营收67.39亿美元，占总营收的39%，环比增长33%；IoT营收15.55亿美元，占总营收的9%，环比增长24%，汽车领域营收8.64亿美元，占总营收的5%，环比下降24%，DCE(数字消费电子)营收3.46亿美元，占总营收的2%，环比下降1%；其他领域营收5.18亿美元，占总营收的3%，环比下降2%。 图表4：23Q3HPC及智能手机领域占总营收的81% 图表5：23Q3智能手机领域营收环比增长33% 4、三季度N3首次贡献6%营收，预计23年全年将贡献个位数营收 23Q3N3制程贡献6%营收， 7nm 及以下先进制程营收占比达59%。2 3Q37nm 及以下先进制程占总营收的59%(23Q2为53%)，其中 3nm 占6%， 5nm 占37%， 7nm 占16%，16/ 20nm 占10%， 28nm 及以上占31%。 HPC和智能手机应用支持，预计N3制程2023年将贡献个位数营收。台积电支持在HPC和智能手机应用支持下，预计N3制程在2 3H2 将出现强劲增长，预计2023年全年N3制程营收将贡献晶圆总收入的个位数百分比，且预计2024年该比例会更高。N3E制程将于23Q4开始量产； N2 制程预计于2025年推出并有望实现量产；具有背面电源轨解决方案的 N2 制程(最适合HPC应用)计划于25H2向客户提供，并于2026年实现量产。 图表6：23Q 33nm 制程占总营收的6% 图表7：预计N3制程23年将贡献个位数营收 5、ChatGPT推动AI浪潮加速，台积电CoWoS产能将增加一倍 AI加速驱动先进封装CoWoS需求旺盛，台积电CoWoS产能将增加一倍。台积电指出CoWoS供应紧张或持续至2024年底，预计仍至2024年底CoWoS产能才增加一倍。 但受益于客户强劲需求，2024年CoWoS产量相比2023年增长会超过一倍。因此，台积电将继续扩大CoWoS产能以满足客户需求，甚至延续到2025年。 6、PC及智能手机需求显现企稳，台积电预计半导体库存将进一步下降 智能手机和PC需求显现稳定迹象，台积电预计Fabless设计厂库存进一步下降。台积电指出23Q3 FablessIC设计厂商库存持续减少，但由于中国整体宏观经济状况疲软，且需求复苏缓慢，预计23Q4库存消化仍将持续。但当前已经观察到PC和智能手机终端市场需求稳定迹象，台积电认为23Q4 Fabless IC设计厂商库存将进一步下降。 7、受益于 3nm 需求强劲，台积电上调23年全年营收目标约1% 台积电上调2023年全年营收目标约1%。台积电2023年前三季度营收496.8亿美元，指引23Q4营收区间188亿美元~196亿美元，则2023年全年营收区间684.8亿美元~692.8亿美元，同比下降8.71%~9.71%，中值约688.8亿美元，同比下降9.24%，23Q2原指引为同比下降10%(约684亿美元)，即上调2023年营收目标约1%，主要受益于3nm 需求强劲。 8、台积电2023年资本支出触指引下限，预计约320亿美元 台积电2023年资本支出触指引下限，预计约320亿美元。2023年前三季度台积电资本支出约252.1亿美元，预计2023年全年约320亿美元(原指引320亿美元~360亿美元)，位于指引下限，其中70%用于先进制程，20%用于特殊工艺，10%用于先进封装测试、掩膜制造等。 图表8：台积电预计2023年全年资本支出约320亿美元 二、静待消费电子反转，看好“龙头低估”企业 1、ChatGPT推动AI浪潮，SW半导体估值显现提升 SW半导体板块估值当前PE约88.18倍，近5年历史分位数为43.50%。自2021年8月以来呈现下降趋势，近期随着ChaGPT推动AI浪潮，SW半导体估值显现提升，截至2023年10月18日，SW半导体板块最新PE(TTM，整体法)88.18倍，近5年历史分位数为43.50%。 图表9：截至2023年10月18日，SW半导体板块最新PE(TTM，整体法)88.18倍 2、静待消费电子反转，看好“龙头低估”与“小而美”企业 23Q3智能手机及PC需求显现企稳，静待消费电子需求反转，看好“龙头低估”企业。 据Canalys数据，23Q3全球智能手机出货量约2.94亿部，同比仅小幅下滑1%，环比增长13%；据IDC数据，23Q3全球PC出货量约6820万台，同比下降8%，环比增长11%，由此可见智能手机及PC终端市场均显现需求企稳迹象。半导体龙头公司在行情来临时，有望获得较好的Beta收益，重点关注卓胜微(射频芯片)等。 另一方面，我们看好“小而美”的成长公司。市场对这类成长型公司可能认知尚未充分，但其主营产品具有个体独立性或所处领域市场空间大的特征，公司成长性较高，重点关注芯原股份(IP授权&芯片量产)、江波龙(存储模组)等。 图表10：重点公司财务指标及估值情况 风险提示 下游需求不足风险：若宏观环境变化，下游需求不足，将影响公司产品需求。 地缘政治风险：若美国对中国政策变化，可能会导致公司稳定经营受到冲击。 核心竞争力风险：半导体行业技术的发展和迭代速度较快，若产品无法满足客户需求，将可能对公司经营业绩造成不利影响。 估值风险：公司可能存在静态相对估值较高的风险。