期待公司收入增速逐步恢复

事件：爱玛科技发布2023年三季报。公司2023年1~9月实现收入174.6亿元，YoY+1.3%；实现归母净利润15.6亿元，YoY+13.2%。经折算，公司2023Q3单季度实现收入72.4亿元，YoY-7.1%；实现归母净利润6.6亿元，YoY-3.5%。高基数压力下，公司收入增速有所放缓。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，长期来看，份额有望持续提升。 2023Q3爱玛收入增速环比Q2进一步放缓：2023Q3爱玛收入增速环比Q2-6pct。我们预计公司Q3单季度销量YoY-6%，均价YoY-1%。我们认为主要因为：1）行业需求有所承压；2）在去年同期高基数情况下（公司2022Q3收入YoY+50%），公司渠道扩张节奏有所放缓。公司Q3合同负债同比+0.1亿元，我们预计Q4下游需求有望保持稳健。展望后续，我们认为我国电动两轮车保有量仍有提升空间（详见《行业仍在扩容期，公司成长性或被低估》）。 爱玛不断提升综合竞争力，有望在行业中实现份额的进一步提升。 2023Q3爱玛毛利率同比持平：2023Q2爱玛单季度毛利率为16.1%，同比基本持平。公司在收入下滑的情况下仍然实现了毛利率的稳定，我们认为主要因为：1）公司在行业需求承压的背景下维持了稳定的价格体系；2）公司制造体系围绕“技术驱动、精益育成、数字运维”进行全面升级，持续提升生产效率。 2023Q3爱玛归母净利率同比略有提升：2023Q3爱玛单季度归母净利率为9.2%，同比+0.3pct，剔除非经常性损益影响后，公司Q3单季度扣非净利率为8.5%，同比-0.1pct。拆分来看，公司Q2单季度毛利率同比基本持平。费用端，因为收入同比下滑，Q3单季度销售、管理、研发费用率同比+0.1pct/+0.4pct/+0.3pct。公司Q3政府补贴增加较多，导致其他收益同比+0.3亿元（占Q3总收入的比例为0.4%）。 2023Q3公司经营活动现金流量净额同比减少：2023Q3公司经营活动现金流量净额为37.5亿元，同比-8.4亿元。我们认为主要因为公司支付上年度的材料采购款同比增幅较大，三季度末公司应付票据及应付账款同比-7.2亿元。 投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行 。我们预计公司2023~2025年EPS分别为2.20/2.35/2.75元，给予6个月目标价为33.00元，对应2023年PE估值为15x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。 表1：财务指标分析 图1.收入与净利润增长率 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表