23年10月第4周：宏观报告宏观点评大类资产风险定价周度观察

宏观证券研究报告 2023年10月23日 大类资产风险定价周度观察-23年10月第4周 10月第3周各类资产表现： 10月第3周，美股三大指数普遍下跌。Wind全A下跌4.27%，日均成交额下降至7724.42亿元。30个一级行业全面下跌，煤炭、非银行金融和综合金融表现相对靠前；通信、医药和计算机表现靠后。信用债指数与国债指数均下跌0.05%。 风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 作者 宋雪涛分析师 SAC执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦分析师 SAC执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1《宏观报告：宏观报告-房企正在加速去库存》2023-10-22 2《宏观报告：宏观-三季度GDP为何超预期》2023-10-20 3《宏观报告：宏观-中国出口的“西升东降”》2023-10-18 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 图1：10月第3周各类资产收益率(%) 2 1 -1 -2 -3 -4 -5 -6 -7 资料来源：Wind，天风证券研究所 图2：10月第4周国内各类资产/策略的风险溢价 Wind全A 10月第4周 大盘股 5 2.5 0 -2.5 中盘股 10月第3周 人民币汇率-5 信用溢价 流动性溢价 流动性预期 资料来源：Wind，天风证券研究所 期限价差 图3：10月第4周海外各类资产/策略的风险溢价 10月第4周 10月第3周 黄金 美债信用溢价 道琼斯 5 2.5 0 -2.5 -5 纳斯达克 标普500 美债期限价差港股 美元流动性溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高；流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 权益 10月第3周，Wind全A的风险溢价在略高于【中性】水平位置（中位数上0.2倍标准差，56%分位）。沪深300、上证50和中盘股（中证500）的风险溢价分别上升至69%、52%和31%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为48%、32%、68%、73%分位。 10月第3周，大、中、小盘股拥挤度均出现下降。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为33%、13%、32%、13%、28%、19%历史分位。 10月第3周，30个一级行业的平均拥挤度下降至32%分位。当前拥挤度最高的为煤炭、石油石化和汽车。消费者服务、传媒和计算机的拥挤度最低。 分板块来看，TMT行业除电子外拥挤度出现下降。高股息行业拥挤度普遍下降，石油石化板块拥挤度下降较快。消费板块和地产后周期板块整体维持下降趋势，商贸零售板块和食品饮料板块拥挤度下降较快。 图4：风格指数交易拥挤度（百分位数） 1 0.8 0.6 0.4 0.2 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 0 大盘价值中盘价值小盘价值大盘成长中盘成长小盘成长 资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：一级行业交易拥挤度（百分位数） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 煤炭石油石化 汽车非银行金融 银行纺织服装 钢铁通信家电 综合金融轻工制造有色金属 医药商贸零售 建材电子综合 国防军工 机械房地产基础化工 电力及公用事业 食品饮料农林牧渔交通运输 电力设备及新能源 建筑计算机传媒 消费者服务 0 10/13/2310/20/23 资料来源：Wind，天风证券研究所 图6：主题板块交易拥挤度（百分位数） TMT 80 70 60 50 40 30 20 10 0 电子通信计算机传媒 高股息 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 石油石化银行交通运输煤炭 消费和地产后周期 70 60 50 40 30 20 10 0 轻工制造商贸零售消费者服务家电食品饮料 资料来源：Wind，天风证券研究所 债券 10月第3周，流动性溢价再次上升至72%分位，目前流动性环境较紧。市场对未来流 动性收紧的预期上升至偏低（38%分位），期限价差下降至5%分位；信用溢价下降至42% 分位。 利率债的短期交易拥挤度上升至13%分位，信用债的短期交易拥挤度上升至22%分位。可转债的短期交易拥挤度下降至25%分位。 商品 能源品：10月第3周，布油上升1.88%至92.51美元/桶。原油的交易拥挤度下降至 78%分位。美国石油总储备下降0.73%，其中战略储备几乎维持不变。 基本金属：10月第3周，金属价格多数下跌。沪铜下跌0.41%，沪铝下跌0.18%，沪镍下跌3.82%。 贵金属：伦敦金现货价格上涨2.5%。COMEX黄金的非商业持仓拥挤度上升至16%分位。现货黄金ETF周均持仓量下降0.92%，黄金的短期交易拥挤度上升至45%。 汇率 10月第3周，美元指数下降0.49%，收于106.16。在岸美元流动性溢价上升至52%分位，离岸美元流动性溢价上升至76%分位，美元流动性环境整体收紧至中性上方。 离岸人民币汇率小幅贬值至7.3137，中美实际利差的历史分位数仍低于中性，人民币赔率目前没有明显吸引力。 海外 10月第3周，10Y美债名义利率上升30bps至4.93%，10Y美债实际利率上升17bps至2.46%，10年期盈亏平衡通胀预期上升至2.47%。美国10年-2年期限利差倒挂幅度缩小27bps至14bps，衰退预期定价已经基本被纠偏。 10月第3周，美股三大指数普遍下跌。道琼斯、标普500和纳斯达克分别下降1.61%、2.39%和3.16%。标普500的风险溢价小幅维持在36%分位，纳斯达克和道琼斯的风险溢价分别下降至8%和14%分位。美国投机级信用溢价维持在33%分位，投资级信用溢价维持在34%分位。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京海口上海深圳 北京市西城区德胜国际中心 B座11层 邮编：100088 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼邮编：518000 电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com