中国汽车行业：需求疲软将加剧行业竞争

中国汽车： 需求疲软将加剧行业竞争 袁杰 董事 陈智豪副董事 企业评级 中国制造业团队 年月日 本报告不构成评级行动。 要点速览 •未来个月走势如何？ •年，中国国内轻型车销量将增长。 •同期国内电动汽车销量增速将减缓至。 •下行风险： •宏观经济不利因素给轻型车需求带来不确定性。 •价格战战线拉长以及电动化程度提高将施压车企的利润率和现金流。 •贸易壁垒或将使中国车企的海外扩张之路复杂化。 •信用影响： •吉利系实体的评级下调风险增加。年上半年，吉利控股的利润率降至。 •我们认为北汽集团、北京汽车、德昌电机和延锋国际均拥有充足的缓冲。 •宁德时代的正面评级展望反映我们预计，该公司将不断提升业务实力，并保持净现金水平。 •年，中国国内轻型车销量将增长 。 •今年前个月销量同比基本持平。 •持续降价和销售旺季将支撑今年余下时间的销量。 •面对宏观经济的不确定性，消费者信心疲软 将限制 • 减缓至约 年的销量增长。 年，国内电动轻型车销量增速或将 。 • • 今年前个月销量增长约 （不含出口）。 车型增多以及消费刺激措施将继续支持电动 汽车的普及。 • 到 左右。 年，电动汽车渗透率可能会升至 未来增长势头减弱 中国轻型车销量（左轴） 同比变动（右轴） （百万辆） 年轻型车销量增长将有限 电动轻型车销量（左轴） 同比变动（右轴） 电动轻型车渗透率（右轴） （百万辆） 电动轻型车销量增速将放缓 轻型车包括乘用车和轻型商用车。e—估算。 资料来源：中国汽车工业协会，，标普全球汽车，标普全球评级。 •我们预计，未来个月中国本土品牌总体将保 持稳固的市场地位。 •随着电动汽车渗透率提高，在电动汽车领域普遍落后的国际品牌逐渐丧失优势。外资与中资电动车企不断加强合作，以利用后者的生产平台和软件能力，这一做法可能会成为未来 个月的趋势。 •新入局者的加入和现有企业产品组合的快速扩张，使得电动汽车市场越来越拥挤。我们认为，未来年内有望出现行业整合。 •鉴于产品竞争力强且成本控制更佳，未来 年比亚迪和特斯拉将保持在中国电动汽车市场的领先地位。 行业竞争持续升级 中国自主品牌 德系合资品牌 日系合资品牌 美系合资品牌 其他 市场份额 本土品牌势头不减 —前八个月。资料来源：中国乘用车市场信息联席会，标普全球评级。 电动车企抢占市场份额 比亚迪特斯拉广汽上汽吉利理想长安长城蔚来哪吒 前大电动车企的电动汽车销量百分比 —前八个月。资料来源：中国汽车工业协会，中国乘用车市场信息联席会，标普全球评级。 价格压力仍然高企 •需求疲软将使价格环境持续不利。未来个月，价格战可能会继续上演。 •电动汽车渗透率相对较高但销量规模仍然较低的车企，其利润率承压与同业相比可能更加严重。 •能够迅速提高销量以强化规模经济效应，并不断改善产品组合的整车厂，将会更好地抵消价格压力对利润率的影响。 电动汽车价格战战线将拉长燃油车折扣力度加大以刺激销售 特斯拉特斯拉 人民币千元 上汽名爵比亚迪宋 月月月月月月月月月月月月 年月 年月 年月 年月 年月 资料来源：无敌电动网，车主之家，标普全球评级。资料来源：中国乘用车市场信息联席会，标普全球评级。 •得益于坚韧的供应链和产品竞争力不断增强， 过去几年中国汽车的出口量激增。 • 年乘用车出口量可能会达到 万辆。由 于基数较高，年出口增速将放缓。 • • 贸易壁垒正在凸显。欧盟宣布对从中国进口的电动汽车进行反补贴调查，可能会阻碍中国 年之后的电动汽车出口。年初至今，欧 洲在中国电动汽车出口总量中的占比超过 上述反补贴调查对受评车企的影响或有限。受评车企中吉利汽车的出口敞口最高。该公司前 。 个月的出口量占其总销量的，但目的地分布广泛，包括东北欧、中东、东南亚等多个地区。 中国车企的海外之旅将充满坎坷 年中国汽车出口增速或将放缓 乘用车出口量（左轴） 乘用车出口量同比增长（右轴） （百万辆） 电动汽车出口量（左轴）燃油车出口量（左轴） 年未细分电动汽车和燃油车。—前8个月。e—估算。资料来源：中国汽车工业协会，中国乘用车市场信息联席会，中国海关，标普全球评级。 贸易壁垒可能会阻碍电动汽车出口 其他地区 欧洲 大洋洲 亚洲 资料来源：中国海关，中国乘用车市场信息联席会，标普全球评级。 • 由于电动汽车产量增长缓慢，未来 装机增速将继续放缓。 我们认为中国电池市场供应过剩，个月，电池装机量与产量的比率已从 个月电池 • 年前 年 的降至。 •尽管如此，自年以来，随着电动车企为降低成本而多元化获取电池供应，主要二线电池生产商（如比亚迪和中航锂电）开始获取市场份额。 •凭借技术优势、良好的市场声誉和多元化的客户群体，宁德时代在中国市场的份额或将保持在左右。由于市场竞争加剧，年前个月其市场份额降至。 电池市场—竞争格局不断演变 电池装机步伐逐渐放缓 吉瓦时 年（左轴）年（左轴）年（左轴）年同比（右轴）年同比（右轴） 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月月月 市场份额 竞争加剧，二线电池生产商扩大市场份额 宁德时代 比亚迪 国轩 中航锂电 亿纬锂能 其他 —前8个月。注：仅宁德时代为受评企业—详情见第10页。资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，标普全球评级。 2023年下半年开始，原材料成本下降或将缓解利润率压力 •由于需求忧虑和疫情后供应增加，碳酸锂价格或将继续走低。 •原材料价格下滑和需求前景减弱可能会在年余下时间里继续拖累电池价格。 •在消化掉以高价采购的原材料库存之后，电动车企的生产成本应会从下半年开始降低。 •鉴于规模经济效应改善，而且原材料成本下降速度快于电池降价速度，主要电池生产商的利润率或将小幅提升。 中国碳酸锂完税后交货价格 （人民币元吨） 碳酸锂价格或将持续疲软 年月 年月 年月 年月 年月 年月 资料来源：标普全球大宗商品。 电池价格自月起呈下降趋势 人民币元千瓦时 方形三元锂离子电芯均价方形磷酸铁锂电芯均价 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 资料来源： •吉利控股和吉利汽车：尽管我们基准情景下的预测已计入年利润率和杠杆率的改善，但价格战加剧可能会阻碍吉利控股利润率的恢复和去杠杆进程。 •年月，我们将宁德时代的展望调整为正面。我们预计，该公司将在保持净现金水平的情况下，维持其中国市场第一名的地位，并提升其在欧洲市场的份额。 •我们认为其他整车厂和零部件供应商基本都拥有足够的评级缓冲。运营效率提高、原材料价格降低、销量适度增长以及产品组合改善将为车企财务指标的改善提供支撑。 电动化施压部分车企 吉利驶入电动化快车道 销量（千辆） 年前个月 年前个月同比增速 年前个月渗透率 年全年渗透率目标 浙江吉利控股集团有限公司吉利汽车控股有限公司北京汽车集团有限公司北京汽车股份有限公司 注：1）渗透率指销量占企业汽车总销量的百分比；2）—电动轻型车，包含纯电动车和插电式混合动力轻型车；3）*为估算区间。n.a.—不适用。资料来源： 公司报告，标普全球评级。 利润率 电动化速度越快，利润率承压越大 吉利控股吉利汽车北汽集团北京汽车 注：吉利控股的利润率自年以来为包含对极星按权益比例并表的利润率。—上半年。资料来源：公司报告，标普全球评级。 关键评级驱动因素：利润率和杠杆水平 公司 主体信用评级 评级下调触发点 杠杆水平 利润率 债务 最新预测值 债务 利润率 销量增长 关键评级驱动因素 北京汽车集团有限公司 BBB/稳定/-- FFO/债务<12% n.a. 2022A:2.9倍H12023:2.7倍2023E:2.5倍 2022A:18.8%H12023:20.7%2023E:22.7% 2022A:13.6%H12023:14.8%2023E:13.3% 2022A:(15.6%)H12023:22.2%2023E:14.0%-16.0% •合资品牌销售势头•自有品牌重组 2024E:2.3倍 2024E:25.1% 2024E:13.0% 2024E:5.0%-7.0% 北京汽车股份有限公司 BBB/稳定/-- FFO/债务<12% n.a. 净现金 净现金 2022A:18.8%H12023:17.3%2023E:17.3% 2022A:(8.2%)H12023:24.1%2023E:14.0%-16.0% •合资品牌销售势头•自有品牌重组 2024E:17.0% 2024E:3.0%-5.0% 吉利汽车控股有限公司 BBB-/负面/-- 债务/EBITDA>2.0倍 <6% 净现金 净现金 2022A:3.2%H12023:1.0% 2022A:7.9%H12023:13.1% •销量、产品组合以及成本控制改善，以抵消电动汽车销量增长的影响 2023E:3.3% 2023E:9.0%-11.0% •与母公司评级同步变动 2024E:4.7% 2024E:5.0%-7.0% 浙江吉利控股集团有限 BBB-/负面/-- 债务/EBITDA>2.0倍 <6% 2022A:2.5倍 2022A:22.4% 2022A:5.7% 2022A:4.7% •销量、产品组合以及价格改善，以抵消电动车销 公司 H12023:2.4倍2023E:2.3倍 2023E:24.6%2024E:34.4% H12023:4.3%2023E:5.5% H12023:12.0%-16.0% 2023E:11.0%-13.0% 量增长的影响 •大规模投资电动汽车可能会拖累自由经营性现金 2024E:1.9倍 2024E:6.3% 2024E:11.0%-13.0% 流 宁德时代新能源科技股份有限公司 BBB+/正面/-- 债务/EBITDA~1.5倍 <11% 净现金 净现金 2022A:13.7%H12023:16.9% •EBITDA和经营性现金流增长可覆盖资本支出•在电动汽车电池市场保持竞争地位的能力 2023E:17.1%2024E:17.3% 德昌电机控股有限公司 BBB/稳定/-- 债务/EBITDA>1.5倍 持续显著恶化 2023A:0.6倍2024E:0.5倍 2023A:>60%2024E:>60% 2023A:12.4%2024E:13.1% •销量增长以及成本削减，以改善利润率•保持自由经营性现金流净流入和低杠杆率 2025E:0.3倍 2025E:>60% 2025E:13.3% 延锋国际汽车技术有限公司 BBB-/稳定/-- 债务/EBITDA>1.5倍 <6% 2022A:1.8倍H12023:0.6倍 2022A:53.2% 2024E:>60% 2022A:4.8%H12023:6.8% •母公司华域汽车的信用状况稳定•营运资金管理和杠杆水平的控制 2023E:1.4倍 2025E:>60% 2023E:5.1% 2024E:0.9倍 2024E:5.3% 注：1）吉利控股的利润率自年以来包含对极星按权益比例并表；2）北京汽车的评级下调触发点是其母公司北汽集团的指标；3）吉利汽车的评级下调触发点是其母公司吉利控股的指标；4）德昌电机的财务数据采用3月31日截至的财年；5）延锋国际的 EBITDA利润率和评级下调触发点都是其母公司华域汽车系统股份有限公司的指标。—经营性资金流。n.a.—不适用。—实际值。—估算。—上半年。 资料来源：公司报告，标普全球评级。 浙江吉利控股集团有限公司（BBB-/负面/--） 信用提要关键运营数据 主要优势 主要风险 销量（左轴） 电动汽车渗透率（右轴） 销量同比增速（右轴） 收入同比增速（右轴） 产品组合种类多样且地域分布多元化。电动化策略执行存在不确定性。